业绩符合预期，华海美国达盈亏平衡

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 1042 流通股本(百万股) 1027 市价(元) 34.88 市值(百万元) 36,345 流通市值(百万元) 35,822 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：买入(维持) 市场价格：34.88 分析师：池陈森 执业证书编号：S0740517020003 电话：021-20315150 Email：chics@r.qlzq.com.cn 分析师：江琦 执业证书编号：S0740517010002 电话：021-20315150 Email：jiangqi@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 华海药业(600522)-公司深度研究：莫为浮云遮望眼，风物长宜放眼量-买入-(中泰证券_江琦_池陈森)-20170328 备注： [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 4092.85 5002.00 5970.01 7310.99 8900.65 增长率yoy% 16.93% 22.21% 19.35% 22.46% 21.74% 净利润 500.83 639.25 800.91 1055.69 1388.33 增长率yoy% 13.19% 27.64% 25.29% 31.81% 31.51% 每股收益（元） 0.48 0.61 0.77 1.01 1.33 每股现金流量 0.42 0.52 0.71 0.82 1.08 净资产收益率 11.43% 13.09% 14.02% 15.95% 17.70% P/E 72.60 56.88 45.40 34.44 26.19 PEG 5.50 2.06 1.80 1.08 0.83 P/B 8.30 7.45 6.37 5.49 4.63 投资要点  事件：公司公告2018年一季报，实现营业收入12.39亿元，同比增长9.69%；实现归母净利润1.62亿元，同比增长15.56%，实现扣非净利润1.42亿元，同比增长25.34%。2018年一季度由于汇率波动，导致比去年同期汇兑损失增加近3000万元，扣除汇率波动因素，扣非净利润增长超过50%；业绩符合我们预期。  美国制剂出口收入增长30%-40%，华海美国达到盈亏平衡。制剂出口迎来盈亏平衡点，预计全年美国公司将有望实现盈利，2018年将是公司海外制剂出口的重要拐点年。  公司国内制剂同比增长约10%，收入增速下降主要由于终端去库存，我们估计一季度终端增长30%-40%，基本符合预期。国内制剂销售人员增加，渠道覆盖范围增广，首批通过一致性评价品种的利好效应在销售中逐渐体现，我们预计公司的国内制剂销售将继续保持高增长。  原料药收入个位数增长，主要由于原料药竞争格局改善，公司一季度为了准备提价，导致一部分订单没有执行。近期，公司的原料药价格有所上涨，卡托普利、依那普利等普利类原料药，厄贝沙坦、缬沙坦等沙坦类原料药价格都有所上涨，预计2018年原料药板块毛利率将会回升。我们预计随着原料药提价陆续执行，二季度开始原料药板块的收入和盈利能力将得到显著提升。  公司毛利率同比上升3.59个百分点，达54.62%；销售费用率下降2.64个百分点至16.22%，主要由于去年同期销售费用较高；管理费用率为19.96%，保持平稳；财务费用率同比上升2.6个百分点达3.74%，主要由于汇率导致的汇兑损益大幅增加。  仿制药一致性评价最大收益者，持续增量品种流。存量品种中7个品种9个品规首批通过一致性评价，成为最大赢家。制剂出口转报将提供持续增量品种流。目前公司有40多个美国ANDA批文，已有缬沙坦等5个品种进入优先审评，未来还有十多个品种符合优先审评条件。而且未来每年有5-10个的美国ANDA有望获批，都有机会通过优先审评进入国内市场。未来几年国内、美国市场仿制药品种都将进入丰收期，将有持续丰富的产品流。  有望成为国内、国际的仿制药龙头企业。长期看，公司已经具备有全球竞争力的一流仿制药研发体系，在国内企业中更是遥遥领先。制剂出口企业走中美双报，研发回报率大幅提升，凭借国内外市场的协同优势，未来华海有望成为国内、国际的仿制药龙头企业。公司近年开始重视国内销售团队建设，后续丰富的品种将同时促进渠道建设，弥补国内销售短板。华海美国2018年有望扭亏，制剂出口进入收获期！  盈利预测和估值：我们预计公司2018-2020年归母净利润为 8.01亿、10.56亿和13.88亿，当前股价对应的PE分别为45倍、34倍和26倍。公司是国内仿制药龙头，后续品种丰富，长期成长性好，维持买入评级！  风险提示：国内制剂注册申报进度低于预期的风险；海外制剂注册申报不达预期的风险；原料药价格波动的风险 -20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%华海药业沪深300[Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2018年05月01日 华海药业(600521)/化学制药 业绩符合预期，华海美国达盈亏平衡 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表1：华海药业分季度经营数据 来源：WIND，中泰证券研究所 图表2：华海药业分季度归母净利润情况 图表3：华海药业分季度营业收入情况 来源：WIND,中泰证券研究所 来源：WIND,中泰证券研究所 图表4：沙坦类原料药价格走势 图表5：普利类原料药价格走势 来源：WIND,中泰证券研究所 来源：WIND,中泰证券研究所 