1 添利百勤油田服务 [2178.HK] 我们相信，公司从PDVSA收回现金账款所出现的延迟，将进一步导致其委内瑞拉的付运延误，暗示我们的和市场共识的盈利预测均出现下行风险。在重新审视我们对公司的主要假设后，我们将2014/2015年的盈利预测下调34％/32％。我们最新的预测较市场共识低约35%。另外，我们预期公司2014年上半年的核心盈利同比下跌49%。我们将目标价由3.40港元下调至2.22港元，这是基于2014年动态市盈率维持15倍不变。  仍有待从PDVSA收回帐款。百勤周一宣布，其2014年上半年的纯利将大幅下降。该公司表示，纯利出现下降，主要是由于在委内瑞拉延迟交付货物及服务，以及营运成本上升所致。我们相信该付运的延误是由于从PDVSA收回未偿还应收款项的延误。百勤一直预期在6月底前从PDVSA收回共2,000万美元（约1.56亿港元）。而根据我们与公司管理层的讨论，百勤仍在等待PDVSA付款。  2014年上半年盈利预览。在2013年上半年，百勤实现了完井收入2.14亿港元（主要来自PDVSA），我们预计，在2014年上半年，公司不会从委内瑞拉获得任何收入贡献。中国地区方面，我们预计百勤今年上半年在鄂尔多斯盆地完成60口井的分段压裂作业(去年上半年为57口井)。我们又预期，公司2014年上半年的总收入及净利润将分别同比下降30％和增长44％，而核心净利润则料同比下跌49％。  尽管预期2014年下半年将有更多盈利贡献，我们预计全年核心盈利倒退19％。我们预计公司在涪陵（四川）的压裂泵送设备将在7月或8月投入使用。另一方面，百勤较早前签署合约，公司将在伊拉克提供定向钻井、完井和增产服务（合同金额为2,300万美元，涉及共七口油井）。我们预计，大约一半的工作量将在2014年下半年完成。尽管如此，我们预计全年核心盈利仍将同比下跌19％。假若伊拉克局势恶化，我们将会看见进一步下跌的风险。  上行风险：（1）在从PDVSA收回现金账款方面，公司取得更好的进展;（2）在四川取得的合同量优于预期。下行风险：（1）大型石油公司的资本支出计划或出现变化;（2）技术风险;（3）较低的盈利可预见性;（4）或缺乏资深技术专家;（5）某些发展中国家存在政治风险。 油田服务行业 盈利预警; 下调盈利预测，基于委内瑞拉业务进展缓慢; 收回现金账款的进展仍未明朗 持有 (不变) 收市价: 2.56港元 (2014年6月17日) 目标价: 2.22港元 (-13%) 股价表现 市值 3.57億美元 发行在外股数 10.8億股 核数师 PWC 自由流通量 27% 52周交易区间 2.20-5.88港元 三个月日均成交量 290萬美元 主要股东 添利工業 (32.00%) 君泽集团 (31.29%) 2014年6月18日 主要财务指标 (百万港元)2011201220132014E2015E营业收入5591,0571,0601,1271,348 变动 (同比)0%89%0%6%20%EBIT116180260228274 变动 (同比)8%55%44%-12%20%核心净利润88144199160189 变动 (同比)3%64%38%-19%18%核心每股盈利 (港元)-0.190.20.150.18 变动 (同比)--4.20%-26.20%18.10%净资产收益率9%14%12%7%8%净负债/权益净现金2.50%净现金15%净现金市盈率 (核心盈利) (倍)-13.312.717.314.6股息收益率-0.00%0.00%1.40%1.70%市净率(倍)-1.81.21.21.1EV/EBITDA (倍)-12.18.47.76.7来源：公司、彭博、中国银河国际研究部估计冯键嵘, CFA — 分析员 (852) 3698-6319 