请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 动态报告/行业快评 证券行业 推 荐《融资融券业务试点审批意见》快评 （维持评级） 五家上市券商有望获得首批试点资格 非银行金融首席分析师： 邵子钦 shaozq@guosen.com.cn 0755-82130468 证券信托业分析师： 田 良 tianliang@guosen.com.cn 事项： 2010年1月22日，证监会公布《证券公司开展融资融券业务试点审批》行政许可事项，明确申请融资融券试点的依据、条件、程序、期限等规定。 评论：  首批试点条件明确。申请首批试点公司需满足六个条件，其中起到限制性作用的有四条：①最近6个月净资本均在50亿元以上；②最近一次证券公司分类评价为A类；③通过全网测试；④通过证券业协会的专业评价。  五家上市券商有望获得试点资格。已上市的中信、海通、光大、招商，即将上市的广发、华泰，未上市的国信、申万、银河、东方、国君，满足上述①-③条，待获得协会的专业评价后有望获得首批试点资格。  首批试点时间在5.1前后。目前的申报流程依次分为五步：①参与第三次联网测试；②向协会提交试点实施方案；③获得辖区监管局书面意见；④获得证监会试点资格，⑤申请新的《经营证券业务许可证》，此后即可开展融资融券业务，预计整个流程需3个月左右，维持5.1前后为首批试点时间的判断。  后续试点进程将提速。意见指出“首批试点取得成效后，将兼顾不同类型和不同地区的证券公司，分期分批地扩大试点范围”，并且提示分类评价为B类以上证券公司进行相应准备，意味着占行业公司总数80%左右的B类以上证券公司有望试点，在试点范围扩大之前将另行公告更低门槛标准。政策门槛的降低的目的是为了防止差异化经营带来的客户转移，由此判断监管政策倾向于后续试点进程提速。  创新业务增加净利润弹性排序：光大、海通、中信、招商、广发。按照我们在《大券商受益于融资融券》中的假设，股指期货增加日均股票成交200亿元、券商以100%净资本参与融资融券业务计算，2010年光大、海通、中信、招商、广发的净利润将分别提升19.67%、18.24%、15.62%、14.55%和9.07%。但目前我们了解到的情况是，各家券商首次用于融资融券的资金规模30-50亿元，以此推算融资融券业务对利润的影响在1%-5%之间。  维持推荐：中信、海通、敖东、成大、招商。我们将净资本全额用于融资融券假设下的PE和PB进行比2010年1月25日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2较， 2010年PE估值由低到高依次为：中信、海通、国元、敖东、招商、成大，2010年PB估值由低到高依次为：国元、中信、海通、招商、光大、敖东、成大，二者交集为中信、海通、敖东、成大、招商（因国元没有参加第一批联网测试，暂不推荐），维持“推荐”的投资评级。 表1：上市券商参与试点条件比较 单位：亿元 中信 海通光大 招商 广发华泰 国元 长江 东北 国金 宏源 净资本规模 388 362192 149 8064132681319 38 参与全网测试 √ √√ √ √√ 分类评级A类 √ √√ √ √√√√ √ 注：净资本为2009年初值加2009年融资额后的调整值 资料来源：国信经济研究所 表2：六大券商参与融资融券净资本规模比较 参与融资净资本比例 中信 海通 光大 招商 广发 华泰 10% 39 36 19 15 8 6 20% 78 72 38 30 16 13 30% 116 109 58 45 24 19 40% 155 145 77 60 32 26 50% 194 181 96 74 40 32 60% 233 217 115 89 48 38 70% 271 254 135 104 56 45 80% 310 290 154 119 64 51 90% 349 326 173 134 72 57 100% 388 362 192 149 80 64 资料来源：国信经济研究所 表3：2010年净资本比例法券商利润弹性 净资本比例 项目 中信系 海通 光大 招商 国元 长江 广发 东北 国金 宏源 利息 2.33 2.17 1.15 0.89 0.50 0.25 0.48 - - 0.14 佣金 11.05 5.76 3.39 4.34 1.27 1.54 5.25 0.95 0.71 1.49 利润 9.13 5.33 3.06 3.57 1.19 1.23 3.96 0.66 0.50 1.13 20% 弹性 8.04%7.36% 8.65%7.84%6.90%7.71%6.35% 6.22% 7.60%6.74%利息 4.65 4.35 2.31 1.79 0.99 0.51 0.95 - - 0.28 佣金 12.12 6.71 3.79 4.66 1.45 1.64 5.44 0.95 0.71 1.55 利润 11.28 7.31 4.04 4.34 1.61 1.45 4.38 0.66 0.50 1.25 40% 弹性 9.94%10.08% 11.41%9.52%9.38%9.10%7.03% 6.22% 7.60%7.49%60% 利息 6.98 6.52 3.46 2.68 1.49 0.76 1.43 - - 0.42 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3佣金 13.19 7.66 4.19 4.99 1.64 1.74 5.64 0.95 0.71 1.60 利润 13.42 9.28 5.01 5.10 2.04 1.67 4.81 0.66 0.50 1.38 弹性 11.83% 12.80% 14.16%11.20%11.85%10.48%7.71% 6.22% 7.60%8.24%利息 9.31 8.69 4.61 3.58 1.99 1.01 1.91 - - 0.57 佣金 14.27 8.62 4.60 5.32 1.82 1.83 5.84 0.95 0.71 1.