1 利信达 [0738.HK] 我们最近到访了利信达，並了解到公司鞋类业务的最新近况。该公司是由李子彬于1977年创立，其鞋类业务主要针对中端和高端市场。它在香港、澳门及中国均设有零售网点。利信达拥有三个女装鞋的核心品牌，以针对不同的市场，该三个品牌包括：1）LeSaunda（平均售价约人民币600元）; 2）CNE（平均售价约人民币300至400元）;及3）Linea Rosa（平均售价约人民币1,600元）。该公司截至2014年2月底止年度的盈利增速高于行业的平均水平，而收入及核心纯利（不包括一次性出售收益8700万港元）分别增长15.7％和21.1％，这是受益于强劲的13.8%同店销售增长（SSSG）。而2014年的毛利率则上升2.4％至67.1％。 表现优于同业，受益于公司有效地执行架构重组。利信达自2012年开始展开一系列的重组进程。该公司实施了企业资源规划（ERP）系统，并将订货会次数由每年四次增加至六次，让新产品能更迅速地送到客户手中。公司的订单补货率已从25％提高到35％，这有助于减低库存风险。该公司一直保持着健康的库存水平，80％库存的货龄都在一年以内，其中30％是为下季（即今年的春季和夏季）的新产品。在6月初，利信达亦录得15.4％的强劲2015财年首季同店销售增长，高于其原本为高单位数~10％的全年同店销售增长目标，我们认为这对2015财年而言是良好的开端。 CNE转型至速销及在线到线下(O2O)模式。利信达今年的其中一个核心焦点是CNE的重新定位。公司继续关闭其CNE的线下门店，并在电子平台重新推出了一个新的CNE品牌。该公司的目标是今年新开6至10间具有全新店铺形象的CNE O2O网点。在转型之前，CNE品牌录得亏损，而公司的目标是希望在2015财年达到收支平衡。公司正通过一些第三方平台，包括淘宝商城，京东商城和当当网经营其电子商务业务。电子商务收入仅占公司2014财年总收入的低个位数，而公司的目标是希望在2015财年将电子商务收入的占比提升至高于10％。 高端品牌Linea Rosa拥有成功的品牌知名度。该公司在2011年8月推出了新的高端品牌Linea Rosa，并以“时尚、潮流和高端”作为品牌定位。Linea Rosa的平均售价约为人民币1,500至1,600元，相当于该公司总体平均售价（2014财年为人民币640元）的两倍。为了保持高的品牌知名度，公司很少让Linea Rosa大幅打折，让该品牌在公司的多个核心品牌中拥有最高的毛利率。直至2014财年末，公司拥有26间Linea Rosa店铺，该公司正计划在2015财年底将店铺数量增加一倍至50间。 谨慎的门店扩张计划。在2015财年首季，公司关闭了72间店，其中53间为CNE店。直至2015年底，公司的店铺数目为856间，其中709间为自有店，147间为专利店，主要集中在一二线城市。公司计划在2015财年维持店铺数目于850至900间，表现欠佳的店铺将被关闭，而新的门店将在低线城市开业。管理层预计，较保守的门店扩张计划，可能有助于轻微改善营业利润率的表现。 增长高于行业平均水平，派息稳定。研究覆盖该公司的分析师并不多（只有4名），但自从公司于5月公布了强劲的业绩后，股份的交易流动性有所改善，我们相信这吸引了更多投资者对股份的关注。利信达目前的市场共识动态市盈率为9.8倍，这估值似乎并不昂贵，因为它的增长持续高于行业平均水平。该公司维持40至50％的稳定派息比率。在2014财年，由于公司录得出售投资物业之一次性收益，故宣报派发特别股息每股0.11港元（除息日：2014年7月10日）。主要风险：1）电子商务业务的执行仍然是关键因素，这是由于定价具有高透明度而且选择很多; 2）百货店专柜费增加可能影响经营利润; 3）核心品牌数目仅有三个，或存在过度集中的风险。 