1英大证券研究所-研究报告报告日期：2022年5月3日英大证券2022年3月宏观经济月报宏观研究报告概要：3月制造业PMI与非制造业PMI双双滑至荣枯线之下，且均远弱于季节性；3月新订单时隔1个月再次跌至荣枯线之下，且创近5个月新低，表明我国内需出现恶化；3月新出口订单创近5个月新低，但是外需依旧面临来自价格方面的支撑；3月生产远弱于季节性，主因疫情冲击以及预期转弱；俄乌冲突推升国际油价，进而拉动大宗商品价格，受此影响，3月主要原材料购进价格指数与出厂价格指数均创近5个月新高，预计3月PPI环比较2月上行，但是3月PPI当月同比大概率较2月下行；3月PMI就业数据总体表现不佳，预计3月城镇调查失业率可能突破5.50%的区间上限，在此背景下，中央大概率加大“稳增长”力度。疫情全方位冲击我国经济社会生活，包括生产端与需求端，是当前我国宏观经济的主要矛盾，429政治局会议对此高度重视；中央始终坚持实现“5.50%左右”的GDP增速目标这一“初心”，5月是稳增长的关键“时间窗口”；在“要加大宏观政策调节力度”的背景下，2季度宏观政策宽松力度大概率超1季度，财政政策发力可能比货币政策发力更合适；在中央财经委员会第11次会议提出“主动担责、积极作为”的背景下，预计第六次全国金融工作会议大概率淡化“地方政府债务终身问责制”；资金与预期是制约房地产投资增速的关键所在，房地产投资增速必须企稳以助力“5.50%左右”GDP增速目标；国际油价大概率在下半年承压并小幅下行，不排除国际粮食价格跟随这一趋势的可能。3月CPI当月同比为1.50%，高于预期0.20个百分点，较前值大幅上行0.60个百分点，猪肉CPI与交通工具用燃料CPI在边际意义上拉升3月CPI当月同比，而新冠疫情恶化导致道路管制，是3月CPI当月同比超预期上行的主因；3月能繁母猪存栏量居于历史相对高位，预计2季度猪肉价格难以大幅上行，但是在基数效应下，4-6月猪肉CPI当月同比大概率稳步上行；在“三分法”的视角下，4月CPI当月同比大概率在3月的基础上小幅波动；主要在基数与翘尾双重利空作用下，叠加大宗商品价格冲高回落，4月PPI当月同比大概率在3月的基础上下行，且大概率进入“7”时代；4月化工原料类、纺织原料类PPIRM大概率下行，预计国际油价大幅上行概率较低，在中期大概率下行。PPI累计同比位于历史相对高位，工业企业营业收入利润率较2月边际好转，以及2021年同期基数下行较大幅度，共同推升3月工业企业利润总额累计同比；换个角度看，制造业费用累计值下行是3月工业企业利润总额累计同比上行的主因，与此同时，采矿业是3月工业企业利润总额累计同比的重要支撑力量；煤炭开采和洗选业利润总额累计同比连续10个月录得三位数增长；国有及国有控股企业利润增速韧性十足，与2021年上游原材料价格持续大幅上行密不可分，而外商及港澳台商企业表现则十分疲弱；3月工业企业资产负债率创2020年12月以来高点，总体上看，工业企业资产负债率与工业企业利润总额累计同比呈弱负相关关系；短期内工业企业还处于被动补库存阶段，后期将向主动去库存阶段转换。1季度例会对外部环境的判断是“更趋复杂严峻和不确定”，主因地缘政治冲突升级，国内疫情发生频次有所增多；进入3月国内外突发因素超出预期，我国宏观经济运行面临更大不确定性和挑战；329国常会指出要“坚定信心，咬定目标不放松”，旗帜鲜明地表达了实现“5.50%左右”GDP增速目标的信心与决心；有效投资是实现GDP增速预期目标的关键，基建投资则是重中之重，基建投资的重点是传统基建投资，水利工程尤为重要；1季度例会维持货币政策“灵活适度”主基调，预计2季度宽松力度大概率超1季度；首套房贷利率大概率向下突破5.22%，2023年扩大房地产税改革试点城市概率较低。努力实现全年经济社会发展预期目标，5月是发力稳增长的关键“时间窗口”宏观研究员：郑后成执业编号：S0990521090001电话：0755-83008511E-mail：houchengzheng@163.com风险因素1.人民币汇率贬值幅度超预期；2.我国宏观政策发力程度低于预期；3.国内新冠肺炎疫情反弹程度超预期。相关报告1.英大宏观评论（20220502）5月是稳增长关键“时间窗口”，房地产投资增速必须企稳以助力实现“5.50%左右”GDP增速目标2.英大宏观评论（20220428）制造业费用下行推升3月工业企业利润总额累计同比，采矿业是3月工业企业利润总额累计同比的重要支撑力量3.英大宏观评论（20220422）4-6月猪肉CPI当月同比大概率稳步上行，4月PPI当月同比大概率进入“7”时代4.英大宏观评论（20220411）有效投资是实现GDP增速预期目标的关键，2季度货币政策宽松力度大概率超1季度5.英大宏观评论（20220406）3月制造业与非制造业PMI远弱于季节性，大概率加大“促就业稳增长”力度6.英大证券2022年2月宏观经济月报（20220331）：“5.5%左右”强引领符合预期，“稳增长”力度还将维持在较高水平7.英大宏观评论（20220329）1-2月财政状况优于季节性，3月土地成交价款累计同比大概率继续承压8.英大宏观评论（20220322）保持经济运行在合理区间，保持资本市场平稳运行9.英大宏观评论（20220321）3月消费增速大概率较2月下行，“稳增长”力度还将维持在较高水平10.英大宏观评论（20220314）“俄乌冲突”对我国CPI的冲击有限，3月央行大概率降准或降息11.英大宏观评论（20220307）“5.5%左右”强引领符合预期，2022年房地产投资增速大概率前低后高12.英大证券2022年度宏观经济与大类资产配置：5.5%引领投资与金融，油铜冲高，金猪蓄势，债强股不弱（20220119）13.