强劲复苏的轴承，顺势而为的龙溪

作者郑重声明：在本人所知情的范围内，本人所属机构以及财产上的利害关系人与本人所评价的证券没有利害关系。所有结论为一家之言，仅供参考，任何依据本产品做出的投资决策，风险自负。本刊内容版权所有，请勿公开引用。 独立性声明 强劲复苏的轴承 顺势而为的龙溪 z 内容提要 公司评级： 推荐 近 1 年该股与沪深 300 指数走势 基础数据 总股本（百万股） 300实际流通 A 股（百万股） 300实际流通 A 股市值（亿元） 39.24 研 究 员 章琪 电 话 (025)83367888-3205 邮 箱 qzhang@njzq.com.cn 研 究 员 尹建辉 投资咨询证书号 S0620207050048 ¾ 受益出口复苏，主业业务轴承处于景气向上，预计09年底开始公司将走出低谷 从国内轴承的产量和出口数量来看，轴承行业目前处于强劲的复苏之中，国内汽车和工程机械产销两旺、尤其是出口复苏的强劲将对公司持续拉动。公司对出口的弹性较大，预计在内销和出口复苏的带动下，以及产品销售区域结构的改变将能拉升收入和毛利率水平。 ¾ 2011年特种关节轴承项目投产将带来新的增长点 公司与中航集团合作开发的特种关节轴承项目达产后，龙溪股份每年将新增特种关节轴承240万套，新增销售收入3.6亿元，新增利润总额1.32亿元。2011年开始真正收获。 ¾ 存在股权转让和重组预期 公司持有兴业证券3051万股，占兴业证券总股本的1.58%。预计兴业证券摊薄上市后每股价格大约在14.5元，则对龙溪股份每股增厚1.47元，由于兴业还未上市，我们对其打9折，则对应龙溪股份每股增厚1.33元。¾ 投资策略 预计龙溪股份09-11年EPS分别为0.26，0.43，0.63，4月21日的收盘价为12.70元，扣除兴业证券股权的价值，对应主营业务10年PE为（12.70-1.33）/0.43=26.44倍 考虑到龙溪股份的航空特种轴承11年开始给公司利润带来巨大的增幅，以及后续存在的重组可能，ECFA签订带来的海西概念炒作机会，我们给予龙溪股份10年主营业务35倍P/E，目标价格0.43*35+1.33=16.38元。给予“推荐”评级。 南京证券有限责任公司NANJING SECURITIES CO.LTD 2010年4月22日公司研究报告 龙溪股份(600592) - 1 - - 1 -南京证券有限责任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD作者郑重声明：在本人所知情的范围内，本人所属机构以及财产上的利害关系人与本人所评价的证券没有利害关系。所有结论为一家之言，仅供参考，任何依据本产品做出的投资决策，风险自负。本刊内容版权所有，请勿公开引用。独立性声明¾ 受益出口复苏，主业业务轴承处于景气向上，预计09年底开始公司将走出低谷 龙溪股份是国内关节轴承的龙头企业，其关节轴承国内占有率稳定在65%-70%，出口产品占国内同类出口产品的70%-85%，国际市场占有率为13%左右，稳定的顾客群达到500多家，是国内最大的关节轴承生产和出口企业。 图1 龙溪股份营收占比 图2 龙溪股份出口占比 资料来源：公司公告，南京证券 图3 龙溪股份营业收入情况 图4 龙溪股份盈利能力 0%5%10%15%20%25%30%35%40%2006200720082009Q3毛利率净利率RO E 资料来源：公司公告，南京证券 从各种指标来看，公司受出口下滑的影响较大，营业收入和盈利情况在2009年下半年达到了历史低点。出口占比也下滑到了20%以下。但我们同时也看到，公司收入对出口的弹性非常大。 25.17%20.08%19.59%16.09%74.83%74.57%78.05%82.01%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2006200720082009H1冶金材料轴承齿轮与变速箱汽车配件64.82%34.92%65.79%81.09%35.18%65.08%34.21%18.91%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2006200720082009H1出口国内-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%01002003004005006007002006200720082009Q3营业收入（百万元）同比增速 - 2 - - 2 -南京证券有限责任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD作者郑重声明：在本人所知情的范围内，本人所属机构以及财产上的利害关系人与本人所评价的证券没有利害关系。