中国钢铁行业：行业短暂反弹,投资者应择机落袋爲安

從彭博信息下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 2014年7月4日 鋼鐵行業評級 中國鋼鐵行業中國鋼鐵行業中國鋼鐵行業中國鋼鐵行業 行業短暫反彈行業短暫反彈行業短暫反彈行業短暫反彈，，，，投資者應擇機落袋爲安投資者應擇機落袋爲安投資者應擇機落袋爲安投資者應擇機落袋爲安 估值指標估值指標估值指標估值指標 公司名稱公司名稱公司名稱公司名稱 股票股票股票股票 代碼代碼代碼代碼 评级评级评级评级 目標價目標價目標價目標價 收盤價收盤價收盤價收盤價 ––每股盈利每股盈利每股盈利每股盈利–– 每股盈利每股盈利每股盈利每股盈利 市場預測市場預測市場預測市場預測 –– 市盈率市盈率市盈率市盈率 –– –– 市賬率市賬率市賬率市賬率 –– 股息率股息率股息率股息率 FY13E FY14E FY13E FY14E FY13E FY14E FY13E FY14E (HK$) (HK$) (RMB) (RMB) (RMB) (RMB) (x) (x) (x) (x) (%) 鞍钢股份 347 HK 卖出 3.67 5.43 0.06 0.13 0.15 0.23 77.3 34.5 0.59 0.58 0.3 马鞍山钢铁 323 HK 中性 1.71 1.73 0.03 0.08 0.03 0.08 41.6 18.1 0.43 0.42 n.a. 珠江钢管 1938 HK 中性 2.30 2.75 0.14 0.28 0.09 0.19 19.6 9.8 0.86 0.80 n.a. 資料來源：公司資料、交銀國際 PMI數據反彈非反轉數據反彈非反轉數據反彈非反轉數據反彈非反轉。6月全國PMI爲51.0，顯示經濟企穩，短期內行業數據有所好轉，6月份鋼鐵PMI也反彈至48.3，新訂單指數6月份爲50.7，同時生産量PMI上升 至48.9，産成品庫存PMI爲56.4。在原材料價格於近期大幅下降的情况下，鋼鐵企業盈利有所好轉，短期內産能利用率有所提高，但此時難談反轉。 庫存壓力庫存壓力庫存壓力庫存壓力從鋼貿商直接轉向鋼廠從鋼貿商直接轉向鋼廠從鋼貿商直接轉向鋼廠從鋼貿商直接轉向鋼廠。。。。鋼廠庫存與社會庫存相加爲2704.8萬噸 ，雖然同比下跌7.8%，但鋼廠庫存逐漸超過社會庫存，顯示鋼貿商在資金成本壓力下選擇主動去庫存，鋼貿商的主動退出使得蓄水池的功能已基本消失，今後鋼廠將直接面對下游需求帶來的衝擊。 下游需求幷未有想像中的好下游需求幷未有想像中的好下游需求幷未有想像中的好下游需求幷未有想像中的好，，，，熱軋價格企穩爲特例熱軋價格企穩爲特例熱軋價格企穩爲特例熱軋價格企穩爲特例。。。。近期粗鋼産量連續創新高下是鋼價連創新低，同時庫存同比也有所下降, 矛盾數據下, 我們認爲目前的粗鋼數據更接近實際情况，而幷不是需求旺盛，而熱軋價格在大廠的維護下企穩幷不能反映需求 的現狀 。 行業高負債狀况未有好轉行業高負債狀况未有好轉行業高負債狀况未有好轉行業高負債狀况未有好轉。。。。按照目前測算的情况，在礦價下跌幅度較大的情况下鋼廠將有部分利潤使得現金流改善而使得資産負債率的壓力得到緩解，但實際情况却是鋼廠難以得到貸款，爲了維持貸款不得不采取重銷量輕利潤的策略 ，有現金流才不會停貸，實質上 ，資産負債率數據顯示行業高負債狀况依舊 。 定向降准行業難以受益定向降准行業難以受益定向降准行業難以受益定向降准行業難以受益，，，，行業盈利空間將行業盈利空間將行業盈利空間將行業盈利空間將於於於於3季度萎縮季度萎縮季度萎縮季度萎縮 。。。。1)對於産能過剩的鋼鐵行業 ，定向 降准難 以利好 ，加上近期青島港融資礦事件的發酵，部分鋼廠的礦石貿易商的資金將會繼續縮緊。同時2)鋼廠開工率繼續上升，短暫的盈利空間刺激産能釋放。