动车组空心轴终获突破 新型货车订单可期
请务必阅读正文后免责条款 动车组空心轴终获突破 新型货车订单可期 事项：据兵器工业集团网站报道，在中国铁路总公司近日召开的自主化时速 250 公里动车组轮轴方案试用评审会上，晋西车轴试制的 CJ-1 型动车组车轴顺利通过了评审，预计 5 月初具备装车运用考核条件。公司试制的车轴将在沪昆铁路装车试运行。 平安观点： 如果一切顺利，公司的动车组空心轴可能在年内批量交付。预计空心轴毛利率远超实心轴，公司将实现动车组关键零部件的自主替代。同时，国铁 5000 辆 C80 货车订单紧急下达，2 万辆企业自备车招标在即，公司即将迎来生产大会战。 动车组空心轴可能年内批量交付。此前，晋西车轴的实心轴已经在国内 200 公里/小时的动车组上少量装备，价格在 7000-9000 元/根，毛利率 18%-19%。而目前 300公里/小时以上动车组使用合资企业智奇装备生产的空心轴单价达 44 万元/根。假设2014-2015 年中国铁路总公司招标 500 列动车组（标准列），对应 4000 辆车体。如果其中一半是 250 公里动车组，按 4 根/辆计算对车轴需求量约 8000 根。如果未来实现300 公里动车组空心轴国产化，晋西车轴将面临历史性业绩拐点。 潜在国铁 C80 和自备车订单有望提振业绩。近期，中国铁路总公司紧急召集各货车公司，要求在 5 月底交付 3000 辆 C80 货车，还有 2000 辆 C80 车交付时间待定。由于此次交车时间紧急，采取设计方案、技术指标、部件备产等同步进行的特殊模式。合计 5000 辆车对应 2 万根车轴，本次车轴要求 45 铬钒合金钢，价格远高于普通 50 型钢，这一订单将对公司业绩有较大提振。此外，晋西车轴还有望在 5000 辆 C80 车中获得部分整车订单。今年企业自备车招标启动在即，数量有望达 2 万辆，创 2011 年后的历史新高，晋西车轴有望获得部分订单。 大股东整体上市预期升温。晋西车轴大股东晋西工业集团是兵器工业集团下属的重点火箭弹研制基地。晋西集团2015年收入目标为160亿元，2011-2015年收入目标为年均增长41%。当前，新型火箭弹射程和精度、战略地位均大幅提升，军事演习和外贸出口等需求增长迅速。当前，兵器工业集团积极响应国家号召，正在筹划新一轮国企改革和资产重组。预计晋西车轴未来可能成为大股东资产注入的平台。 晋西车轴(600495) 证券研究报告 平安机械 强烈推荐 (首次) 证券分析师 陆 洲 投资咨询S1060513090003 010-59730716 luzhou906@pingan.com.cn 杨绍辉 投资咨询S1060512070002 021-38639692 yangshaohui320@pingan.com.cn余 兵 投资咨询S1060511010004 021-38636729 yubing006@pingan.com.cn 相关研究报告 行业快评：南北车步入平稳增长阶段 等待政策发力 2014-3-31 北方创业：利润增速超过收入增速势头有望持续 2014-3-25 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司事项点评2014年4月2日 2012A2013E2014E 2015E营业收入(百万元) 2,735 3,556 4,623 5,547Yo Y ( % ) 26.530.030.0 20净利润(百万元) 122 141 188 233Yo Y ( % ) 22.615.233.4 23.8毛利率(%) 11.812.612.9 13.0净利率(%) 4.54.04.1 4.2ROE(%) 7.68.210.0 11.2EPS(摊薄/元) 0.40 0.47 0.62 0.77P/E(倍) 31.2 27.1 20.3 16.4P/B(倍) 2.4 2.2 2.0 1.8 请务必阅读正文后免责条款 2/5 晋西车轴﹒公司事项点评 给予“强烈推荐”评级。我们十分看好晋西车轴在铁路装备细分行业的龙头地位，货车整车+普通车轴+动车组空心轴的产品结构将使公司在市场竞争中保持寡头垄断。预计公司2013-2015 年 EPS0.47、0.62、0.77 元，给予公司“强烈推荐”评级，目标价 18 元。 风险提示：铁路货车招标不达预期。 请务必阅读正文后免责条款 3/5 晋西车轴﹒公司事项点评图表1：晋西车轴产能规模 序号 主要产品 年生产能力 1 车轴 28 万根（本部 7 万根半精轴产能直接供应马钢晋西公司） 2 轮对 11.2 万套（本部 4.2 万套、马钢晋西公司 7 万套） 3 车辆 3000 辆（2500 辆 C80+500 辆罐车） 4 摇枕、侧架和车钩组成 15000 辆份 5 转向架 3000 辆份 6 钩尾框、上心盘等大锻件 10000 辆份 资料来源：公司公告，平安证券研究所 以下引自兵器工业集团网站3月27日题为《晋西车轴组建“自主化时速250公里动车组装车运用考核车轴项目组”》的报道：“我国高速动车组绝大部分配件已经实现国产化，当前只有车轮、车轴等三种配件没有实现国产化，晋西车轴承担着高速动车轴国产化的重要使命。