中华煤气（1083 HK）-通过并购成长
1市值（十亿港元/百万美元）在外流通股自由浮动52周价格高/低日均成交量（3M）性能绝对7.60/978.019.58亿26.3%HK $ 1.74 –3.8880万美元1M10.5%3M20.9%1200万115.6%煤气公司有条件地同意以每股3.55港元/股的价格发行新股，从香港中华煤气收购六个项目的股份，总代价为17.22亿港元。根据2010年4月7日的通函，我们认为该潜在收购的价格合理，并且预计不会对收益摊薄产生影响。有了对Towngas China的有效控制，我们看到香港中华煤气将更多的此类资产注入Towngas China的可能性更高。我们保留对我们估计的任何更改，并在4月29日的临时股东大会上对潜在的收购进行观察。»有条件地同意收购六个HKCG项目»收购价格似乎合理»可能进行更多资产注入–良好的增长策略»维持持有评级和目标价3.80港元预测收益和估值会计年度结束09A年12月10年10月11月12日12月12日收入（港币百万元）2,0253,1383,9524,671息税前利润（港币百万元）245.2364.6445.2506.8净收入（港币百万元）265.1356.0470.9597.7正常溢利（港币百万元）265.1356.0470.9597.7每股盈利（港元）0.1350.1820.2410.305每股收益增长31.3%34.3%32.3%26.9%规范市盈率（x）28.6521.3416.1312.71EV / EBITDA（x）10.047.946.685.76股息收益率0.52%0.69%0.92%1.16%市净率（x）1.181.121.050.97鱼子4.20%5.38%6.71%7.92%净债务/权益19.3%27.6%32.0%30.6%每股收益（港币）0.1310.1700.2100.258前每股收益（港元）0.1350.1820.2410.305收入质量得分有条件同意收购六个HKCG项目煤气公司于3月17日宣布有条件协议，将从母公司香港中华煤气有限公司（HKCG）收购6个项目。煤气公司将以每股3.55港元发行新股，总代价为17.22亿港元，占现有已发行股本的24.76％。性能在6个城市燃气项目中，有3个位于浙江省，其余的位于辽宁省。收购完成后，Towngas China将拥有该项目40％至100％的股权，在43个城市拥有53个管道城市燃气项目，在辽宁拥有9个项目，在浙江拥有4个项目。该公司将独家经营香港煤气公司在辽宁和浙江省的所有现有管道城市燃气业务。继向中华煤气公司注入资产后，香港煤气公司将其在中华煤气公司的股份从45.61％增至54.65％。但是，由于新的中华煤气股份的发行可能会导致对冲基金投资者多头投资者交易数据潜在的天然气价格改革可能相信我们将顺应需求浪潮相对恒生指数5.0%22.4%68.7%导致股价波动。但是，增长和更好的供应水平我们建议投资者在城市燃气中反映长期的天然气。我们相信分销商将继续使用Towngas China的股价。保持绝对（美元）大股东香港中华煤气10.5%20.8%115.2%45.6%受益于燃油成本通过机制。保持。重要信息请参见本报告的最后一页数据来源：公司，彭博社，汤森路透社，Mirai估算中国/加的斯中华煤气HK 1083 ׀收购更新保持2010年4月9日保持购买购买2010年3月16日2010年1月8日2009年12月2日吴奇隆，中国公用事业分析师，852 3653 8634 ricky.ng@miraeasset.hk罗汉（Rohan Dalziell），公用事业研究主管852 3653 8610 rohan.dalziell@miraeasset.hk目标价时价（2010年4月7日）HK $ 3.80HK $ 3.88通过收购成长上行/下行共识目标价格与共识的差异-2.1%HK $ 3.33 14.1％部门平均值：66收入质量得分历史收益稳定性共识预测确定性共识预测准确性025507510013905352收盘价 相对于.HSI（RHS）4.01803.51623.01442.51262.0108Apr-09 Jun-09 Aug-09 Oct-09 Dec-09 Feb-10 Apr 10 2010年4月9日吴奇隆, 中国公用事业分析师，852 3653 8634 ricky.ng@miraeasset.hk罗汉·达齐尔, 公用事业研究主管852 3653 8610 rohan.dalziell@miraeasset.hk中华煤气1083 HK2煤气公司的股票跌至25％以下，我们预计两家公司都将探索将流通量恢复至25％水平的方法，其中包括煤气公司可能向公众投资者或HKCG或其全资子公司发行额外的原始股，并可能出售煤气公司的股票。收购价格似乎合理新股发行将使Towngas China的股份总数增加约24.8％。然而，根据4月7日的通函，目标集团2009年未经审计的除税后净利润总额为7400万元人民币，约占Towngas China 09财年净利润的28％。如果我们假设Towngas China和目标集团在2010年将实现相同的利润增长，我们估计不会对Towngas China带来收益摊薄影响，但是收购后其EPS可能会小幅增长约3％。根据该通函，该潜在收购的09财年市盈率和市净率分别为27倍和2.8倍，相对于其同业交易倍数，我们认为该估值合理。即使将来有可能进一步向Towngas China注入资产，我们仍然认为估值合理，因为我们相信中华煤气将尽力平衡两家公司股东的利益。可能进行进一步注射–良好的增长策略我们认为，这种潜在的资产注入可能会增加Towngas China的规模，使其拥有更强大的资产基础，从而增加后者成功竞标新项目的机会。由于Towngas中国已在两个省份拥有管道城市燃气业务，因此我们认为额外的新项目可能会降低其单位固定成本，例如SG＆A成本。扩大后的股本也可能降低其净负债率，从而加强其资产负债表。