融资融券、股指期货业务获批点评：创新业务终成正果,大型券商受益最大

1重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺和免责条款。  行业动态： 日前，证监会发布公告称，国务院已原则同意开展证券公司融资融券业务试点和推出股指期货品种。同时，证监会表示将按照“试点先行、逐步推开”的原则，综合衡量净资本规模、合规经营、净资本风险控制等指标和试点实施方案准备情况，择优选择优质证券公司进行融资融券业务的首批试点，并根据试点情况和市场状况，逐步扩大试点范围。关于股指期货，证监会预计需要3个月左右的准备时间，以确保该项创新业务的平稳推出。  主要观点： 我们认为，融资融券、股指期货的推出将极大地优化券商现有的盈利模式。目前，国内券商约70%的收入来自于经纪业务，同质化竞争严重导致近年来证券交易佣金率持续下降，使得券商的业绩更多地依赖交易额的放大以获得支撑，这对证券业整体盈利能力的稳定性产生了极大的负面影响。而融资融券、股指期货的推出则开辟了券商业务扩张的新战场，融资融券产生的利息收入、手续费收入以及股指期货产生的IB业务收入，为券商创造了新的利润增长点。我们认为，自有资金实力雄厚、经纪业务市场份额较高的大型券商将从中获益最大。 一、融资融券 （一）业务资格 融资融券业务，是指证券公司向客户出借资金供其买入上市证券或者出借上市证券供其卖出，并收取担保物的经营活动。 根据证监会2006年发布的《证券公司融资融券业务试点管理办法》中的有关规定，证券公司申请融资融券业务试点，应当具备的条件中较为关键的指标包括： 1、经营证券经纪业务已满3年，且已被中国证券业协会评审为创新试点类证券公司； 2、财务状况良好，最近两年各项风险控制指标持续符合规定，最近6个月净资本均在12亿元以上； 3、客户资产安全、完整，客户交易结算资金第三方存管方案已经证监会认可，且已对实施进度作出明确安排。 基于上述要求，监管部门分别于2008年10月、11月召集海通证券、中信证券、光大证券、招商证券、国泰君安、申银万国、国信证券、广发证券、银河证券、华泰证券及东方证券等11家券商，与沪深证券交易所及中登公司联合进行了两次融资融券的联网测试。 有吸引力 ——提升 日期：2010年1月9日 行业：证券业 郭敏 刘洋 021-53519888-1976 lenonyu@hotmail.com 最近6个月行业指数与沪深300指数比较 -20%-10%0%10%20%30%40%09-0609-0709-0809-0909-1009-1109-12证券业沪深300 报告编号：LY10-IR01 相关报告： 创新业务终成正果 大型券商受益最大 ——融资融券、股指期货业务获批点评 行业研究 / 动态研究 动态研究 22010年1月9日 我们认为，根据证监会此次提出的“试点先行、逐步推开”原则，试点券商极有可能从参加过联网测试的11家券商中选出，其中，入选可能性最大的券商为净资本排名靠前的海通证券、中信证券、光大证券、招商证券和国泰君安。目前，这11家券商的净资本情况如下（除银河证券是08年数据以外，其它均为09年中期数据，09年下半年进行过融资的券商已加上融资金额）： 表1 参加过融资融券联网测试的11家券商净资本情况 券商 最新净资本（亿元） 海通证券 360 中信证券 358 光大证券 201 招商证券 159 国泰君安 152 申银万国 92 国信证券 89 广发证券 88 银河证券 82 华泰证券 64 东方证券 63 资料来源：Wind，中国证券业协会，上海证券研究所 （二）融资融券对证券业的影响 我们认为，在前期的试点及推广阶段，券商将以自有资金和自有证券开展融资融券业务。根据2008年和2009年中期公布财务报表的券商情况推算，我们判断，截至2009年中期，证券公司的自有资金约为2500亿元，自有证券约为1500亿元，考虑到2009年下半年部分上市券商融资金额，预计证券公司的自有资金约为2800亿元，自有证券约为1550亿元，其中，29家创新类券商自有资金约为2200亿元，自有证券约为780亿元。 模型测算： 假设条件： 1、券商将自有资金用于融资业务的比例：80%； 2、券商将自有证券用于融券业务的比例：60%； 根据《证券公司融资融券业务试点管理办法》、《上海证券交易所融资融券交易试点实施细则》、《深圳证券交易所融资融券交易试点实施细则》中有关规定，“融资融券利率不得低于中国人民银行规定的同期金融机构贷款基准利率”以及“投资者从事融资融券交易，融资、融券期限不得超过6 个月”，当前6月以内的贷款基准利率为4.86%， 动态研究 32010年1月9日 假设融资利率为8%，融券利率为6%； 融资融券的换手率为600%。 根据以上假设条件，如果全部券商均可开展融资融券业务，券商融资融券业务利息收入及交易佣金收入为284亿元，预计将在券商全部收入中占比13%左右；如果仅创新类券商可开展融资融券业务，券商融资融券业务利息收入及交易佣金收入为210亿元。 敏感性分析 我们认为，决定券商融资融券业务收入最重要的因素是：券商用于融资融券的自有资金和自有证券比例、与同期贷款基准利率相关的融资融券利率。基于以上观点，我们对上述因素进行情景测试如下： 1、在全部券商均可开展融资融券业务的情况下 （1）假设融资利率为8%、融券利率为6%的情形 表 2 券商融资融券利息收入对自有资金比例、自有证券比例的敏感性分析 自有资金比例 券商融资融券利息收入（单位：亿元） 30%40%50%60% 70%80%10% 77 99 121 144 166 189 20% 86 108 131 153 175 198 30% 95 118 140 162 185 207 40% 104 127 149 172 194 216 50% 114 136 159 181 203 226 自有证券比例 60% 123 145 168 190 213 235 表 3 券商融资融券交易佣金收入对自有资金比例、自有证券比例的敏感性分析 自有资金比例 券商融资融券交易佣金收入（单位：亿元） 30%40%50%60% 70%80%10% 16 20 24 29 33 37 20% 18 22 27 31 35 40 30% 20 25 29 33 38 42 40% 23 27 32 36 40 45 50% 25 30 34 38 43 47 自有证券比例 60% 28 32 36 41 45 49 （2）假设自有资金比例为80%、自有证券比例为60%的情形 表 4 券商融资融券利息收入对融资利率、融券利率的敏感性分析 融资利率 券商融资融券利息收入（单位：亿元） 5.0%6.0%7.0%8.0% 9.0%10.0%5.0% 159 181 203 226 248 271 融券利率 5.5% 163 186 208 230 253 275 动态研究 42010年1月9日 6.0% 168 190 213 235