领汇房地产投资信托基金（0823.HK）适度调整销售和租金

公司注意房地产投资信托│ 香港│ 十月14，2019香港降低（没变化）共识评分*：买10持5卖3时价：HK $ 82.90目标价：HK $ 79.00先前的目标：HK $ 87.60上/下：-4.7%CGS-CIMB /共识：-16.1%路透社：0823.HK彭博社：823港元市值：221.62亿美元HK $ 173,822m每日平均营业额：7770万美元HK $ 6.089亿当前股数：2,109m自由浮动：*资料来源：彭博社80.3%本说明中的主要更改20-22财年DPU下降了1-2％。 价钱关 相对于恒指（RHS）链接房地产投资信托审核销售和租金归还在持续的社会动荡中缓和租金的下调在香港持续的政治动荡的背景下，Link面临零售销售和租金增长放缓的势头，尽管其以社区为中心的零售业务组合相对具有弹性。尽管整体表现优于整体下跌3％的香港整体市场，但其租户销售在20财年第1季度（2019年4月至6月）录得3％的同比增长，较19财年的5％有所放缓。在7月至8月，也观察到了类似的趋势，其中超市和食品是表现最好的租户。在这些购物商场中，黄大仙中心和T.O.P.旺角（旺角）受抗议活动打击最严重，而其余商场仍能正常运营。租赁谈判受疲软的市场情绪拖累，我们预计租金恢复率将从19财年的22.5％降至20财年的15％左右。停车场收入增长可能低于预期96.086.076.02019年10月18日至19年4月19日至19年7月126.3114.9103.4尽管香港的停车场不足，但由于1）消费情绪疲软和2）警方对非法停车的执法放松，管理层最近几个月的小时停车位利用率降低。因此，停车场收入的增长也可能低于20财年的预期。中国：未来的主要增长动力鉴于过去10年中平均租金持续上涨，再加上资料来源：彭博社 大规模资产增值（AE）机会，其香港的有机增长潜力非全权委托的购物中心投资组合正在减少。我们认为，中国很可能成为Link的下一个主要增长动力。 Link现在在中国拥有五项资产，占其投资组合价值的13％。假设资产配置上限为20％，我们认为它可能会在中国的一线城市增加1-2个项目。鉴于经济放缓，管理层最近看到了更多的并购机会。但是，中国的敞口不断增加带来了新的风险，例如受到经济周期和人民币变动的更大影响。单位回购以恢复1HFY20业绩自8月以来，领汇已以平均每股87.3港元的价格回购了1300万个单位，占其2019财年回购6000万个单位指导的22％。在11月中旬发布中期业绩后，单位购回很可能会恢复。与此同时，首席执行官乔治·洪乔伊（George Hongchoy）上周因未公开的原因出售了500,000单位（占已发行股份的0.02％）。维持降低昂贵的估值分析师由于租金增长放缓，我们下调了DPU预测。我们的新目标价是基于3.7％的目标收益率（0.5 s.d）。低于5年平均收益率差（之前为3.4％），这是增长放缓和风险状况增加的因素。上行风险：租金增长好于预期。财务摘要3月18A19A年3月3月20F3月21日3月22F物业总收入（百万港元）10,02310,03710,87111,83412,599物业收益净额（百万港元）7,6637,6898,2829,0869,698CFA成龙净利润（百万港元）47,76120,3295,9926,5497,024Ť(852) 2539 1324可供分配溢利（百万港元）(5,431)(5,723)(5,992)(6,549)(7,024)Ë每股股息（港元）2.502.712.923.203.43股息收益率3.01%3.27%3.53%3.86%4.13%麦国荣Ť(852) 2539 1328Ë楚先生Ť(852) 2539 1327Ë资产杠杆作用12.0%10.7%12.4%12.4%12.5%BVPS（港元）83.06 89.48 89.73 90.08 90.43市净率（x）1.00 0.93 0.92 0.92 0.92重复发生鱼子30.1%11.1%3.2%3.6%3.8%DPS估算值的变化百分比（1.85％）（1.36％）（1.44％）CGS-CIMB /共识DPS（x）1.00 1.01 1.00资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告第三方相关研究.由EFA平台提供支持■在香港持续的社会动荡中，我们认为领汇的租金调升将降至约15％（从19财年的22.5％）。■中国应该是Link的下一个关键增长动力，但它带来了新的风险，例如更多地暴露于中国的经济周期和人民币的走势。■我们维持「减持」评级，下调目标价至79港元。它的估值昂贵，仅比资产净值折让4％。体积价格表现1M3M1200万绝对值（％）-7.9-15.115.9相对百分比-4.8-7.611.8大股东黑石持有百分比7.1首都7.0州街5.6 房地产投资信托│ 香港链接房地产投资信托│ 十月14，20192资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告租户销售（同比％）（RHS）租金归还（％）FY13A 1H14A FY14A 1H15A FY15A 1H16A FY16A 1H17A FY17A 1H18A FY18A 1H19A FY19A 1Q20F0%0%2%10%5%4%15%6%20%8%25%10%30%12%35%图1：审核租户销售和租金调整2018财年2018财年1季度资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告总体一般零售超市和食品餐饮2%0%2.4%3.1%3.6%3.7%4%5.4%5.0% 5.1%5.1%6%6.7%8%8.0%8.1%12%10%11.9%14%图2：按类别划分的租户销售占用费用-总体资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告20年1季度FY192018财年2017财年2016财年16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%图3：入住率呈上升趋势，但仍保持健康，为14.4％ 房地产投资信托│ 香港链接房地产投资信托│ 十月14，20193图4：目标价格变化旧新变化DPU2.982.92-2%目标产量（％）3.4%3.7％0.3％点目标价（港元）87.679.0-10%资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告图5：同级比较共享光盘。