waynefung@chinastock.com.hk John Mulcahy—研究部主管 (852) 3698-6889 johnmul@chinastock.com.hk 2 免责声明 此研究报告并非针对或意图被居于或位于某些司法管辖范围之任何人士或市民或实体作派发或使用，而在该等司法管辖范围内分发、发布、提供或使用将会违反当地适用的法律或条例或会导致中国银河国际证券(香港)有限公司(“银河国际证券”)及/或其集团成员需在该司法管辖范围内作出注册或领照之要求。 银河国际证券(中国银河国际金融控股有限公司附属公司之一)发行此报告(包括任何附载资料)予机构客户，并相信其资料来源都是可靠的，但不会对其准确性、正确性或完整性作出(明示或默示)陈述或保证。 此报告不应被视为是一种报价、邀请或邀约购入或出售任何文中引述之证券。过往的表现不应被视为对未来的表现的一种指示或保证，及没有陈述或保证，明示或默示，是为针对未来的表现而作出的。收取此报告之人士应明白及了解其投资目的及相关风险 ，投资前应咨询其独立的财务顾问。 报告中任何部份之资料、意见、预测只反映负责预备本报告的分析员的个人意见及观点，该观点及意见未必与中国银河国际金融控股有限公司及其附属公司(“中国银河国际”)、董事、行政人员、代理及雇员(“相关人士”)之投资决定相符。 报告中全部的意见和预测均为分析员在报告发表时的判断，日后如有改变，恕不另行通告。中国银河国际及/或相关伙伴特此声明不会就因为本报告及其附件之不准确、不正确及不完整或遗漏负上直接或间接上所产生的任何责任。因此，读者在阅读本报告时，应连同此声明一并考虑，并必须小心留意此声明内容。 利益披露 中国银河国际可能持有目标公司的财务权益，而本报告所评论的是涉及该目标公司的证劵，且该等权益的合计总额相等于或高于该目标公司的市场资本值的1%; 一位或多位中国银河国际的董事、行政人员及/或雇员可能是目标公司的董事或高级人员。 中国银河国际及其相关伙伴可能，在法律许可的情况下，不时参与或投资在本报告里提及的证券的金融交易，为该等公司履行服务或兜揽生意及/或对该等证券或期权或其他相关的投资持有重大的利益或影响交易。 中国银河国际可能曾任本报告提及的任何或全部的机构所公开发售证券的经理人或联席经理人，或现正涉及其发行的主要庄家活动，或在过去12个月内，曾向本报告提及的证券发行人提供有关的投资或一种相关的投资或投资银行服务的重要意见或投资服务。 再者，中国银河国际可能在过去12个月内就投资银行服务收取补偿或受委托和可能现正寻求目标公司投资银行委托。 分析员保证 主要负责撰写本报告的分析员确认 (a) 本报告所表达的意见都准确地反映他或他们对任何和全部目标证券或发行人的个人观点; 及 (b) 他或他们过往，现在或将来，直接或间接，所收取之报酬没有任何部份是与他或他们在本报告所表达之特别推荐或观点有关连的。 此外，分析员确认分析员本人及其有联系者(根据香港证监会持牌人操守准则定义)均没有(1) 在研究报告发出前30 日内曾交易报告内所述的股票；(2)在研究报告发出后3个营业日内交易报告内所述的股票；(3)担任报告内涵盖的上市公司的行政人员；(4)持有报告内涵盖的上市公司的财务权益。 评级指标 版权所有 本题材的任何部份不可在未经中国银河国际证券(香港)有限公司的书面批准下以任何形式被复制或发布。 中国银河国际证券(香港)有限公司 (中央编号: AXM459) 香港上环皇后大道中183号新纪元广场中远大厦35楼3501-07室 电话: 3698-6888 买入 股价于12个月内将上升 >20% : 沽出 股价于个月内将下跌  : 持有 没有催化因素，由“買入” 降级直至出现明确“買入”讯息或再度降级为立刻卖出 :