股指期货点评：股指期货及融资融券获批,将点燃券商股行情

衍生产品研究/股指期货 衍生产品研究/股指期货 2010年01月10日 研究所 衍生产品研究 股指期货点评 股指期货及融资融券获批，将点燃券商股行情 国都证券 核心观点： 1、股指期货、融资融券的推出预期得以证实 1月8日晚间，证监会在网站上公布“国务院已原则同意开展证券公司融资融券业务试点和推出股指期货品种”。 2、融资融券先于股指期货推出的可能性较大 我们认为，在推出股指期货之前，先开设融资融券业务试点的可能性较大。一方面是因为融资融券先行，可以给市场一些消化时间，为股指期货的推出作一定的铺垫；另一方面是因为融资融券的准备工作较为充分且已成功进行过两次全网测试，而股指期货目前尚有多项相关制度和政策亟待发布和完善，头绪繁多。 从成熟市场的经验来看，股指期货的推出在短期内对大盘具有一定的助涨助跌功效，并将加大市场波动性。鉴于目前A股市场的估值水平相对较为合理，市场处于震荡期，而非暴涨暴跌的单边市，所以在当前点位推出股指期货应是较好的时机，不会对市场形成太大冲击。 从时间安排上看，由于目前A股市场的条件正是推出做空机制的成熟时机，所以融资融券最快可能于春节前后公布即推出时间表。 3、券商、期货等金融概念受益最大也最快，大盘股行情有待观望 在股指期货、融资融券正式推出之前，上述消息将产生以下影响：1）有助于消除指数ETF的折价率下降； 2）在一定程度上将激活大盘股及沪深300等大盘指数成分股，但由于初期试点券商的家数和业务规模均较少，加上投资者在时间表和相关细则未出台之时，很可能选择观望，因此对这类股票的影响有限。3）对券商、期货及参股金融等概念的相关股票具有显著刺激作用。4、股指期货、融资融券的推出对市场长期利好 1）股指期货、融资融券的推出，有助于推进A股市场估值体系重构，但不会改变市场长期趋势。 2）股指期货、融资融券的推出，不会改变股票依“价值”而分化的标准，只是会加速“优胜劣汰”的进程。 3）股指期货、融资融券的推出，将加速投资者群体的分化，“全民炒股”的不合理现象将终结。 4）股指期货、融资融券的推出，将使券商分化、强者恒强。 相关报告： 独立性申明：本报告中的信息均来源于公开可获得资料，国都证券对这些信息的准确性和完整性不做任何保证。分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 研究员：陈 薇 电话：010—84183269 E-mail：chenwei@guodu.com 联系人：周红军 电话：010－84183380 E-mail:zhouhongjun@guodu.com 第1页 研究创造价值 股指期货点评 第2页 研究创造价值 1、 股指期货、融资融券的推出预期得以证实 1月8日晚间，证监会在网站上公布“国务院已原则同意开展证券公司融资融券业务试点和推出股指期货品种”。 关于融资融券，证监会表示“将按照‘试点先行、逐步推开’的原则，综合衡量净资本规模、合规经营、净资本风险控制等指标和试点实施方案准备情况，择优选择优质证券公司进行融资融券业务的首批试点，并根据试点情况和市场状况，逐步扩大试点范围。” 关于股指期货，证监会表示“将统筹股指期货上市前的各项工作，包括发布股指期货投资者适当性制度、明确金融机构的准入政策、审批股指期货合约以及培训证券公司中间介绍业务和中国金融期货交易所接受投资者开户等工作。这一过程预计需要3个月时间。” 至此，自2009年底就倍受市场关注的关于融资融券和股指期货获批的消息终于得到证实。 从周五的指数走势来看，上述消息对市场行情的影响已在盘面上有所显现。 2、 融资融券先于股指期货推出的可能性较大 根据证监会在8日公布的消息中提到，统筹股指期货上市前各项工作的过程“预计需要3个月时间”，这也就是说，股指期货的正式推出，至少尚需3个月的时间。 我们认为，在推出股指期货之前，先开设融资融券业务试点的可能性较大。这一方面是因为融资融券先行，可以给市场一些消化时间，为股指期货的推出作一定的铺垫，况且融资融券初期试点的规模有限，即使出现问题，风险也易于控制；另一方面是从准备工作来看，融资融券早于2008年底即已两次对券商及相关金融机构成功进行了全网测试，此项业务的开展早已是箭在弦上，而股指期货目前尚有多项相关制度和政策亟待发布和完善，头绪繁多，短期内正式推出的可行性较弱。 从成熟市场的经验来看，股指期货的推出在短期内对大盘具有一定的助涨助跌功效，并将加大市场波动性。鉴于目前A股市场的估值水平相对较为合理，市场处于震荡期，而非暴涨暴跌的单边市，所以在当前点位推出股指期货应是较好的时机，不会对市场形成太大冲击。 从时间安排上看，由于目前A股市场的条件正是推出做空机制的成熟时机， 股指期货点评 第3页 研究创造价值 而该项业务的前期准备已经充分，所以融资融券最快可能于春节前后公布推出时间表和相关细则，但具体实施至少应在春节之后。而股指期货的推出时点乐观估计将在今年二季度。 