东风汽车（0489.HK）销售见顶，降级为直列

香港/中国股票研究2010年3月4日–中国香港日常中国太平洋证券1交易数据财务数据相对表现东风汽车（0489.HK）排队销售达到顶峰，降级为在线52周范围（港元）2.52-12.76市值。 （百万港元）106,670市值。 （百万美元）13,096已发行股份（百万）2,856平均日成交量（百万）20.9平均日均价值（百万港元）223.8主要s / h（％）DM Corp（66.9） 自由流通量（％）94.5 08财年股东权益（人民币百万元）24,202价格/本（X）4.3ROAA（％）7.2净资产收益率（％）18.3净负债比率（％）净现金 每股账面价值（元）2.43 1个月3个月 12个月库存价格10.7（2.3）337.0 国企指数1.8（10.5）82.1400350300250200150100500-50资料来源：彭博社陈慧娴(852) 2586 8278事件：降级为串联。由于我们相信中国的年汽车消费量增长率将在2010年恢复到正常的20-30％同比水平，而DFM的销量在2009年达到了峰值，因此我们将该股的评级从优于大市下调至在线。评论：销售增长可能在2009年达到顶峰。继2007年和2008年PV销售额分别同比增长26.4％和11.4％之后，DFM的乘用车（PV）销量在2009年总计达到110万辆，同比增长45.8％。正如我们已经说过的，2009年汽车销售的快速增长主要是由政府的扶持性法规驱动的，并且鉴于我们预计，在政策支持相对较弱的情况下，2010年汽车的总体销售增长可能会减速至正常水平。 2009年，我们认为DFM的PV销量可能已达到2009年的峰值。因此，我们估计DFM的2010年PV销量将同比增长22.8％。预计2月和3月增长会放缓。东风汽车在1月份共售出166,282辆汽车，同比增长129.4％，环比增长10.2％。同时，由于日产合资公司，PSA合资公司和本田合资公司在1月份的销售分别同比增长121.2％，130.7％和50.5％，因此PV出货量达到了创纪录的新高129,523辆，同比增长107％或环比增长15.5％。 。展望未来，由于中国传统的汽车消费淡季，我们预计需求疲软和增速将放缓，尤其是在2月和3月。我们预计今年剩余时间的平均每月PV增长率为22.6％，而2009年则为46.5％。评估和推荐。我们预计公司2010财年将实现收入1,090亿元人民币和净利润71亿元人民币，分别同比增长18.4％和16.6％。我们还预计2010年每股收益为人民币0.821元。我们将该股估值为2010财年15倍的每股收益（之前为16倍），较香港上市的汽车股高出10％，原因是：1）销售增长在2009年达到峰值。2）该股在一个月内上涨了10.7％，相比之下，国企指数的涨幅为1.8％，所有积极因素，例如未来强劲的销售和政府的扶持措施，都已纳入考虑。3）短期内积极因素较少。 4）在当前动荡的市场中，投资者的风险偏好较小。因此，我们将目标价从14.27港币下调至13.69港币，有16％的上涨空间。降级为串联。另一方面，我们重申对DFM长期前景的乐观看法，这是由于DFM的销售表现不佳数量和盈利能力。 财务摘要 12月31日（人民币mn）2007财年08财年 09财年FY10F FY11F营业额59,318 70,569 92,052 108,996 123,416百分比chg 22.9 19.0 30.4 18.4 13.2毛利9,815 11,881 16,515 19,793 22,728毛利率（％）16.5 16.8 17.9 18.2 18.4税息折旧及摊销前利润6,157 7,467 11,551 13,768 15,290％chg 25.3 21.3 54.7 19.2 11.1净利润3,770 4,040 6,068 7,075 7,972chg％81.2 7.2 50.2 16.6 12.7每股收益（人民币）0.438 0.469 0.704 0.821 0.925chg％81.2 7.2 50.2 16.6 12.7每股收益共识（人民币）0.709 0.808 0.911资料来源：公司数据，SinoPac Securities估计备注理由推荐公司更新优于大市中国汽车分享价格目标价性能东风汽车国企指数 HK $ 13.69HK $ 11.8009年3月4日09年5月4日09年7月4日09年9月4日09年11月4日10年1月4日市盈率（x）25.922.115.112.911.5DPS（人民币元）0.0450.0450.0770.1070.139产量 （％）0.40.40.71.01.3 香港/中国股票研究2010年3月4日–中国香港日常中国太平洋证券2同比（RHS）销量（LHS）01-08 04-08 07-08 10-08 01-09 04-09 07-09 10-09 01-10140.0%120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%（学分）180,000160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000DF PSA东风日产东风本田-50.0Jan 08 Apr 08 Jul 08 Oct 08 Jan 09 Apr 09 Jul 09 Oct 09 Jan 10(%) 200.0150.0100.050.00.0PSA合资企业在2009年扭亏为盈。在过去的几年中，DFM的PSA合资企业的表现落后于其他两个合资企业。但是，PSA合资企业的销售增长率在2009年8月猛增至111.3％，它报告了2010年第三季度至2010年1月（三月份除外）这三个合资企业中最快的销售增长率，我们认为这归功于成功的新车型发布策略和增加了客户对法国汽车的接受度。我们预计合资公司将继续推出新车型，以提高销量并成为公司的新销量驱动力。