一季度各业务版块实现较快增长业务分拆上市

请务必阅读正文之后的免责条款部分 季报点评2010年4月26日 旅游综合III 曾光 S0960209030248 0755-82026723 zengguang@cjis.cn 6－12个月目标价： 21.20元 当前股价： 18.76元 评级调整： 维持 基本资料 上证综合指数 2983.54 总股本(百万) 415 流通股本(百万) 333 流通市值(亿) 62 EPS（TTM） 0.61 每股净资产（元） 7.40 资产负债率 45.6% 股价表现 （%） 1M 3M 6M 中青旅 8.82 10.74 49.13 上证综合指数 -2.28 -4.64 -4.00 -17%0%17%34%51%68%85%2009/4 2009/7 2009/10 2010/1中青旅上证综合指数 相关报告 《中青旅-分拆上市将给公司带来发展新局面》2010-4-19 《中青旅-地产业务与证券投资带来业绩成倍增长 今年看点在乌镇景区》2010-3-28 《中青旅-证券投资及策略性投资业务带来盈利大幅增长》2009-10-26 中青旅 600138 推荐一季度各业务版块实现较快增长 业务分拆上市或成股价催化剂2010年1季度，公司实现营业收入11.08亿元，同比增长29.82％；实现归属于母公司所有者的净利润4144.96万元，同比增长24.50％；基本每股收益0.10元。 投资要点： „ 公司营收实现较快增长来源于各业务版块良好的运营势头，其中旅游服务业务影响权重较大。公司旅游业务整体增长迅速，实现营业收入较2009 年同期增长25%。其中，入境游、出境游、国内游、百变自由行业务营业收入分别较09 年同期增长-5%、45%、5%、169%。企业会展服务业务、经济型酒店业务、中青旅创格科技、风采科技、乌镇景区和地产业务实现营业收入分别同比增长73%、14%、15%、16%、18％和93%。公司已成立上海自由行事业部。乌镇景区已正式成为国家5A级景区。慈溪项目预售情况良好。总体来说，传统旅游服务及企业会展服务收入增加额占公司营收增加额的72.55％。低毛利率业务增速的较快增长也使得公司综合毛利率同比下降2.07个百分点。 „ 公司净利润大幅增长除主业业务权益利润稳定增长外，投资收益大幅增加是主因。1季度各主营业务均保持较快增长，一般来讲公司净利润必然相应增长。1季度少数股东损益同比增长129.85％，显示乌镇旅游和地产业务净利润增势良好，当然公司乌镇持股比例下滑也有一定作用，1季度乌镇旅游净利润同比增长25％。1季度投资收益增长326.11％，从账面上看，是公司净利润同比较快增长的关键原因。投资收益主要来自于资产处置和证券投资。 „ 2010年公司旅游主业将能实现较好增长，策略投资贡献有增有减。在入境游逐步复苏、公民游加快增长背景下，公司传统旅行社业务、会展业务、景区业务、酒店业务都将迎来更好发展。特别是乌镇景区以及会展业务将较大程度受益于上海世博。福彩业务估计仍较保持较快增长，而09年地产业务因结算期提前而导致集中结算，2010年仅有尾款结算，因此预计将会使得2010年策略投资收益总额有一定下滑。„ 维持“推荐”投资评级。我们预测中青旅2010-2012年EPS分别为0.53、0.79、1.03元（拆分见表2）。公司作为一家治理相对规范、锐意进取、质地优良的上市公司，给予2010年40PE（业绩主要来自非地产主业，且具有世博题材，估值有望向行业看齐），2011年25倍PE（低于行业30倍水平，因有地产）的估值，则6-12个月目标价21.20元，维持“推荐”。公司相关业务分拆上市进展加快或将成为股价超预期表现的催化剂。主要财务指标 单位：百万元 20092010E 2011E 2012E营业收入(百万元) 61915714 7499 9019同比(%) 35%-8% 31% 20%归属母公司净利润(百万元) 253220 330 428同比(%) 94%-13% 50% 29%毛利率(%) 23.9%22.1% 24.1% 25.5%ROE(%) 11.8%9.6% 12.6% 14.1%每股收益(元) 0.610.53 0.79 1.03P/E 30.8435.48 23.60 18.23P/B 3.633.41 2.98 2.56EV/EBITDA 1115 9 7资料来源：中投证券研究所 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/6 表1：中青旅2010年一季度各主要财务指标同比变化情况 指标（单位：百万元） 2010Q1 2009Q1 同比增加（%） 营业总收入 1108.33 853.77 29.82% 营业总成本 1047.83 811.76 29.08% 营业成本 878.12 658.73 33.31% 营业税金及附加 18.02 12.47 44.51% 销售费用 99.91 85.94 16.25% 管理费用 53.42 52.53 1.70% 财务费用 0.50 5.68 -91.18% 资产减值损失 -2.16 -3.59 40.03% 投资收益 10.10 2.37 326.11% 营业利润 70.61 44.38 59.09% 营业外收入 1.38 5.54 -75.09% 营业外支出 1.33 0.34 288.70% 利润总额 70.66 49.58 42.51% 所得税费用 14.46 9.87 46.46% 净利润 56.20 39.71 41.53% 少数股东损益 14.75 6.42 129.85% 归属于母公司所有者的净利润 41.45 33.29 24.50% 资料来源：公司公告、中投证券研究所 表2：中青旅2010年一季度重要财务比率的同比变化 指标 2010Q1 2009Q1 同比增减 综合毛利率 20.77% 22.84% -2.07% 销售费用率 9.01% 10.07% -1.05% 管理费用率 4.82% 6.15% -1.33% 财务费用率 0.05% 0.67% -0.62% 期间费用率 13.88% 16.88% -3.00% 净资产收益率 1.91％ 1.64％ 0.27％ 资料来源：中投证券研究所 图 1：2005-2010年第1季度中青旅营业收入 图 2：2005-2010年第1季度中青旅净利润 020040060080010001200200520062007200820092010百万元01020304050200520062007200820092010百万元资料来源：Wind、中投证券研究所 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/6 关键假设： 假设2010-2012年公司的传统旅行社业务收入分别同比增长15%、12%、12%； 10-12年企业会展服务业务收入分别同比增长25%、5%、15％； 10-12年中青旅山水开业酒店数保持现有12家水平； 风采高科业务收入10-12年分别同比增长25%、-5％、5%（假定2011年云南业务不续期）； 乌镇旅游营业收入10-12年分别同比增长40%、-2%、25%； 中青旅大厦业务收入10-12年年均增长6％； 慈溪玫瑰园一期9万平米2011年结算，二期13万平米2012年结算； 各公司所得税率维持现有水平。 表3：中青旅2010-2012年营业收入预测 主营业务类别 20092010E2011E 2012E营业收入(百万元) 旅游产品服务 2319 2829 3112 3423 企业会展服务 529 661 694 798 酒店业 200 230 265 305 IT产品销售与技术服务 973 1217 1156 1214 景区 304 425 417 521 房地产 1816 300 1800 2700 房屋租金