3、 券商、期货等金融概念受益最大也最快，大盘股行情有待观望 在股指期货、融资融券正式推出之前，上述消息的公布主要有以下几方面影响： 1） 有助于消除指数ETF的折价率下降； 2） 在一定程度上将激活大盘股及沪深300等大盘指数成分股，但由于初期试点券商的家数和业务规模均较少，加上投资者在时间表和相关细则未出台之时，很可能选择观望，因此对这类股票的影响有限。 3） 对券商、期货及参股金融等概念的相关股票具有显著刺激作用。 据悉，在2008年底两次都参加了融资融券联网测试的券商只有四家：中信、光大、海通和招商证券。这四家均为上市券商，但各有特色：合并后的中信净资本规模最大，海通在上市券商中营业网点最多分布也最广。 券商股无疑是融资融券业务的最大受益者。因为该项业务的推出将使券商从以下途径获取利润： 1） 拓展利息收入来源。 在试点阶段，试点券商只能用自有资金和自有证券开展业务，券商最多用不超过净资本的资金开展融资业务，按规定融资业务期限不得超过6个月、利率不得低于同期贷款利率4.86%。按照这个比例测算，中信、光大、海通和招商证券这四家如果将净资本全部用于融资，则将获取42亿以上的收益。 2）获取增量佣金收入。 由于初期拥有试点资格的券商数量较少，所以欲参与融资融券的投资者势必会转户或直接开户至资格券商，使此类券商获得超额佣金。2008年全年和2009年上半年，经纪业务占证券行业营业收入的比例分别达67%和66%，可见客户量的保有和提升将间接为提高券商收入做出贡献。 股指期货推出后，券商首先能通过开展IB业务从股指期货交易中获得手续费收入。从国际经验看，股指期货推出初期股指期货交易额至少将达到股票交易额规模的一倍以上。 股指期货将刺激现货交易额的大幅增长，为券商带来增量佣金收入。股指期货的推出还将改变券商自营、资管业务的盈利模式，使得套利、避险成为可能，从而降低自营业务的风险。 股指期货点评 第4页 研究创造价值 表1：上市券商净资本比较 2008 2009H 净资本（亿元）权益投资规模 （亿元） 净资本（亿元） 权益投资规模 （亿元） 中信证券387.79 31.41 358.43 87.17 海通证券341.45 10.93 360.3 48.46 光大证券82.23 13.84 93.96 32.75 招商证券37.97 4.17 48.5 5.04 长江证券35.29 4.47 39.11 11.40 宏源证券37.70 10.08 43.99 16.64 国元证券33.35 0.28 35.35 1.33 国金证券19.33 1.17 20.75 0.11 东北证券12.98 1.77 12.98 8.98 西南证券25.34 4.85 29.88 14.27 来源：国都证券研究所、WIND 4、 股指期货、融资融券的推出对市场长期利好 股指期货和融资融券的推出对一直以来缺乏做空机制的A股市场无疑是个开创性事件。从长远来看，这两乡业务的开展，不但可以完善市场功能，丰富市场交易方式和工具，而且将有效重构A股市场的估值体系，使市场的发展更具可持续性。 1）股指期货、融资融券的推出，有助于推进A股市场估值体系重构，但不会改变市场长期趋势。 股指期货、融资融券的推出，最大的意义是A股市场只能单边做多的机制，由此带来的是投资理念和赚钱方式的更新，“在市场上涨过程中才能赚钱”的模式将过时，取而代之的是“无论市场涨跌均有机会获利”的全新模式。 因此，股指期货和融资融券的推出对市场的影响，不能简单地用“利好”或“利空”来界定，而“利好”和“利空”两个名词也需要重新定义。 2）股指期货、融资融券的推出，不会改变股票依“价值”而分化的标准，只是会加速“优胜劣汰”的进程。 即使市场机制发生改变，好股票的衡量标准，仍然离不开“价值”这一中轴线。 虽然双边交易机制将使得一只股票在一段时间内，无论涨跌，都有为参与者带来收益的可能；但对于股票的长期持有者而言，一个成长性良好、发展势头迅猛的公司，其投资价值将主要体现于公司所提供的稳定而高额的分红，而不仅仅是波动不定的股票价格。所以这仍然依赖于公司的业绩和发展。 股指期货点评 第5页 研究创造价值 3）股指期货、融资融券的推出，将加速投资者群体的分化，“全民炒股”的不合理现象将终结。 A股市场目前投资群体散户化、交易短期化的特征明显，这与提倡基于“价值”进行“投资”的股市建立初衷是相违背的。而随着股指期货、融资融券......乃至未来更多的金融创新产品的陆续诞生，股市参与者将愈来愈面临着对个人知识背景、投资经验、心理素质、资金实力等多方面的考验。因此，从长远来看，股市不应再是一个好赌者的聚集场所，市场的涨跌也不再是赚钱与否的唯一风向标。在股市上赚钱，将需要更多的学识和能力。因此，股市参与者专业化程度的增强，已是一个必然趋势，而股指期货和融资融券的推出，只不过是加速投资者这种分化的催化剂。 4）股指期货、融资融券的推出，将使券商分化、强者恒强。 从证监会对融资融券业务试点单位的确定标准来看，“净资本规模、合规经营、净资本风险控制”等指标和“试点实施方案准备情况”都是券商可开展融资融券业务的先决条件。股指期货的审批条件也应类似，所以未来券商“两极分化、强者恒强”的格局只会加剧——资本金雄厚、风险控制能力强、业务储备量足的券商将拥有更多的机会来开展和