DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 收入、毛利率稳定增长，全年业绩同比增长50%-60% ——赛轮股份（601058）三季报点评 2013年11月4日 强烈推荐/维持 赛轮股份 季报点评 梁博 基础化工行业分析师 010-66554046 执业证书编号：S1480512060006 Email: liangbo@dxzq.net.cn 事件： 赛轮股份今年前3季度实现营业收入62亿元，同比增长17.2%；净利润1.98亿元，同比增长65.1%。公司发布业绩预增公告，预计全年业绩同比增长50%-60%，公司全年净利润约2.4-2.6亿元。 公司财务指标 指标 12Q1 12Q2 12Q3 12Q4 13Q1 13Q2 13Q3 营业收入（百万元） 1570.0 1833.3 1889.4 1782.3 1826.5 2196.8 2313.1 增长率（%） 26.26% 16.77% 3.06% -5.67% 2.48% 20.27% 5.29% 毛利率（%） 6.95% 8.13% 10.24% 12.79% 11.00% 10.38% 10.49% 期间费用率（%） 6.01% 5.21% 6.83% 10.72% 8.03% 7.21% 7.72% 营业利润率（%） 0.94% 2.95% 3.60% 1.94% 3.94% 3.27% 3.64% 净利润（百万元） 11.5 47.0 62.0 40.2 64.0 66.1 71.6 增长率（%） 32.52% 309.95% 31.97% -35.23% 59.39% 3.33% 8.23% 每股盈利（季度，元） 0.03 0.12 0.16 0.11 0.17 0.17 0.19 资产负债率（%） 63.0% 66.7% 70.9% 72.5% 73.7% 73.6% 72.8% 净资产收益率（%） 0.59% 2.53% 3.22% 2.04% 3.16% 3.25% 3.24% 总资产收益率（%） 0.22% 0.83% 0.93% 0.55% 0.82% 0.85% 0.87% 评论： 积极因素：  汽车行业平稳增长，轮胎需求向好，公司毛利率水平持续提升。国家统计局数据显示，1-9月国内汽车产量1713.9万辆，增长15.3%，其中轿车产量954万辆，增长14.5%。国内汽车产量数据好于市场年初的预期。同时美国汽车市场持续回暖，1-9月美国轻型车销量1174万辆，同比增长8.1%，延续了去年以来的增长势头。今年以来我国轮胎行业产销情况较去年有所好转，大型轮胎企业的开工率均好于去年。得益于橡胶价格的低位运行，轮胎企业的毛利率水平较去年同期上升，赛轮股份前3季度综合毛利率12%，较去年全年的9.8%高出2.2个百分点。 click here: http://www.hibor.com.cn P2 东兴证券财报点评 收入、毛利率稳定增长，全年业绩同比增长50%-60% DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 图1：天胶价格底部徘徊 图2：2011年以来毛利率、净利润率呈上升趋势 资料来源：上期所，海关 资料来源：公司财报，东兴证券研究所  业务整合进展良好，营业收入同比增长17.2%。由于沈阳和平并表、海外销售增长，公司前3季度营业收入达到62亿元，同比增长17.2%。资产负债表显示，3季度末公司存货金额为8.7亿元，比2季度末下降2亿元。同时公司应收账款较2季度末上升约1亿元。存货下降，应收账款增加，表明三季度公司销售情况较好。预计全年公司营业收入将达到82亿，收入规模有望超过黔轮胎、风神股份，在上市轮胎公司中仅次于双钱股份。  投资金宇实业获得良好回报，预计全年可实现投资收益7500-8000万元。公司去年出资收购金宇实业49%股权，金宇实业主营半钢胎业务，今年以来产能利用率一直维持在90%以上，盈利情况良好。向上调整金宇实业全年净利润预测值，预计在1.5-1.6亿元之间，可给上市公司贡献投资收益约7500-8000万元，较我们年初的预期高出约2500万元。 图3：2013年赛轮半钢胎收入占比有望超50% 资料来源：东兴证券研究所  越南项目、巨胎项目稳步推进，公司具备长期增长潜力。作为民营轮胎企业，赛轮股份市场嗅觉灵敏，click here: http://www.hibor.com.cn DONGXING SECURITIES 东兴证券财报点评 收入、毛利率稳定增长，全年业绩同比增长50%-60% P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 不仅在国内率先进行同业并购，公司还率先走出国门，在越南投资建厂。据了解，越南项目一期于今年10月建成投产，该项目是公司2014年的增长点之一。另外公司巨胎项目也在稳步推进，6月中旬第一条57寸工程巨胎下线，到10月末，公司已经累计生产57寸巨胎若干条，工程师正在测试产品性能，调整机器参数、产品配方等。目前57寸巨胎仍未对外销售，随着工艺参数的不断成熟，我们乐观预计到2014年末，57寸巨胎可能实现销售。我们维持前期的预测，预计到2015年巨胎项目销售收入将突破1亿元，并开始贡献利润。 消极因素：  物流仓储费用增加，导致销售费用大幅上升。今年1-3季度公司销售费用2.88亿元，较去年同期增长1.65亿元。1-3季度销售费用占收入比例为4.65%，而去年全年仅为3.24%。据了解，销售费用快速增长的主要原因包括：（1）为了适应生产销售规模的扩大，公司租用新的仓库导致仓储费用增加，另外今年物流费用也较去年大幅增长；（2）出口杂费增长；（3）为刺激国内全钢胎销售增加了给下游经销商的佣金和返利。