3)目前包括進口礦價在內的原材料價格基本都處於低位 ，唯獨鋼廠仍有部分毛利，在礦價下降幅度較小，同時下游需求增速下滑的情况下，難以减産的鋼廠將不得不讓出自己的部分利潤，時點或就在三季度 ，需求淡季叠加房地産投資增速下滑的時期。 熱軋價格好轉的情况或許來自鋼廠集體提價 短暫的現金流能否改善負債率將成疑問 定向降准行業難以受益, 行業盈利空間將 於3季度萎縮 熱軋及螺紋價格走勢熱軋及螺紋價格走勢熱軋及螺紋價格走勢熱軋及螺紋價格走勢 3,0003,5004,0004,5005,0005,500Jan-10Jul-10Jan-11Jul-11Jan-12Jul-12Jan-13Jul-13Jan-14螺纹25mm热轧3mm 資料來源: Bloomberg 李浩李浩李浩李浩 jovi.li@bocomgroup.com 電話: (852) 2977 9243 落后落后落后落后同步同步同步同步领先领先领先领先落后落后落后落后同步同步同步同步领先领先领先领先 從彭博信息下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 2014年7月4日 中國鋼鐵中國鋼鐵中國鋼鐵中國鋼鐵行業行業行業行業 2PMI数据反弹数据反弹数据反弹数据反弹 6月全国PMI为51.0，显示 經濟 企穩，短期內行業數據有所好轉，6月份 钢铁PMI也反彈至48.3，新訂單 指數6月份 爲50.7，同時生産量PMI上升 至48.9，産成品庫存PMI爲56.4。数据显示，在原材料价格於近期大幅下降的情况下，钢铁企业盈利有所好转，短期内产能利用率有所提高。 圖表圖表圖表圖表1: 鋼鐵行業鋼鐵行業鋼鐵行業鋼鐵行業PMI指數指數指數指數 於於於於6月仍在緊縮區間月仍在緊縮區間月仍在緊縮區間月仍在緊縮區間 圖表圖表圖表圖表2: 鋼鋼鋼鋼鐵行業鐵行業鐵行業鐵行業 産成品庫存産成品庫存産成品庫存産成品庫存PMI爲爲爲爲56.4 钢铁行业PMI指数48.3404550556065Jan-11May-11Sep-11Jan-12May-12Sep-12Jan-13May-13Sep-13Jan-14May-14 产成品库存303540455055606570Jan-11May-11Sep-11Jan-12May-12Sep-12Jan-13May-13Sep-13Jan-14May-14資料來源：中物聯 資料來源：中物聯 圖表圖表圖表圖表3: 鋼鐵鋼鐵鋼鐵鋼鐵 行業新行業新行業新行業新 訂單訂單訂單訂單PMI6月稍有好轉至月稍有好轉至月稍有好轉至月稍有好轉至50.7 圖表圖表圖表圖表4: 鋼鋼鋼鋼鐵行業生産量鐵行業生産量鐵行業生産量鐵行業生産量PMI6月月月月升至升至升至升至48.9 钢铁行业新订单50.7303540455055606570Jan-11May-11Sep-11Jan-12May-12Sep-12Jan-13May-13Sep-13Jan-14May-14 钢铁行业生产量48.935404550556065707580Jan-11May-11Sep-11Jan-12May-12Sep-12Jan-13May-13Sep-13Jan-14May-14資料來源：中物聯 資料來源：中物聯 PMI数据反弹背后数据反弹背后数据反弹背后数据反弹背后, 行业实质上并未反转行业实质上并未反转行业实质上并未反转行业实质上并未反转. 從目前數據來看從目前數據來看從目前數據來看從目前數據來看，，，，出現一個讓人費解的情况出現一個讓人費解的情况出現一個讓人費解的情况出現一個讓人費解的情况，，，，一方面一方面一方面一方面 ，，，，在房地産投資增速下滑下在房地産投資增速下滑下在房地産投資增速下滑下在房地産投資增速下滑下，，，，螺紋鋼價格屢創新低螺紋鋼價格屢創新低螺紋鋼價格屢創新低螺紋鋼價格屢創新低，，，，而另一方面而另一方面而另一方面而另一方面，，，，在在在在粗鋼産量不停創新高粗鋼産量不停創新高粗鋼産量不停創新高粗鋼産量不停創新高的情况下的情况下的情况下的情况下 ，，，，社會社會社會社會 庫存庫存庫存庫存大幅下降大幅下降大幅下降大幅下降，，，，而價格中熱軋價格而價格中熱軋價格而價格中熱軋價格而價格中熱軋價格已然止跌已然止跌已然止跌已然止跌 ，，，，是否底部已現是否底部已現是否底部已現是否底部已現?