2016-1Q2016-2Q2016-3Q2016-4Q2017-1Q2017-2Q2017-3Q2017-4Q2018-1Q营业收入968.011015.01939.391170.451129.541220.901159.581491.991239.04营收同比增长32.50%12.14%19.48%8.53%16.69%20.28%23.44%27.47%9.69%营收环比增长-10.24%4.86%-7.45%24.60%-3.50%8.09%-5.02%28.67%-16.95%营业成本524.48549.11454.00525.08553.13527.39491.51630.64562.33销售费用102.40148.16144.91219.25213.05235.46215.17240.97200.99管理费用184.38206.48196.52272.15220.33246.86217.97314.79247.34财务费用11.79-7.424.32-16.7212.9228.4236.6932.2946.36营业利润137.93109.23140.60120.23143.08130.68283.05234.37183.52利润总额136.97149.72142.32138.06140.44185.50229.65223.66181.01所得税15.7623.8219.1251.4715.7832.1933.1374.5619.06归母净利润121.79137.08126.45115.51140.07155.36189.86153.96161.86归母净利润同比增长21.37%1.57%26.28%7.91%15.01%13.34%50.14%33.29%15.56%0%20%40%60%80%100%120%050100150200250300350400450归母净利润(百万元）归母净利润同比增长-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%010002000300040005000600070008000900010000营业收入（百万元）营收同比增长051015202530元/千克厄贝沙坦缬沙坦替米沙坦010020030040050060070001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000赖诺普利（左轴）卡托普利（右轴）马来酸依那普利（右轴） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表6：华海药业分季度毛利率和期间费用率 来源：WIND,中泰证券研究所 -10%0%10%20%30%40%50%60%70%2016-1Q2016-4Q2017-3Q销售费用率管理费用率财务费用率毛利率 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 图表7：华海药业财务报表预测 来源：WIND,中泰证券研究所 资产负债表20172018E2019E2020E利润表20172018E2019E2020E流动资产4072485961817825营业收入5002597073118901 现金691109316182373 营业成本2203248729113387 应收账款1604187523112814 营业税金及附加61648199 其他应收款9151721 营业费用905114914591794 预付账款76678197 管理费用1000125415351869 存货1594168820042340 财务费用110543925 其他流动资产97122150180 资产减值损失(8)101010非流动资产4195372636343508 公允价值变动收益0000 长期投资335000 投资净收益(2)(2)(2)(2) 固定资产2233240023722237营业利润79194912731714 无形资产562624692763 营业外收入1666666 其他非流动资产1064702571508 营业外支出13121212资产总计82678585981511333利润总额779100313271768流动负债2835231225162817 所得税156200265353 短期借款1060787770872净利润62480310621415 应付账款390449520606 少数股东损益(16)2727 其他流动负债1385107712271339归属母公司净利润63980110561388非流动负债377386497463EBITDA1191131616702127 长期借款222296395348EPS（元）0.610.771.011.33 其他非流动负债15590102114负债合计3212269830143280主要财务比率20172018E2019E2020E 少数股东权益172175181208成长能力 股本1042104210421042 营业收入22.2%19.4%22.5%21.7% 资本公积1221122112211221 营业利润55.7%20.0%34.1%34.6% 留存收益2640344943575582 归属于母公司净利润27.6%25.3%31.8%31.5%归属母公司股东权益4882571366207845获利能力负债和股东权益82678585981511333 毛利率(%)56.0%58.3%60.2%62.0% 净利率(%)12.8%13.4%14.4%15.6%现金流量表20172018E2019E2020E ROE(%)13.1%14.0%15.9%17.7%经营活动现金流5467378521126 ROIC(%)12.3%13.1%15.8%19.2% 净利润62480310621415偿债能力 折旧摊销290313357388 资产负债率(%)38.9%31.4%30.7%28.9% 财务费用110543925 净负债比率(%)56.40%50.44%49.26%47.60% 投资损失2222 流动比率1.442.102.462.78营运资金变动