明年公司自建仓库有望建成使用，届时仓储费用可能降低。 图4：销售费用率上升速度较快 资料来源：东兴证券研究所  发行公司债、长期负债增加，导致财务费用上升。1-3季度财务费用为1.21亿元，较去年同期增加约3900万元。财务费用增加主要因为公司越南项目、巨胎项目资金投入增加，公司增加了4亿元长期负债和7.14亿元的公司债。预计全年财务费用在1.6-1.7亿元之间。目前公司正在进行非公开发行，预计完成后可募集资金约7.2亿元，预计今年4季度可完成发行，届时可替换部分银行贷款，降低公司的负债率。2014年的财务费用有望出现同比回落。 click here: http://www.hibor.com.cn P4 东兴证券财报点评 收入、毛利率稳定增长，全年业绩同比增长50%-60% DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 图5：负债率水平偏高，财务费用走高 资料来源：东兴证券研究所 盈利预测和投资建议： 公司前三季度业绩符合我们此前预期，毛利率水平略好于我们此前的估算。金宇实业对公司的利润贡献超出我们此前的估算。整体来看，公司对沈阳和平、金宇实业的整合初见成效，越南项目投产、巨胎项目稳步推进，下游汽车行业对轮胎的需求也在增长，因此我们继续看好赛轮股份。预计公司2013年EPS为0.68元，2014年EPS为0.93元（考虑了增发，金宇实业并表等因素），继续给予公司“强烈推荐”评级。 click here: http://www.hibor.com.cn DONGXING SECURITIES 东兴证券财报点评 收入、毛利率稳定增长，全年业绩同比增长50%-60% P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 流动资产合计 2790 3791 3985 5152 6237 营业收入 6390 7075 8136 10158 11809 货币资金 533 1160 1627 2032 2362 营业成本 5954 6382 6997 8736 10156 应收账款 461 693 6 7 8 营业税金及附加 2 13 15 18 21 其他应收款 13 14 17 21 24 营业费用 117 229 415 457 567 预付款项 233 511 815 1195 1637 管理费用 130 173 260 356 413 存货 999 1107 1208 1508 1753 财务费用 60 108 190 158 180 其他流动资产 0 0 0 0 0 资产减值损失 11.17 12.15 16.00 5.00 5.00 非流动资产合计 1950 3449 3699 3621 3525 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 60 481 550 550 550 投资净收益 0.00 13.89 75.00 80.00 90.00 固定资产 1540.11 2218.31 2130.88 2283.46 2218.04 营业利润 116 171 318 508 557 无形资产 88 305 275 244 214 营业外收入 14.48 13.64 16.00 28.00 20.00 其他非流动资产 0 0 0 0 0 营业外支出 1.09 0.72 15.00 8.00 8.00 资产总计 4741 7239 7684 8774 9762 利润总额 129 184 319 528 569 流动负债合计 2804 4382 4238 4607 5057 所得税 24 25 61 100 108 短期借款 1669 2656 2556 2509 2611 净利润 105 159 258 428 461 应付账款 960 1290 1342 1675 1948 少数股东损益 0 -1 0 0 0 预收款项 42 59 79 105 134 归属母公司净利润 105 160 258 428 461 一年内到期的非流动负债 119 0 0 0 0 EBITDA 422 736 826 1044 1133 非流动负债合计 98 869 1264 1577 1770 EPS（元） 0.32 0.42 0.68 0.92 0.99 长期借款 90 45 445 645 745 主要财务比率 应付债券 0 713 713 713 713 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 负债合计 2902 5251 5502 6184 6827 成长能力 少数股东权益 0 27 27 27 27 营业收入增长 -9.7% 10.7% 15.00% 24.85% 16.25% 实收资本（或股本） 378 378 378 465 465 营业利润增长 -29.8% 385.7% 85.85% 59.76% 9.57% 资本公积 1076 1076 1076 1076 1076 归属于母公司净利润增长 61.3% 244.7% 61.26% 65.52% 7.70% 未分配利润 352 459 627 905 1205 获利能力 归属母公司股东权益合计 1839 1961 2155 2563 2908 毛利率(%) 7% 10% 14% 14% 14% 负债和所有者权益 4741 7239 7684 8774 9762 净利率(%) 2% 2% 3% 4% 4% 现金流量表 单位:百万