至价格TP Mkt上限NAV / sh NAV上行空间 市盈率（x）市盈率（x） 产量(%)净负债比率（％）短线股票收市价（港元）（港元）评级（百万美元）（港元） （％）（％）2018 2019F 2020F 2021F 2018 2019F 2020F 2018 2019F 2020F 2018 2019F 2020FCK资产1113 HK52.7562.00保持24,840124.057187.46.17.87.90.60.50.53.74.14.542(2)HLD12香港37.3550.00加23,05584.056348.59.49.69.70.60.60.65.05.15.3222323凯里·道具683港币24.4532.40保持4,54072.0663310.25.85.55.60.30.30.35.75.76.0171817新世界17香港10.3612.50加13,50720.9502112.911.612.610.60.50.50.54.85.15.3323332新地16香港112.20140.00加41,453245.0542510.39.79.28.90.60.60.54.34.64.8131311信诺83香港11.9612.30保持10,39525.45337.217.016.97.80.50.50.54.64.74.8(19)(20)(19)码头控股4香港17.4420.40保持6,77851.166177.88.07.47.10.40.40.43.93.94.1181917会德丰20港元46.4057.80加12,119115.560256.96.76.15.90.40.30.33.53.63.7242326HLP101香港18.0414.50降低10,34532.244(20)19.318.917.917.50.60.50.54.34.34.3101618HKL *HKL SP5.457.40加12,82313.459361.61.61.31.30.30.30.34.14.34.691112希慎14香港29.9035.50保持3,98978.9621911.811.511.011.30.40.40.45.15.25.4443太古地产1972香港23.9529.70保持17,86345.8482418.317.216.815.90.50.50.53.63.84.01177码头REIC1997香港43.3546.30保持16,78177.244712.612.912.712.90.60.60.65.05.05.1181413冠君产业信托2778港币5.045.60保持3,7749.5471117.816.716.116.20.40.40.45.45.65.8201918链接房地产投资信托823港元82.9079.00降低22,16286.04(5)32.031.529.727.41.00.90.93.03.23.6121414米德兰1200港币0.991.19保持91不适用不适用2012.2138.610.24.60.50.50.53.21.03.4(47)(48)(52)开发者58228.99.39.47.90.50.50.44.44.64.8141413房东和房地产投资信托441016.215.715.114.60.50.50.54.34.54.7121212简单平均511612.312.312.011.10.50.50.54.44.64.8131313截至2019年10月11日的股价数据; * HKL数据以美元表示资料来源：CGS-CIMB研究，彭博社，公司报告 房地产投资信托│ 香港链接房地产投资信托│ 十月14，20194股息收益率（rhs）DPS（lhs）资产杠杆率（rhs）滚动P / BV（x）（lhs）Jan-16A Jan-17A Jan-18A Jan-19A Jan-20F Jan-21F4.20%3.98%3.76%3.53%3.31%3.09%2.87%2.64%2.42%2.20%每股收益正常化3.603.403.203.002.802.602.402.202.001.8017.0%16.1%15.3%14.4%13.5%12.6%11.8%10.9%10.0%12月Fwd FD归一化P / E与FD市净率与资产杠杆率1.1001.0501.0000.9500.9000.8500.8000.7500.700Jan-16A Jan-17A Jan-18A Jan-19A Jan-20F Jan-21F按数字利润损失（百万港元）3月18A19A年3月3月20F3月21日3月22F租金收入10,02310,03710,87111,83412,599其他收入财产总收入10,02310,03710,87111,83412,599财产总支出(2,360)(2,348)(2,590)(2,748)(2,901)财产净收入7,6637,6898,2829,0869,698一般和管理员。花费(379)(363)(388)(416)(441)管理费受托人的费用(18)(20)(22)(24)(25)其他营业费用息税折旧摊销前利润7,2667,3067,8728,6469,232折旧及摊销(20)(22)(22)(22)(22)息税前利润7,2467,2847,8508,6249,210净利息收入(646)(513)(591)(601)(603)员工利润其他收入/（费用）42,79915,030000特殊物品税前收益49,39921,8017,2598,0238,607税收(1,420)(1,359)(1,229)(1,358)(1,457)少数权益(218)(113)(38)(116)(126)优先股净