此外，丰田汽车的召回动荡可能对欧洲汽车有利。新的焦点。东风汽车于2009年7月推出了首款自有品牌的汽车，即“风神”，去年报告的销量为18,690辆。我们预计该公司今年将销售超过41,000辆自有品牌的轿车。图表1：DFM –月销量资料来源：公司数据，永丰证券图2：DFM – DF本田，DF Nissan和DF PSA的每月销量增长。资料来源：公司数据，永丰证券 香港/中国股票研究2010年3月4日–中国香港日常中国太平洋证券3表1：DFM-增长细分：增长率在2009年达到峰值。20081H092009F2010F2011F销量（单位）东风日产353,207225,073518,968627,951722,144DF PSA178,060117,324270,006337,508391,509东风本田164,03590,378210,601248,509280,815光伏727,392450,9981,056,1311,296,7391,501,130简历330,530160,113371,931409,124450,037总1,057,922611,1111,428,0621,705,8631,951,167销量增长东风日产29.9%41.3%46.9%21.0%15.0%DF PSA-14.1%13.8%51.6%25.0%16.0%东风本田29.1%7.2%28.4%18.0%13.0%光伏14.0%23.0%45.2%22.8%15.0%简历6.1%-27.5%12.5%10.0%10.0%总11.4%4.0%35.0%19.5%13.8%毛利率16.8%17.9%17.9%18.2%18.4%净利润5.7%6.7%6.6%6.5%6.5%资料来源：公司数据，永丰证券 香港/中国股票研究2010年3月4日–中国香港日常中国太平洋证券4表2：DFM –对等比较最终价格市值每股收益增长（％）市盈率（x）市净率（％）公司码货币(03/03/10)（百万美元）09财年FY10F09财年FY10F09财年09财年光伏制造商东风汽车0489.HK港币11.813,09650.216.615.112.93.221.6登威汽车0203.HK港币4.244,1068.69.912.311.22.017.2吉利汽车0175.HK港币4.023,78736.229.517.713.74.025.0长城汽车2333.HK港币11.741,65658.724.514.211.41.510.9华晨中国1114.HK港币2.041,312-644.2-182.5不适用18.11.5-10.1平均-135.2-29.714.713.62.310.8简历制造商中国重汽3808.HK港币8.513,027-1.520.819.516.11.47.6潍柴动力2338.HK港币64.257,88469.716.414.412.34.332.5平均34.118.616.914.22.820.1汽车零件敏思集团0425.HK港币11.141,38741.418.215.613.22.517.2信义玻璃0868.HK港币6.321,442-4.352.915.810.32.313.8平均18.635.515.711.82.415.5中国A股上市公司一汽轿车000800.CH中国新年23.135,51520.228.428.822.45.017.9上汽集团600104.CH中国新年21.9821,107852.038.623.116.73.614.7北汽福田600166.CH中国新年20.342,7315.818.317.014.43.525.3东风汽车600006.CH中国新年6.121,79338.930.627.921.42.08.4天津一汽夏利000927.CH中国新年10.732,508118.5116.178.336.34.8不适用潍柴动力000338.CH中国新年67.207,88463.814.717.715.45.124.5中国重汽集团济南卡车000951.CH中国新年28.121,7281.235.624.618.14.114.9中国重庆000625.CH中国新年12.703,7105,240.028.523.818.53.412.4平均792.538.830.220.43.916.9资料来源：彭博，SinoPac有价证券东风汽车（0489.HK）–续 香港/中国股票研究2010年3月4日–中国香港日常中国太平洋证券5香港上海SinoPac证券（亚洲）有限公司SinoPac证券（亚洲）有限公司北京路1号华夏银行大厦2405室北京一楼21楼上海市尖沙咀，浦东南路256号中国香港电话：（852）2586 8288电话：（86 21）6886-5358传真：（852）2586 8300传真：（86 21）6886-5969伦敦台北SinoPac证券（欧洲）有限公司SinoPac证券公司第1部分中正南路2号18楼Habib House 5楼42台北台北伦敦EC2R 6EL台湾100，R.O.C。英国电话：（886 2）2388-4583 / 2316-5150在英格兰和威尔士注册3766464传真：（886 2）2375-1254电话：（44 20）7614 9999传真：（44 20）7614 9970 香港/中国股票研究2010年3月4日–中国香港日常中国太平洋证券6分析师认证对于本研究报告中提及的每家公司，各自的分析师或负责该公司的分析师均证明，本研究报告中表达的所有观点均准确反映了分析师对任何主题发行人的个人看法。或证券。一位或多位分析师还证明，分析师的薪酬与本报告中的特定建议或观点没有，没有或将直接或间接相关。重要披露本文档仅供参考。信息是从公认的可靠来源获得的，但SinoPac Securities（Asia）Limited或其关联公司和/或子公司不保证其完整性或准确性。截至本材料之日，观点和估计构成我们的判断，如有更改，恕不另行通知。过去的表现并不预示未来的结