领汇房地产投资信托：保证金扩张即将来临

领汇房地产投资信托保证金扩张将通过事件 我们参观了领汇房地产基金的乐富广场和其他香港房地产公司拥有的35个购物中心。今天，我们的行业说明“在艰难的一年中选拔优胜者”中也强调了这些细节。 由于三月份零售额的下降早于市场预期以及黄金周的零售额疲软，投资者对香港零售业主和房地产投资信托基金的信心减弱。但是，不包括“珠宝，手表，钟表和其他有价值的礼物”，2014年第一季度的零售额增长为+ 5.2％，超出我们的预期。我们维持优于大市的建议。影响力 最防守的比赛。我们预计2014财年（不包括珠宝，手表，钟表和其他有价值的礼物）的零售额将同比增长5.4％，而香港的整体零售额同比增长1.2％。相比之下，我们预计珠宝，手表，钟表和其他有价值的礼物的零售额将同比下降12.2％。 Link REIT可以说是香港房地产行业中防御性最强的股票，在香港拥有大量的非随意性固定零售购物中心。虽然我们预计未来租金将恢复适度增长，但领汇房地产投资信托的租金增长应比其他香港零售业主和房地产投资信托更具弹性。 2014财年业绩预告-利润率将有所提高。Link REIT将于2014年6月4日公布一系列FY14业绩。我们预计每单位可分配收入为1.64港元，同比增长12.2％，基本与彭博一致预期的1.63港元相符。我们预计收入将同比增长9.1％，这要归功于约20％的租金调整和资产提升计划带来的额外贡献。我们认为，由于强劲的收入增长和更好的成本管理，净财产收益率将从13财年的70.9％扩大至14财年的72.5％。收益和目标价格修正 2015财年：+ 0.1％; 2016财年预测：+ 0.8％; 2017财年预测：+ 0.9％;目标价由41.24港币下调至43.73港币/单位，原因是香港非全权零售增长继续超出我们的预期，利润率的增长应该是可持续的。价格催化剂 12个月目标价：基于DCF方法的43.73港元。 催化剂：2014财年2014年6月4日的业绩。行动与建议 我们维持优于大市评级。 Link REIT目前的市盈率为1.04倍，截至2013年9月30日的账面价值为38.04港元/股，并具有4.5％的12个月远期股息收益率。请参阅本文件封底或我们的重要披露和分析师证明。网站www.macquarie.com.au/disclosures。2014年5月20日麦格理资本证券有限公司分析师谭Tan+852 3922 3720吴建华（CFA）+852 3922 1291陈+852 3922 3284注意：建议时间表-如果不是连续的，则表示当时没有麦格理的报道或有禁运期。资料来源：FactSet，麦格理研究公司（Macquarie Research），2014年5月（除非另有说明，所有数字均为港币）823香港相对恒生指数表现及历史记录5,9075,6616.64,3824,3821.906.71.906.721.121.11.906.74.75.14.618.012.40.95,5465,3108.04,1064,1061.78-54.31.788.622.522.51.788.44.45.04.619.213.01.05,1414,91711.98,9913,7803.89-57.71.6412.210.324.51.6411.94.14.84.520.713.71.13,3339.20116.11.4612.44.327.41.4613.13.74.94.623.012.71.1百万港元%港币%x x港币%%%%X%Xm 4,616m 4,393%12.2m 21,0382013A 2014E 2015E 2016E年底3月31日营业利润息税前利润增长报告利润调整后利润EPS代表EPS代表增长EPS调整每股收益增长PER调整总DPS总DPS增长总股利收益率净资产收益率/ EBITDA净债务/权益市净率92,43611,92410015.12,311百万美元百万美元%百万美元米43.7343.73+9.3+13.8低房地产港币港币%%估价-DCF12个月目标上行/下行12个月TSR波动率指数GICS部门市值市值自由浮动30天平均成交量已发行股票数投资基础价钱（2014年5月19日，07：59格林威治标准时间）HK $ 40.00跑赢大市香港823港元 麦格理研究领汇房地产投资信托2014年5月20日22014财年业绩预览 Link REIT将于2014年6月4日公布一系列FY14业绩。我们预计每单位可分配收入为1.64港元，同比增长12.2％，基本与彭博一致预期的1.63港元相符。我们期盼： 收入同比增长9.1％，归因于约20％的租金调整和资产提升计划带来的额外贡献； 净物业收益率将从2013财年的70.9％扩大至2014财年的72.5％，因为我们预计房地产运营费用将仅同比增长3.4％； 派息率保持在100％。图1 FY14业绩预告–每单位派息预测为HK $ 1.64，同比上升12.2％...2011财年2012财年FY13A2014财年更改收入零售物业租金收入4,015.04,451.04,872.05,295.58.7%停车场的租金总收入1,044.01,166.01,315.01,476.212.3%其他收益294.0315.0319.0324.01.6%总收入5,353.05,932.06,506.07,095.79.1%物业营运支出-1,709.0-1,747.0-1,890.0-1,954.73.4%财产净收入3,644.04,185.04,616.05,141.111.4%公司费用-176.0-269.0-223.0-224.10.5%息税前利润3,468.03,916.04,393.04,916.911.9%净利息费用-497.0-398.0-402.0-368.4-8.4%除税前溢利2,971.03,518.03,991.04,548.514.0%税务费用-503.0-596.0-634.0-750.218.3%税后净利润2,468.02,922.03,357.03,798.313.1%调整项：非现金收入-10.00.0-8.0-10.025.0%可分配收入2,458.02,922.03,349.03,788.313.1%须支付的分派2,458.02,922.03,349.03,788.313.1%-投资物业的公允价值变动12,812.06,680.017,705.05,211.0-70.6%- 