行业研究 Page 1 动态报告 造纸印刷 谨慎推荐2010年3月月报 （维持评级） 一年该行业与上证综指走势比较 2010年3月11日 015731447162878594209/03 09/05 09/07 09/09 09/11 10/01造纸印刷上证综指 资料来源：国信证券经济研究所 分析师：李世新 电话: 0755-82130565 E-mail: Lisx@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明。 行业月报 浆价创近十年新高——一体化公司的机会 浆价近日飙升并创近十年新高 近日国内浆价大幅跳高开盘，涨幅700~1,000元/吨或10~15%属近年罕见。9日美国市场NBSK价格已达到900USD/t，超出了2008年7月份的最高价892 USD/t，为近十年来的新高。欧洲市场木浆也已非常接近2008年高点，近期将会超越。此次浆价飙升的触发因素是占全球商品浆产能8%的智利其震灾引发实质性产业影响。  一体化公司投资机会显著 浆价近日的上涨将带来南方木材产区采取外购木材方式的制浆业务净利45~55%的增加，而处于历史平均线以下的全球木浆库存天数构成浆价上涨的基础性动力。由于全球新增木浆项目较少，预计2012年底前全球木浆供给总体偏紧的状况得以保持，而去年中期以来木材价格的持续上升也为一体化公司增加林业业务盈利或提高生物性资产价值提供了保障。  在纸业方面，我们仍看好新闻纸和工业包装纸行业 新闻纸行业开工率将于今明两年处于高位，广告主房地产行业新盘销售增量预计二季度显现、汽车行业销售增长在前两个月仍保持上年强劲上升趋势，新闻纸需求增长预期明显；工业包装纸行业景气上升趋势明朗，而今年头两个月国内出口增长仍在加快令行业外需增长预期依然良好，惟国内出口趋势可否保持难以确定。  行业及公司投资评级 维持行业“谨慎推荐”的投资评级。维持华泰股份和景兴纸业“推荐”的评级，维持岳阳纸业“未评级”的评级。 重点公司盈利预测及投资评级 昨收盘（元）EPS PE 代码 公司 总市值（百万元）2010-3-102009E 2010E 2009E投资评级000488 晨鸣纸业17094.368.290.380.4822谨慎推荐600308 华泰股份10832.3816.701.681.2310推荐002078 太阳纸业9626.0819.160.951.0720谨慎推荐002191 劲嘉股份9321.8414.520.500.6029谨慎推荐600963 岳阳纸业6867.6710.530.140.3973无评级600966 博汇纸业4884.309.680.400.5924谨慎推荐600069 银鸽投资4765.168.660.120.2272谨慎推荐002067 景兴纸业3108.567.930.080.48100推荐002012 凯恩股份2117.3610.870.260.3442谨慎推荐资料来源：公司资料和国信证券预测 岳阳纸业“无评级”因该公司再融资为国信证券投行项目 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 浆价创近十年新高 智利震灾终于波及全球浆价 最近两天（9、10日）国内浆价大幅跳高开盘，涨幅700~1,000元/吨或10~15%属近年罕见。以山东市场为例，8日银星、北木和凯利普吨价分别为6,700元、6,800元和6,700元，10日已分别飙升至7,400元、7,800元和7,600元。 9日，全球主要市场木浆价格较前周均上涨了2.2~2.6%，10日的上涨幅度更大，我们预计FOEX下周公布的全球木浆价格较月初也将有不低于10%的涨幅。9日的数据显示美国市场NBSK价格已达到900USD/t，超出了2008年7月份的最高价892 USD/t，为近十年来的新高。欧洲市场木浆也已非常接近2008年高点，近期将会超越。 智利强震对全球浆价的影响非同寻常，而近期北美及北欧暴雪也带来些影响。 图1：国内进口木浆价格近两日飙升10~15% 元/吨3,0003,5004,0004,5005,0005,5006,0006,5007,0007,5008,000080102080122080219080311080401080422080513080603080624080715080805080826080916081014081031081121081212081231090121090218090311090401090422090513090603090624090715090805090826090916091021091111091202091223100113100203100303乌针布针布阔银星北木月亮凯利普金鱼龙牌针叶浆(平均)阔叶浆(平均) 资料来源：纸业联讯 图2：美国市场浆价创近十年新高 350450550650750850950Oct-99Feb-00Jun-00Oct-00Feb-01Jun-01Oct-01Feb-02Jun-02Oct-02Feb-03Jun-03Oct-03Feb-04Jun-04Oct-04Feb-05Jun-05Oct-05Feb-06Jun-06Oct-06Feb-07Jun-07Oct-07Feb-08Jun-08Oct-08Feb-09Jun-09Oct-09Feb-10 NBSK 美国(USD/ t) NBSK 欧洲(USD/ t) NBSK 欧洲(EUR/ t) BHKP 欧洲(USD/ t) BHKP 欧洲(EUR/ t) BHKP 中国(USD/ t) 资料来源：FOEX 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 智利商品浆产能占全球8% 智利拥有两个世界级的浆厂——Arauco和CMPC，其中Arauco为全球第二大商品浆厂。