目前，项目正按计划顺利进行，在攻关小组的共同努力下，动车组车轴热处理、机械加工过程中的技术难题得到了彻底解决，计划用于装车运行考核的车轴（马钢动轴4根、拖轴3根，太钢动轴、拖轴各3根）已投产进入机加工序，在本月底全面完成交付，发往唐客装车进行压装。项目组员工正严格按照评审会上专家意见进一步规范工艺技术文件，开展技术攻关，控制试制过程，尽最大努力确保试制项目顺利进行。” 2011年，晋西车轴与马钢股份合资成立马鞍山马钢晋西轨道交通装备有限公司，总投资11.99亿元，实施“马钢-晋西轮轴项目”，双方各占50%股权。晋西车轴在董事会成员占多数，由晋西并表，年度利润公司和马钢按47.5%和52.5%比例进行分红。目前马钢高速动车组车轮已通过专家验收，具备年产5万件高速动车组车轮的生产能力。 目前，国内唯一高速动车组轮对（350公里）生产和检修基地是山西智奇铁路设备有限公司。智奇公司是是山西煤炭进出口集团有限公司、博宥投资管理集团有限公司和意大利路奇霓铁路产品集团组建的合资企业，其设备、原材料均属于进口，严格意义上来说不能称为国产，这是铁道部一直以来提高动车国产化率的初衷。 此前，智奇公司的实际控制人是丁书苗，相信智奇公司垄断动车组轮对的局面将很快被打破。国内有潜力生产的企业只有马钢、晋西和太重三家，前二者在车轮、车轴两个细分领域技术规模领先，太重虽兼具轮轴生产能力，但其规模相对较小，因此晋西马钢合资公司将成为国内最有潜力承接高铁轮对国产化的企业。目前，马钢就已经按照新的铁路技术条件研制出三型高速车轮，只需要经过由中国铁路总公司统一组织评审的检验程序即可。 此前，晋西车轴的实心轴已经在国内 200 公里/小时的动车组上少量装备，价格在 7000-9000 元/根，毛利率 18%-19%。而目前 300 公里/小时以上动车组使用合资企业智奇装备生产的空心轴单价达 44万元/根。假设2014-2015年中国铁路总公司招标500列动车组（标准列），对应4000辆车体。如果其中一半是250公里动车组，按4根/辆计算对车轴需求量约8000根。如果未来实现 300 公里动车组空心轴国产化，晋西车轴将面临历史性业绩拐点。 图表2：国内动车组市场采购与需求量测算 2010A2011A2013A 2015E高速铁路里程（公里） 5000650010000 16000行车密度（标准列/公里） 0.110.130.12 0.14动车组目标配置量（标准列） 5518491200 2240均价（亿元/标准列） 1.61.61.6 1.7总价值预测（亿元） 881.61358.41920 3808目前动车组缺口（标准列） -298350 1110国内新增需求（亿元） 476.8561.6 1888资料来源：公司网站，平安证券研究所 请务必阅读正文后免责条款 4/5 晋西车轴﹒公司事项点评 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元会计年度 2012A 2013E 2014E 2015E 会计年度 2012A 2013E2014E2015E流动资产 1464 2323 2706 3183 营业收入 2735 3556 4623 5547 现金 537 894 939 1057 营业成本 2411 3108 4026 4826 应收账款 373 485 630 756 营业税金及附加 8 11 13 16 其他应收款 18 23 30 36 营业费用 36 46 60 72 预付账款 45 172 174 228 管理费用 149 206 262 317 存货 389 618 770 912 财务费用 5 35 51 51 其他流动资产 103 129 162 193 资产减值损失 3 6 5 5 非流动资产 1047 986 935 869 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 75 75 75 75 投资净收益 5 3 4 4 固定资产 441 615 667 658 营业利润 129 149 209 264 无形资产 37 37 37 37 营业外收入 30 27 28 28 其他非流动资产 494 259 156 100 营业外支出 2 1 1 1 资产总计 2511 3309 3640 4052 利润总额 157 174 236 291 流动负债 725