所有结论为一家之言，仅供参考，任何依据本产品做出的投资决策，风险自负。本刊内容版权所有，请勿公开引用。独立性声明图5 龙溪股份轴承毛利率 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%2006200720082009H1轴承 进入2010年，从国内轴承的产量和出口数量来看，轴承行业目前处于强劲的复苏之中，其中滑动轴承出口1-2月同比增速都超过了100%，而滚动轴承国内产量1-3月同比也超过了100%，显示了轴承行业复苏的强劲，尤其是出口复苏的强劲。 图6 滑动轴承出口数量 图7 滚动轴承国内产量 轴承的下游主要是汽车和工程机械，而对于龙溪股份，其下游主要是重卡和工程机械，出口中，卡特彼勒是其重要的客户。自09年中期开始，下游汽车和工程机械的销量态势强劲，目前已逐步传导至轴承行业。 龙溪股份的成本中轴承钢占了1/3，由于公司08年囤了大量的高价钢，并且09年出口出现大幅衰退，导致09年的毛利率出现了较大下滑。10年虽然轴承钢价格出现了上涨，但是在出口复苏的带动下，龙溪股份由于产品销售区域结构的改变将能拉升毛利率水平。 - 3 - - 3 -南京证券有限责任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD作者郑重声明：在本人所知情的范围内，本人所属机构以及财产上的利害关系人与本人所评价的证券没有利害关系。所有结论为一家之言，仅供参考，任何依据本产品做出的投资决策，风险自负。本刊内容版权所有，请勿公开引用。独立性声明图8 2008年轴承下游占比 家电, 18%电机, 17%其他, 23%汽车, 34%工程机械, 8% 资料来源：公司公告，南京证券 ¾ 2011年特种关节轴承项目投产将带来新的增长点 龙溪股份在09年下半年通过自筹资金7000万，贷款1.6亿来投入特种关节轴承项目建设，其中的航空特种轴承产品已经生产出来送往中航集团试验，效果良好。由于龙溪股份目前公司货币资金1.35 亿元，短期借款7756 万元，无长期借款，加之近期土地转让获得8513万元永安地块收储和搬迁补偿费，以及1600 万元以技改项目贷款政府贴息，基本上航空特种关节轴承项目建设项目不会对公司造成较大的财务压力。 特种关节轴承项目达产后，龙溪股份每年将新增特种关节轴承240万套，新增销售收入3.6亿元，新增利润总额1.32亿元，新增税后利润1.122亿元，项目财务内部收-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%汽车起重机推土机挖掘机装载机图9 汽车月度销量示意图 图10 工程机械累计销量同比增速 - 4 - - 4 -南京证券有限责任公司 NANJING SECURITIES CO.LTD作者郑重声明：在本人所知情的范围内，本人所属机构以及财产上的利害关系人与本人所评价的证券没有利害关系。所有结论为一家之言，仅供参考，任何依据本产品做出的投资决策，风险自负。本刊内容版权所有，请勿公开引用。独立性声明益率为43.40%（税前），全部投资回收期为4.64年（税前)。到2011年，国际市场对特种关节轴承需求量约2亿多美元，龙溪股份预计能在其中占到1500-2000万美元。 ¾ 存在股权转让和重组预期 龙溪股份持有兴业证券3051万股，占兴业证券总股本的1.58%。预计兴业证券摊薄上市后每股价格大约在14.5元，则对龙溪股份每股增厚1.47元，由于兴业还未上市，我们对其打9折，则对应龙溪股份每股增厚1.33元。 ¾ 投资策略 预计龙溪股份09-11年EPS分别为0.26，0.43，0.63，4月21日的收盘价为12.70元，扣除兴业证券股权的价值，对应主营业务10年PE为（12.70-1.33）/0.43=26.44倍 考虑到龙溪股份的航空特种轴承11年开始给公司利润带来巨大的增幅，以及后续存在的重组可能，ECFA签订带来的海西概念炒作机会，我们给予龙溪股份10年主营业务35倍P/E，目标价格0.43*35+1.33=16.38元。给予“推荐”评级。 图11 龙溪股价历史表现 预期与中航集团合作 龙溪股份6月3日公布中航集团 取消认购定向增发