这项资产注入可能完成的另一个好处是，香港煤气公司将不再直接拥有浙江和辽宁的城市燃气项目，这将降低这两个省的两家公司的竞争压力。由于香港中华煤气已有效控制Towngas China，我们预期未来将有更多中型项目注入Towngas China，以使Towngas China成为HKCG在中国城市燃气市场上更强劲的增长动力。香港中华煤气在中国仍拥有31个城市煤气项目，而并非通过Towngas China。维持持有评级和目标价3.80港元我们认为潜在资产注入的价格合理合理。我们维持持有评级和基于现金流折现模型的目标价每股3.80港元。在煤气公司即将于4月29日举行的临时股东大会临时股东大会召开之前，我们没有考虑资产收购或更改我们的盈利预测。我们认为该潜在收购的估值合理，并预期将使Towngas China的收益摊薄为零。相反，我们将其视为公司不断发展的增长战略的证据。我们认为，通过有效控制Towngas China，香港和中华煤气将更有可能向Towngas China注入资产。 2010年4月9日吴奇隆, 中国公用事业分析师，852 3653 8634 ricky.ng@miraeasset.hk罗汉·达齐尔, 公用事业研究主管852 3653 8610 rohan.dalziell@miraeasset.hk中华煤气1083 HK3财务摘要表利润损失（港元）08年12月09A年12月10年10月11月12日12月12日收入1,6582,0253,1383,9524,671销货成本(1,044)(1,343)(2,211)(2,834)(3,398)毛利6146829261,1191,273SG和A(448)(437)(561)(673)(767)营业利润167245365445507息税折旧摊销前利润331435614742850折旧(154)(180)(238)(286)(332)摊销(10)(11)(11)(11)(12)息税前利润167245365445507净利息(142)(127)(142)(126)(60)合伙人和JCE203211264322366其他的收入4465576983净特殊收入-----除税前溢利272394544711896税(73)(92)(136)(178)(224)税后利润199302408533672少数族裔(69)(47)(52)(62)(75)优先股-----净收入202265356471598规范利润202265356471598股利(20)(39)(53)(70)(88)留存收益183226303401509资料来源：公司数据，未来资产研究公司的估算现金周转（港元）08年12月09A年12月10年10月11月12日12月12日息税折旧摊销前利润331435614742850营运资金减少154486(2)248232其他经营现金流量121(129)268334402经营性现金流6067938801,3251,485已付税款(51)(51)(44)(91)(128)净利息(118)(128)(135)(121)(53)收到股息221---现金周转4606157001,1131,304资本支出(793)(934)(1,025)(863)(779)净收购(28)323(96)(96)(96)净投资-(103)(297)(328)(250)其他投资现金流量89(309)43(343)(224)投资现金流(731)(1,024)(1,375)(1,630)(1,348)已付股息-(39)(53)(70)(88)权益增加30---债务增加3101,000-1,000-其他筹资现金流量14(452)488850融资现金流326509(5)1,019(38)期初现金787864964284786产生的现金总额55100(679)501(83)外汇影响22----期末现金864964284786703资料来源：公司数据，未来资产研究公司的估算 2010年4月9日吴奇隆, 中国公用事业分析师，852 3653 8634 ricky.ng@miraeasset.hk罗汉·达齐尔, 公用事业研究主管852 3653 8610 rohan.dalziell@miraeasset.hk中华煤气1083 HK4资产负债表（港元）当前资产08年12月1,61109A年12月1,57510年10月1,53911月12日2,36412月12日2,567现金及等价物864964284786703应收款10298192242286存货193102364459542其他流动资产4423976768501,003非流动资产8,7769,75510,91612,29313,331营业固定资产净值3,8114,0774,8435,6756,308于联营公司的权益1,0831,1871,4831,8112,061其他非当前资产3,8814,4914,5894,8074,962总资产10,38711,33012,45514,65815,899流动负债1,3722,1532,8773,5284,136应付款199215422541649ST债务223562562562562其他流动负债9501,3761,8932,4252,925非流动负债合计2,1012,2892,2893,2893,289长期债务1,6001,7311,7312,7312,731其他非流动负债501558558558558负债总额3,4744,4425,1666,8187,425已发行股本196196196196196股份溢价准备金-----储备金/调整额-----留存收益5,9826,2386,5937,0567,640少数族裔735455500588638其他权益----(0)股东权益6,9136,8887,2887,8408,474资料来源：公司数据，未来资产研究公司的估算关键比率净收入增长08年12月(48.1%)09A年12月22.2%10年10月54.9