两浆厂商品浆产能分别为272.5万吨和172万吨，合计444.5万吨，占全球商品浆产能的8%；此次受地震影响关闭产能为353万吨，占全球产能的6%。 表1：智利商品浆厂 工厂 产品产能（1000吨） 状态Arauco Lincanten Bl. Softwood Kraft 115 关闭 Bl. Hardwood Kraft 40 Arauco Constitucion Unbl. Kraft 360 关闭Arauco Nueva Aldea Bl. Softwood Kraft 430 关闭 Bl. Hardwood Kraft 430 Arauco Arauco Bl. Softwood Kraft 515 关闭 Bl. Hardwood Kraft 285 Arauco Valdivia Bl. Softwood Kraft 390 关闭 Bl. Hardwood Kraft 160 CMPC Santa Fe Bl. Hardwood Kraft 1,060 关闭CMPC Pacifico Bl. Softwood Kraft 510 关闭CMPC Laja Bl. Softwood Kraft 150 关闭Total Wood Pulp 4,445 Bl. Softwood Kraft 2,110 Bl. Hardwood Kraft 1,975 Unbl. Kraft 360 资料来源：RISI 注：关闭指因地震而关闭。 图3：智利浆厂地理位置 资料来源：RISI 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 浆厂何时恢复生产及全球供应尚难预测，除了设备修复外，水电供应、道路及码头修复均需要时间，持续的余震也令两工厂难以在短期内正式启动修复工作。 震前全球木浆供给已是持续偏紧 反映木浆供需关系的全球木浆库存天数1月份回升到30天，但仍低于33天的平均水平从而显示供需良好，并成为近期推动浆价上涨的基础性动力。 图4：全球木浆库存天数仍处于历史平均水平以下 2025303540455055201003200911200907200903200811200807200803200711200707200703200611200607200603200511200507200503200411200407200403200311200307200303200211200207200203350450550650750850950Inventory(FOEX pix w orld pulp, Day, Right)Price(NBSK, USD/t, U.S.A, Lef t)Price(BHKP, USD/t, Europe, Lef t) 资料来源：FOEX 展望未来，在供给侧，于2012年底前除中国外全球基本没有木浆产能新增计划，中国的增量主要是今年将投产的亚太森博100万吨阔叶浆和计划明年投产的湛江晨鸣70万吨桉木浆生产线；在需求侧，除中国依然可能保持旺盛进口外，欧美及日本纸业当前疲弱的复苏成为未来潜在新增需求动力。因此，预计在2012年前全球木浆将保持总体偏紧的态势。 林浆纸一体化公司将显著受益 目前南方地区以市场价采购木材的制浆成本针叶浆为3900元/吨，阔叶浆为3500元/吨，在分别为6300元/吨和6100元/吨的木浆市场价下，两者的吨浆毛利分别为950元和1200元，净利为700元和900元。此次提价以700元/吨计，净利将增加400元/吨，增幅分别为55%和45%。 图5：国内漂白针叶浆成本结构 图6：国内漂白阔叶浆成本结构 70.6%9.2%4.2%0.8%15.2%木材辅料燃料及动力工资制造费用 62.9%10.3%8.2%0.9%17.6%木材辅料燃料及动力工资制造费用 资料来源：国信证券经济研究所 资料来源：国信证券经济研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 由于浆价的大幅上涨，我们预计近期各类纸品均将提价以部分转嫁成本，一体化公司制浆新增盈利可以明显超出造纸业务因浆价上涨而可能损失的盈利部分。此外，木材价格的持续上涨仍在为一体化公司林业业务盈利或生物性资产价值的提升提供保障。 图7：进口木材价格持续回升 6080100120140160180200220200201200205200209200301200305200309200401200405200409200501200505200509200601200605200609200701200705200709200801200805200809200901200905200909201001USD / m3Mon t hYTD 资料来源：中国海关 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 6 景气决