英大证券2021年度宏观经济与大类资产配置：经济“上”，货币“稳”，有色、原油、A股“优”（20210111） 2目录15月是稳增长关键“时间窗口”，有效投资是实现GDP增速预期目标的关键.............................41.13月制造业与非制造业PMI远弱于季节性，大概率加大“促就业稳增长”力度......................41.25月是稳增长关键“时间窗口”，房地产投资增速必须企稳以助力实现“5.50%左右”GDP增速目标..111.34-6月猪肉CPI当月同比大概率稳步上行，4月PPI当月同比大概率进入“7”时代................231.4制造业费用下行推升3月工业企业利润总额累计同比，采矿业是重要支撑力量....................321.5有效投资是实现GDP增速预期目标的关键，2季度货币政策宽松力度大概率超1季度...............402加大对实体经济的支持力度，确保重要农产品与能源稳定供应.......................................492.1加大稳健的货币政策实施力度，把握好内部均衡和外部均衡的平衡..............................492.2加大对实体经济的支持力度，促进综合融资成本稳中有降......................................502.3全力做好疫情防控和经济社会发展金融服务..................................................502.4确保粮食丰收和重要农产品稳定供应，确定能源保供增供举措..................................512.5进一步释放消费潜力，促进消费持续恢复....................................................522.6疫情要防住、经济要稳住、发展要安全，保持资本市场平稳运行................................53 3图目录图1：3月制造业PMI与非制造业PMI双双滑至荣枯线之下（%）......................................4图2：3月新订单、新出口订单双双大幅下行，新订单跌至荣枯线之下（%）............................6图3：摩根大通全球制造业PMI新订单、产出领先就业、投入价格、产出价格（%）......................7图4：3月唐山与全国高炉开工率分别较前值上行8.73、5.27个百分点（%）...........................8图5：PPI环比与PMI主要原材料购进价格的相关系数为0.89，属于高度相关...........................9图6：PPI当月同比与PPI环比走势存在严重相悖的时段（%）........................................9图7：3月制造业与非制造业PMI从业人员总体表现不佳（%）.......................................10图8：1季度全国居民人均可支配收入累计名义同比创2021年1季度以来新低（%）....................12图9：4月公共财政支出累计同比大概率反超公共财政收入累计同比（%）.............................13图10：总体而言，1季度宏观经济表现并不十分差（%）............................................14图11：自2017年7月提出“地方政府债务终身问责制”，基建投资增速应声下滑（%）.................17图12：1季度最终消费支出对GDP当季同比的拉动位列三大需求第一位（%）..........................18图13：1季度最终消费支出对GDP当季同比贡献率位列三大需求第一位（%）..........................18图14：作为资金密集型投资，房地产开发资金来源后续乏力（%）....................................20图15：玉米期货与布伦特原油期货的相关系数是0.82，为高度相关..................................22图16：大豆期货与布伦特原油期货的相关系数是0.84，为高度相关..................................22图17：从边际变动角度看，食品是3月CPI当月同比的主要拉动因素（%）............................23图18：从边际变动角度看，消费品是3月CPI当月同比的拉动因素（%）..............................24图19：在边际意义上拉升3月CPI的是猪肉CPI与交通工具用燃料CPI（%）..........................24图20：对3月CPI当月同比起到超预期拉升作用的是鲜菜与蛋类（%）................................25图21：疫情爆发期间，我国供货商配送时间暴跌，而美国供应商交付时间飙涨（%）....................26图22：能繁母猪存栏为3285万头时猪价触底，存栏为2738万头时猪价快速上行（%）..................27图23：3月采掘工业、原材料工业、加工工业PPI当月同比相背而行（%）............................28图24：在过去7轮周期里，有5轮周期PPI当月同比的底部位于负值区间（%）........................29图25：衣着类与耐用消费品类PPI当月同比走势较为相似，二者的相关系数为0.62（%）...............30图26：在4-6月猪肉CPI大概率稳步上行的背景下，预计食品类PPI呈上行走势（%）..........