www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司点评●轻工制造行业 2014年4月26日 [table_main] 公司点评报告模板 客户不断拓展、产能继续释放， 驱动净利明显增长 美盈森（002303.SZ） 推荐 维持评级 核心观点： 1．我们的分析与判断： 公司发布2014年一季报。2014Q1营收3.27亿，同比增23.33%；营业利润0.52亿，同比增50.97%；净利润0.43亿，同比增加50.73%。业绩符合预期，净利增速在前期一季报预告的40%到60%的范围内。 （1）一季度收入增长主要因东莞、苏州及重庆三大新建基地订单量增加，公司产能利用率继续提升，以及金之彩并表的同比贡献。公司收购的深圳市金之彩文化创意有限公司2013年11月纳入公司合并报表，2013全年，金之彩收入是2.19亿，净利润0.33亿。 （2）2014Q1公司毛利率33.11%,同比提高2.06PCT，主要系公司研发能力增强、一体化服务的深入以及三个基地产能利用率提升后带来的单位固定成本下降。 受益于收入的增长、毛利率的提高、以及同样金之彩的并表贡献，2014Q1净利同比增加明显。 管理费用同比增32.69%，主要系一季度公司加大研发投入及金之彩并表所致。财务费用同比大幅减少6737.68%，主要系一季度人民币贬值，带来的汇兑损失大幅减少所致。营业外收入同比增265.67%，主要系一季度内收到补贴款增加所致。 （3）应收下降，存货合理，现金流情况较好。2014Q1底，公司应收账款额3.32亿，较2013年底下降9.04%；存货额2.55亿，较2013年底增3.32%。经营活动现金流量净额0.79亿，同比增199.75%。 2、投资建议 公司对2014年中报净利增速预计的范围仍是40%至60%的区间。目前看，东莞、苏州及重庆三大基地的产能利用率仍有较大提升空间；随着新合作客户磨合一段时间后开始放量以及新开发客户开始下单，产能利用率也将逐步提升。 2013年初至3月底，公司获得供应资质的大客户包括：保乐力加（中国）、Bose Corporation、深圳三星电子、湖北恒隆汽车、艾默生网络能源、惠州三星电子、Tempe Trading S.A.Grupo Inditex、Harman International Industries、惠州市吉瑞科技等众多客户的包装供应资质。 同时，随着公司一体化服务模式在新客户中的深度推广，第三方采购和设计服务金额的增加，将在现有产能基础上，进一步释放收入增长空间。 而如人民币持续贬值，则对公司利好仍在，公司产品收入30%份额是出口，且汇兑损失也将继续减少。 我们预计2014-2015年，公司收入分别为17.17、22.16亿，同比分别增31.5%、29.1%，净利润2.57、3.38亿，同比增47.7%、31.4%，EPS分别为0.72、0.94元，当前股价对应PE分别为29.4、22.4倍。公司当前产能持续释放、新客户不断拓展，“内生性增长和外延式扩张” 相结合，业绩成长性较高，估值上可给予一定溢价，故给予推荐评级。 股价催化剂：公司在包装业资源整合方面有新的成果。 风险因素：承接下游客户订单进程上的不确定性。 分析师 马莉 ：（8610）6656 8489 ：mali_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130511020012 特此鸣谢 花小伟：（8610）8357 4523 （huaxiaowei@chinastock.com.cn） 执业证书编号：S0130112090085 对本报告的编制提供信息 [table_marketdata] 市场数据 2014.4.25 A股收盘价(元) 21.15 A股一年内最高价(元) 23.90 A股一年内最低价(元) 17.10 上证指数 2036.52 市净率 3.77 总股本（万股） 35760 实际流通A股(万股) 18007 流通A股市值(亿元) 38.09 相对指数表现图 [table_stktr nd] 资料来源：WIND 中国银河证券研究部 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 [table_page1] 公司简评研究报告/轻工制造行业 表1：美盈森当季财务指标（单位:万元、%） 分项 12Q1 12Q2 12Q3 12Q4 13Q1 13Q2 13Q3 13Q4 14Q1 收入 21958 24398 27088 29907 26509 31973 32646 39436 32694 同比 25.4% 12.1% 22.1% 32.6% 20.7% 31.0% 20.5% 31.9% 23.3% 营业成本 16726 17871 19772 20326 18278 20859 21743 26277 21868 同比 46.3% 29.6% 43.7% 10.0% 9.3% 16.7% 10.0% 29.3% 19.6% 销售费用 1494 1770 1942 2003 2083 2344 2384 2766 2162 同比 -18.7% 12.2% -7.3% -34.5% 39.4% 32.4% 22.7% 38.1% 3.8% 管理费用 2062 2245 2319 2666 2637 2819 3045 3817 3499 同比 