結合結合結合結合 數據數據數據數據 ，，，，我們認爲近我們認爲近我們認爲近我們認爲近期爲行業的一次反彈而非反轉期爲行業的一次反彈而非反轉期爲行業的一次反彈而非反轉期爲行業的一次反彈而非反轉。。。。 庫存壓力已從鋼貿商直接轉向鋼廠庫存壓力已從鋼貿商直接轉向鋼廠庫存壓力已從鋼貿商直接轉向鋼廠庫存壓力已從鋼貿商直接轉向鋼廠。。。。社會庫存及鋼廠庫存的數據顯示，6月20日，鋼廠庫存爲1511.2萬噸 ，同期社會庫存爲1251.9萬噸 ，鋼廠庫存逐漸超過 從彭博信息下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 2014年7月4日 中國鋼鐵中國鋼鐵中國鋼鐵中國鋼鐵行業行業行業行業 3社會庫存 ，顯示鋼貿商在資金成本壓力下選擇主動去庫存，蓄水池的功能已基本消失 ，今後鋼廠將直接面對下游需求帶來的衝擊。而鋼廠庫存與社會庫存相加爲2704.8萬噸 ，同比下跌7.8%，數據顯示庫存未有想像中的大幅下降數據顯示庫存未有想像中的大幅下降數據顯示庫存未有想像中的大幅下降數據顯示庫存未有想像中的大幅下降，，，，反而是將反而是將反而是將反而是將壓力轉向了鋼廠壓力轉向了鋼廠壓力轉向了鋼廠壓力轉向了鋼廠。。。。 圖表圖表圖表圖表5: 鋼材社會庫存大幅下降鋼材社會庫存大幅下降鋼材社會庫存大幅下降鋼材社會庫存大幅下降. 圖表圖表圖表圖表6: 鋼鐵企業庫存鋼鐵企業庫存鋼鐵企業庫存鋼鐵企業庫存(旬旬旬旬)開始逐漸補庫存開始逐漸補庫存開始逐漸補庫存開始逐漸補庫存 1,0001,2001,4001,6001,8002,000第1周 第7周 第13周第19周第25周第31周第37周第43周第49周201220132014单位 ：万吨 钢铁企业库存(月)6008001,0001,2001,4001,6001,800Jan-10Jun-10Nov-10Apr-11Sep-11Feb-12Jul-12Dec-12May-13Oct-13Mar-14单位 ：万吨資料來源: WIND 資料來源: WIND西本新幹綫 下游需求幷未有想像中的好下游需求幷未有想像中的好下游需求幷未有想像中的好下游需求幷未有想像中的好。。。。近期粗鋼産量連續創新高，而我們在上面的分析中指出庫存也有7.8%的降幅 ，那麽是否說明下游需求確實有回暖呢?如果需求有回暖，那麽鋼價爲什麽連創新低?我們認爲 ，應該抓住不容易出錯的部分再質疑容易有錯的數據，而統計的粗鋼産量數據有所偏差，主要原因:1)以往幾年産量壓力大，粗鋼産量少報漏報，還有無法統計的地條鋼的存在。2)在近期GDP增速及稅收壓力下 ，以往漏 報少報的産量逐漸顯現，應該說 ，統計工作應該是越來越全面和真實 ，目前的粗鋼産量數據有可能更接近真實的情况。2)鋼價是由 市場來做决定的 ，鋼價持續下滑顯示需求增速的確出現大幅下降。3)熱軋價格是個特例:作爲冷軋産品的原料，熱軋基本上由國內主要鋼廠生産，産量較大且减産不易，在目前資金面緊張的環境中，穩定住熱軋即是穩定了現金流，實際情况中不大可能出實際情况中不大可能出實際情况中不大可能出實際情况中不大可能出現一類産品價格鶴立鶏群的現象現一類産品價格鶴立鶏群的現象現一類産品價格鶴立鶏群的現象現一類産品價格鶴立鶏群的現象，，，，其餘産品價格的連續下跌即證明瞭這一點其餘産品價格的連續下跌即證明瞭這一點其餘産品價格的連續下跌即證明瞭這一點其餘産品價格的連續下跌即證明瞭這一點。 圖表圖表圖表圖表7: 螺紋鋼價格螺紋鋼價格螺紋鋼價格螺紋鋼價格仍在探底仍在探底仍在探底仍在探底(價格價格價格價格 ：：：：元元元元/噸噸噸噸) 圖表圖表圖表圖表8: 熱軋價熱軋價熱軋