刘明琪—分析员 (852) 3698-6321 vickielau@chinastock.com.hk John Mulcahy—研究部主管 (852) 3698-6889 johnmul@chinastock.com.hk 消费行业 表现优于同业 未评级 收市价: 3.91港元 (2014年6月12日) 股价表现 市值 3.22亿美元 发行在外股数 6.39亿股 核数师 普华永道 自由流通量 45.9% 52周交易区间 2.353-4.150港元 三个月日均成交量 232.2百万港元 主要股东 李子彬 (43.3%) 2014年6月13日 2 免责声明 此研究报告并非针对或意图被居于或位于某些司法管辖范围之任何人士或市民或实体作派发或使用，而在该等司法管辖范围内分发、发布、提供或使用将会违反当地适用的法律或条例或会导致中国银河国际证券(香港)有限公司(“银河国际证券”)及/或其集团成员需在该司法管辖范围内作出注册或领照之要求。 银河国际证券(中国银河国际金融控股有限公司附属公司之一)发行此报告(包括任何附载资料)予机构客户，并相信其资料来源都是可靠的，但不会对其准确性、正确性或完整性作出(明示或默示)陈述或保证。 此报告不应被视为是一种报价、邀请或邀约购入或出售任何文中引述之证券。过往的表现不应被视为对未来的表现的一种指示或保证，及没有陈述或保证，明示或默示，是为针对未来的表现而作出的。收取此报告之人士应明白及了解其投资目的及相关风险 ，投资前应咨询其独立的财务顾问。 报告中任何部份之资料、意见、预测只反映负责预备本报告的分析员的个人意见及观点，该观点及意见未必与中国银河国际金融控股有限公司及其附属公司(“中国银河国际”)、董事、行政人员、代理及雇员(“相关人士”)之投资决定相符。 报告中全部的意见和预测均为分析员在报告发表时的判断，日后如有改变，恕不另行通告。中国银河国际及/或相关伙伴特此声明不会就因为本报告及其附件之不准确、不正确及不完整或遗漏负上直接或间接上所产生的任何责任。因此，读者在阅读本报告时，应连同此声明一并考虑，并必须小心留意此声明内容。 利益披露 中国银河国际可能持有目标公司的财务权益，而本报告所评论的是涉及该目标公司的证劵，且该等权益的合计总额相等于或高于该目标公司的市场资本值的1%; 一位或多位中国银河国际的董事、行政人员及/或雇员可能是目标公司的董事或高级人员。 中国银河国际及其相关伙伴可能，在法律许可的情况下，不时参与或投资在本报告里提及的证券的金融交易，为该等公司履行服务或兜揽生意及/或对该等证券或期权或其他相关的投资持有重大的利益或影响交易。 中国银河国际可能曾任本报告提及的任何或全部的机构所公开发售证券的经理人或联席经理人，或现正涉及其发行的主要庄家活动，或在过去12个月内，曾向本报告提及的证券发行人提供有关的投资或一种相关的投资或投资银行服务的重要意见或投资服务。 再者，中国银河国际可能在过去12个月内就投资银行服务收取补偿或受委托和可能现正寻求目标公司投资银行委托。 分析员保证 主要负责撰写本报告的分析员确认 (a) 本报告所表达的意见都准确地反映他或他们对任何和全部目标证券或发行人的个人观点; 及 (b) 他或他们过往，现在或将来，直接或间接，所收取之报酬没有任何部份是与他或他们在本报告所表达之特别推荐或观点有关连的。 此外，分析员确认分析员本人及其有联系者(根据香港证监会持牌人操守准则定义)均没有(1) 在研究报告发出前30 日内曾交易报告内所述的股票；(2)在研究报告发出后3个营业日内交易报告内所述的股票；(3)担任报告内涵盖的上市公司的行政人员；(4)持有报告内涵盖的上市公司的财务权益。 评级指标 版权所有 本题材的任何部份不可在未经中国银河国际证券(香港)有限公司的书面批准下以任何形式被复制或发布。 中国银河国际证券(香港)有限公司 (中央编号: AXM459) 香港上环皇后大道中183号新纪元广场中远大厦35楼3501-07室 电话: 3698-6888 买入 股价于12个月内将上升 >20% : 沽出 股价于个月内将下跌  : 持有 没有催化因素，由“買入” 降级直至出现明确“買入”讯息或再度降级为立刻卖出 :