3.9% 77.6% 8.7% -21.6% 27.9% 25.6% 31.3% 43.2% 32.7% 财务费用 -638 -485 -253 -10 -4 249 -138 196 -257 资产减值损失 0 -30 0 324 0 172 50 -63 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 0 0 0 63 8 营业利润 2239 2943 3221 4519 3440 5435 5456 6320 5193 同比 -15.4% -46.0% -31.3% -309.5% 53.7% 84.7% 69.4% 39.8% 51.0% 利润总额 2267 2711 3261 4705 3543 5643 5832 6951 5609 同比 -16.1% -59.5% -32.3% -389.8% 56.2% 108.2% 78.9% 47.8% 58.3% 所得税 438 435 533 818 681 1100 1120 1447 1103 净利润 1830 2276 2727 3886 2862 4543 4713 5504 4506 同比 -16.1% -59.9% -31.5% -411.5% 56.4% 99.6% 72.8% 41.6% 57.4% 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 0 214 192 母公司所有者净利润 1830 2276 2727 3886 2862 4543 4713 5290 4314 同比 -16.1% -59.9% -31.5% -411.5% 56.4% 99.6% 72.8% 36.1% 50.7% 盈利能力 毛利率 23.8% 26.8% 27.0% 32.0% 31.0% 34.8% 33.4% 33.4% 33.1% 营业利润率 10.2% 12.1% 11.9% 15.1% 13.0% 17.0% 16.7% 16.0% 15.9% 销售净利润率 8.3% 9.3% 10.1% 13.0% 10.8% 14.2% 14.4% 14.0% 13.8% 所得税率 19.3% 16.0% 16.4% 17.4% 19.2% 19.5% 19.2% 20.8% 19.7% 费用控制能力 销售费用率 6.8% 7.3% 7.2% 6.7% 7.9% 7.3% 7.3% 7.0% 6.6% 管理费用率 9.4% 9.2% 8.6% 8.9% 9.9% 8.8% 9.3% 9.7% 10.7% 资料来源：WIND 中国银河证券研究部 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 [table_page1] 公司简评研究报告/轻工制造行业 表2：美盈森财务报表预测（单位:百万元、%） 资产负债表 利润表 会计年度 2013 2014E 2015E 会计年度 2013 2014E 2015E 流动资产 1418 1571 1837 营业收入 1306 1717 2216 现金 730 709 716 营业成本 872 1119 1421 应收账款 365 484 623 营业税金及附加 5 6 8 其他应收款 17 19 26 营业费用 96 122 158 预付账款 15 21 26 管理费用 123 163 209 存货 247 296 384 财务费用 3 -5 6 其他流动资产 44 42 61 资产减值损失 2 2 2 非流动资产 1229 1992 2443 公允价值变动收益 0 0 0 长期投资 5 4 4 投资净收益 1 0 0 固定资产 783 1353 1695 营业利润 207 311 412 无形资产 216 234 242 营业外收入 14 10 11 其他非流动资产 225 402 502 营业外支出 0 1 1 资产总计 2648 3563 4280 利润总额 220 320 422 流动负债 626 1284 1673 所得税 43 60 81 短期借款 15 614 826 净利润 176 259 341 应付账款 255 328 416 少数股东损益 2 2 3 其他流动负债 357 342 431 归属母公司净利润 174 257 338 非流动负债 8 6 7 EBITDA 267 381 528 长期借款 0 0 0 EPS（元） 0.49 0.72 0.94 其他非流动负债 8 6 7 负债合计 634 1290 1680 主要财务比率 少数股东权益 50 52 55 会计年度 2013 2014E 2015E 股本 358 358 358 成长能力 资本公积 874 874 874 营业收入 26.3% 31.5% 29.1% 留存收益 734 991 1314 营业利润 59.8% 50.5% 32.5% 归属母公司股东权益 1964 2221 2545 归属于母公司净利润 62.4% 47.7% 31.4% 负债和股东权益 2648 3563 4280 获利能力 毛利率(%) 33.2% 34.8% 35.9% 现金流量表 净利率(%) 13.3% 15.0% 15.2% 会计年度 2013 2014E 2015E ROE(%) 8.9% 11.6% 13.3% 经营活动现金流 269 214 375 ROIC(%) 12.9%