中信期货研究部 www.citicsf.com 更多资讯和研究 请关注本司网站 宏观组： 尹丹 yindan@citcisf.com 周晋 zhoujin@citicsf.com 朱润宇 zry@citicsf.com 联系电话：0755-23991697 近期相关报告： 中国4月份通胀数据简评：猪价格重回周期，未来CPI有上行压力 2014-05-12 中国4月份贸易数据简评：出口形势企稳略升 2014-05-08 中国4月官方PMI点评及4月宏观数据预测：稳增长政策仍将倾斜，二季度可能低位企稳 2014-05-05 欧洲宏观5月报：政策信号稍显混乱，央行料将继续观望 2014-05-05 美国宏观5月报：经济重回正反馈增长循环，房地产不会是增长短板 2014-05-05 中信期货研究|宏观定期报告 2014-5-14 中国宏观经济5月月报—— 经济低位徘徊，针对性政策仍将发力 本期摘要： 经济低位徘徊，有望企稳 从4月份数据看，当月工业增速略将至8.7%（上个月为8.8%，下同），工业增速经历一季度的大幅回落后，目前维持在低位徘徊，我们预计工业增速未来数月都将维持在9%附近波动，经济总体讲在低位企稳。 外需回暖，内需主要依赖于稳增长政策 4月份数据显示，随着欧美经济加速回暖，外需逐步好转，出口增速也有所回升。我们在3月提出的“剔除虚增的水分后，今年一季度出口形势依然平稳，3 月份真实出口形势反而有所好转”的判断在4月份的贸易数据中得到印证。 对于内需，我们主要关注固定资产投资增速的变化，从目前的情况来看，向下的力量最主要来源于房地产周期性的放缓，带动投资完成额趋势性的回落。而正面的力量则来源于基建投资，这也是目前管理层稳增长政策主要着力的方面，我们认为这两者可能会形成对冲，而未来稳增长政策仍将持续加码，这种对冲可能会更加明显；而制造业投资方面，经济以及出口形势可能左右制造业投资短期波动情况。我们预计随着外需回暖，基建加速，制造业投资增速可能会出现企稳略升的情况，制造业投资增速对固定资产投资的拖累可能会在未来几个月出现缓解，甚至产生积极作用。我们预计制造业投资增速全年有望回升至18%附近。 流动性从紧平衡到松平衡 4月份M2大幅超预期回升可能在于同业存款的大幅增长，而社融中影子银行规模持续收缩，其累计同比增速达到-30.3%，跌幅持续扩大，而企业债融资则在利率回落的同时大幅回升。而信贷虽然略低于预期，但是结构上中长期信贷占比大幅上升，我们认为这是微刺激政策分流了中长期信贷。尽管目前影子银行缩量，由此而来的派生存款回落，同时外占在人民币贬值的趋势下预计也会缩减，信贷也不温不火，但流动性局面依然维持在偏宽松局面，这主要在于央行在公开市场的腾挪，以及货币基金市场的崛起带来的同业存款回升，这给银行带来充裕的“不便宜”存款。所以总体来看，流动性仍维持在偏松的格局当中，我们认为政策拐点已经出现，货币政策很难继续从紧，而央行也有意愿维持目前偏松的平衡局面。 猪价格重回周期，通胀无近虑有远忧 4月份通胀在猪价和菜价持续回落的带动下，再次创阶段性新低。从未来趋势看，我们认为目前猪价可能已经见底，猪周期可能将重新启动，而且从最近两周数据看，生猪和仔猪价格连续上涨，目前这个时间可能会成为猪价重回周期的起点。从这个角度看，我们并不认为未来CPI会出现通缩的情况，反而我们更担心猪价上行给CPI带来上行压力。 政策仍注重精准定位，定向宽松仍可期 我们认为，政策的拐点可能在一季度就已经出现了，尽管CPI新低，但是未来上行压力依然较大。政策虽然看起来有了更大空间，但是我们预计并不太可能出现全面的放松，二季度降准可能依然难看到。但是我们可以在未来看到更多定向宽松政策，如前期的定向降准、棚户区信贷支持等，未来会看到更多。 中信期货研究|宏观定期报告 2014年5月14日2 / 16 目录 一、经济低位徘徊，有望企稳 .......................................................................................................................... 4 二、从需求角度看：外需回暖，内需主要依赖于稳增长政策 ....................................................................... 5 2.1 外需有所好转 ................................................................................................................................................ 5 2.2 从内需看：基建将对房地产形成对冲，制造业投资反而成为左右固定资产投资增速的因素 ............. 7 2.3 实际消费增速略升，消费未来仍将稳中略升 .......................................................................................... 10 三、流动性从紧平衡到松平衡 ........................................................................................................................ 11 3.1 4月M2出现逆季节大幅增长，可能来源于同业存款大增 .................................................................... 11 3.2 影子银行规模收缩，企业债融资受到青睐 .............................................................................................. 11 四、猪价格重回周期，通胀无近虑有远忧 ..................................................................................................... 13 4.1通胀水平阶段性新低 ................................................................................................................................... 13 4.2猪价重回周期 ............................................................................................................................................... 13 4.3 PPI显示目前工业领域的通缩，中期受产能制约，短期受高库存制约 ................................................. 14 五、政策仍注重精准定位，定向宽松仍可期 ................................................................................................. 15 中信期货研究|宏观定期报告 2014年5月14日3 / 16 图表目录 图1: 欧元区工业产出增速 单位：% ....................................................................... 4 图2: 欧元区PMI 单位：% ...................................................................... 4 图3: 进出口金额当月同比增速 单位：% ..................................................................................... 6 图4: 贸易顺差规模 单位：亿美元 ...................................................................................................... 6 图5: 有水分和剔除水分的贸易增速 单位：% ............................................................................... 6 图6: 主要出口商品当月出口增速 单位：% ..................................................................................... 6 图7: 主要出口地区当月同比增速 单位：% ................................................................................. 7 图8: 出口至G3国家当月同比增速 单位：%................................................................................... 7 图9: 出口至新兴市场当月同比增速 单位：% ................................................................................. 7 图10: 固定资产累计同比增速 单位：% ........................................................................................... 9 图11: 三大固定资产投资领域累计同比增速 单位：% ............................................................................... 9 图12: 制造业当月同比增速 单位：% ................................................................................................. 9 图13: 基建投资三大行业当月同比增速 单位：% ....................................................................................... 9 图14: 房地产开发投资当月同比增