新增产能投放将是今年业绩提升的主要因素

敬请参阅报告结尾处免责声明 1维持评级博汇纸业(600966)纸制品/纸与林木产品 T_ReportAbstract 博汇纸业：新增产能投放将是今年业绩提升的主要因素2009年报及今年一季报点评 报告关键点： 2009年公司盈利能力下降，今年一季度基本恢复正常； 35万吨白卡纸项目是未来主要的利润增长点； 维持买入-B的投资评级以及13.75元的目标价。 报告摘要： ¾ 公司2009年生产机制纸79.45万吨，销售机制纸81.45万吨，实现营业收入31.22亿元，较上年同期降低5.68%；归属于母公司的净利润1.99亿元，较上年同期减少21.41%。实现每股收益0.40元，符合此前的市场预期。同时，公司2010年一季度实现净利润3670万元，同比增长72%，一季度每股收益0.07元，略低于此前的市场预期，这与一季度的节假日因素有关。 ¾ ¾ 2009年公司盈利能力下降。由于受到去年上半年行业去库存化的影响，2009全年分纸种的毛利率水平均有所下降，其中公司主要产品双胶纸、书写纸和卡纸等分别下降1.04、2.17和3.19个百分点。根据一季度的情况，各纸种的毛利率水平在逐步改善和回归正常，其中产能15万吨的箱板纸改善程度更为明显，符合此前我们的判断。 ¾ ¾ 35万吨白卡纸项目是未来主要的利润增长点。涂布白卡纸主要用于卷烟、化妆品、食品医药等产品的包装，今年2月该项目已成功试车，预计将很快成为公司新的利润来源。根据我们对细分纸种新增产能比例的预测，白卡纸新增比例相对较小，加上下游消费复苏给其带来需求的增长，预计白卡纸今年景气度会保持较高水平。 ¾ ¾ 公司今年的业绩将进一步改善。文化纸产品中以低档文化纸为主，将会充分受益于国家节能减排和淘汰落后产能的政策。随着经济的复苏和下游消费需求的启动，根据我们去年底行业投资策略的观点，占据公司产能接近一半的20万吨和15万吨的白卡纸、箱板纸都将明显受益。 ¾ ¾ 维持买入-B的投资评级以及13.75元的目标价。微幅调整公司今明两年的每股收益分别为0.52元和0.66元，考虑到行业逐步的回暖、今年白卡纸的业绩贡献以及淘汰落后产能力度的加大都将使得公司明显受益，因此我们维持买入-B的投资评级，以及13.75元的目标价。 T_FSAndVSAbstract 财务和估值数据摘要 (百万元) 2008 2009 2010E2011E2012E营业收入 3,310.7 3,122.5 3,597.14,190.64,819.2Growth(%) 4.5% -5.7% 15.2%16.5%15.0%净利润 288.8 222.5 283.5357.7431.1Growth(%) 28.2% -21.4% 31.5%26.8%20.5%毛利率(%) 19.8% 17.5% 18.2%18.2%18.5%净利润率(%) 7.7% 6.4% 7.3%7.9%8.3%每股收益(元) 0.50 0.40 0.520.660.79每股净资产(元) 5.37 6.12 6.597.177.89市盈率 20.9 26.6 20.215.913.2市净率 2.0 1.7 1.61.51.3净资产收益率(%) 10.7% 7.2% 8.5%9.9%10.8%ROIC(%) 10.5% 6.4% 6.5%7.8%8.9%EV/EBITDA - 14.1 12.510.38.8股息收益率 0.0% 0.0% 0.6%0.8%0.9% 公司快报 T_ Rank In fo 评级： 买入-B 上次评级：买入-B目标价格： 13.75元期限： 6个月 上次预测：13.75元 现价：10.51元报告日期： 2010-04-27 T_ M ar ke t Info 市场数据 总市值(百万元) 5,303.10流通市值(百万元) 4,119.75总股本(百万股) 504.58流通股本(百万股) 391.9812个月最高/最低 7.25/11.83元十大流通股东(%) 37.46%股东户数 52,675 12个月股价表现 T_Graph 0%15%30%45%60%04-09 07-09 10-09 01-10博汇纸业沪深300 T_ Yi el dInfo % 一个月 三个月 十二个月相对收益 7.29 13.71 18.16 绝对收益 4.14 12.88 44.37 T_Anal yst 研究员 郭振举 行业分析师 010-66581621 执业证书编号 guozj@essence.com.cn S1450210010308 T_RelatedReport 前期研究成果 博汇纸业：新增优势产能提升公司业绩2009-12-08博汇纸业：下半年业绩增长值得期待 2009-08-26博汇纸业：优势纸种保证了业绩的相对稳定 2009-06-29 博汇纸业(600966) 敬请参阅报告结尾处免责申明 2 T_ F SAnd VS 财务报表预测和估值数据汇总 单位 百万元 模型更新时间2010-4-27利润表 2008 2009 2010E 2011E2012E财务指标 2008 2009 2010E2011E2012E营业收入 3,310.7 3,122.5 3,597.1 4,190.64,819.2成长性 减:营业成本 2,654.1 2,576.4 2,942.4 3,427.93,927.6营业收入增长率 4.5% -5.7% 15.2%16.5%15.0% 营业税费 10.5 0.5 9.0 10.512.0营业利润增长率 24.4% -17.5% 25.3%25.2%20.0% 销售费用 128.1 100.3 125.9 146.7168.7净利润增长率 28.2% -21.4% 31.5%26.8%20.5% 管理费用 69.9 92.4 89.9 96.4120.5EBITDA增长率 15.3% -10.5% 9.2%18.0%14.2% 财务费用 84.0 66.7 72.6 60.151.5EBIT增长率 13.1% -18.2% 22.2%18.0%16.0% 资产减值损失 17.7 0.6 -0.7 1.01.0NOPLAT增长率 24.2% -23.4% 24.0%19.0%16.4%加:公允价值变动收益 - - - --投资资本增长率 27.1% 22.2% -0.9%1.6%2.1% 投资和汇兑收益 - - - --净资产增长率 10.5% 14.0% 7.6%8.9%9.9%营业利润 346.4 285.6 357.9 448.1537.8利润率 加:营业外净收支 0.8 -2.7 1.0 -1.01.0毛利率 19.8% 17.5% 18.2%18.2%18.5%利润总额 347.1 282.9 358.9 447.1538.8营业利润率 10.5% 9.1% 9.9%10.7%11.2%减:所得税 58.3 60.4 75.4 89.4107.8净利润率 7.7% 6.4% 7.3%7.9%8.3%净利润 288.8 222.5 283.5 357.7431.1EBITDA/营业收入 18.5% 17.5% 16.6%16.8%16.7%资产负债表 2008 2009 2010E 2011E2012EEBIT/营业收入 13.0% 11.3% 12.0%12.1%12.2%货币资金 - 456.0 1,010.4 1,264.61,549.0运营效率 交易性金融资产 - - - --固定资产周转天数 238 266 254256237应收帐款 263.9 292.0 300.6 350.2402.7流动营业资本周转天数147 157 107105111应收票据 164.9 208.0 147.8 172.2198.0流动资产周转天数 197 194 193214225预付帐款 287.3 136.0 194.9 263.5342.0应收帐款周转天数 32 32 292728存货 528.1 514.6 598.6 697.3799.0存货周转天数 60 62 565656其他流动资产 518.2 0.0