其他10.00.08.010.025.0%报告收益15,280.09,602.021,062.09,009.3-57.2%每股可分配收入1.111.301.471.6412.2%每股应付分派1.101.301.461.6412.2%报告的每股收益6.894.279.233.9057.8%EFPOWA2,217.52,249.52,281.12,281.11.3%FPO2,232.32,262.42,288.12,288.11.0%营业费用比率31.9%29.5%29.1%27.9%-150bsp净财产收益率68.1%70.5%70.9%72.5%+ 150bsp有效税率-16.9%-16.9%-15.9%-16.5%-61bsp资料来源：公司数据和麦格理研究公司，2014年5月业务更新摘要于2014年2月26日2014年2月26日，The Link REIT的管理层在麦格理（Macquarie）的点心午餐研讨会上提供了业务更新。鉴于零售销售增速放缓，管理层继续指导零售租金的调整将放缓，但我们认为这将被利润率增长部分抵消。关键的资产增值举措有望实现令人满意的ROIC。 缓和降级与扩大利润率。管理层承认，由于零售销售增长疲弱，租金调整在2014财年将放缓。但是，我们认为，对净资产收入增长的负面影响将在未来几年内被目标利润率增长100个基点所部分抵消。 2014年上半年，房地产净利润率从2013年上半年的70.6％扩大至72.1％，同比增长149个基点，反映了良好的成本管理。 AEI有望实现令人满意的ROIC。管理层表示，乐富生鲜市场和彩湾AEI（13财年末完成）的ROIC超过了15％。 2014财年的AEI总预算为7.04亿港元，与管理层新设定的每年600-800百万港元的AEI启动目标一致。姚启安亭AEI将在2014财年末完成，总资本支出为5.4亿港元。 麦格理研究领汇房地产投资信托2014年5月20日3估值– Link REIT的交易市盈率为1.04倍图2 Link REIT的交易市盈率为1.04倍，而5年平均值为1.00倍符合长期平均水平P：BV P：BV 1.04x在过去的36个月中，领汇房地产基金的股价似乎正在追踪调整后的账面价值或每股有形净资产。于2013年9月30日，每股有形资产净值为38.04港元。但是，此假设有两个关键问题：1. 这无法为未来的资产增强计划赋予任何价值；和2. 无法考虑公司成本，如果我们将其资本化为20.0倍，则其成本在1H14为106港元或每单位0.92港元。或者......市场只是认为两者相互抵消。P：BV 1.701.601.501.401.301.201.101.000.90LINK REIT-P：BV0.800.70资料来源：公司资讯，DataStream，麦格理研究（Macquarie Research），2014年5月图3香港房东和房地产投资信托交易价格低于5年平均P：BV...该板块的长期P：BV平均为0.86x该板块的当前P：BV为0.72x，而五年平均值为0.82x香港房东和房地产投资信托基金板块的市净率为0.72倍，低于长期平均水平0.86倍和五年平均水平0.82倍。高于长期平均市账率的一个标准偏差是1.04倍。低于长期平均市净率的一个标准偏差是0.69倍。在最后一个周期中，估值在2012年1月2日达到0.61倍的价格最低价。在最后一个周期中，在2013年5月15日达到了0.90倍价格的最高价。P：BV香港房东和房地产投资信托-市盈率-当前0.72倍香港房东和房地产投资信托-市盈率-平均0.86倍1.60 香港房东及房地产投资信托-P：BV-+ ve Standard Deviation 1.04x1.50 香港房东和房地产投资信托-P：BV--ve标准差0.69x香港房东和房地产投资信托-P：BV-5年平均0.82x1.401.301.201.101.000.900.800.700.60注：香港房东和房地产投资信托基金的成分包括冠军房地产投资信托，财富房地产投资信托，鹰君，香港置地，恒隆地产，汇贤房地产投资信托，希慎，林肯房地产投资信托，繁荣房地产投资信托，阳光房地产投资信托，太古地产，九龙仓和越秀房地产投资信托。0.500.40资料来源：DataStream，麦格理研究中心，2014年5月LINK REIT-P：BV平均1.10倍 LINK REIT-P：BV + ve标准偏差1.28x LINK REIT-P：BV -ve标准偏差0.93x LINK REIT-P：BV- 5年平均值1.00x2013年12月31日2012年12月31日2011年12月31日2010年12月31日09年12月31日08年12月31日2007年12月31日2006年12月31日2005年12月31日04年12月31日03-Dec-0302年12月31日01年12月31日00年12月31日99年12月31日Jan-06 Apr-06 Jul-06 Oct-06 Jan-07 Apr-07 Jul-07 Oct-07 Jan-08 Apr-08 Jul-08 Oct-08 Jan-09 Apr-09 Jul-09 Oct-09 Jan- 10 Apr-10 Jul-10 Oct-10 Jan-11 Apr-11 Jul-11 Oct-11 Jan-12 Apr-12 Jul-12 Oct-12 Jan-13 Apr-13 Jul-13 Oct-13 Jan-1414年4月 麦