工程量饱满，预计中海油增产需求依然较大

2013年11月1日 公司研究：海油工程(600583) 请务必阅读正文后的免责条款部分 采掘行业 海油工程（600583） 公司报告 评级：增持 目标价： 10.5 收盘价 8.15 工程量饱满，预计中海油增产需求 依然较大 目标价 10.5 基本数据 投资要点:  三季度公司销售收入55.7亿元，同比增长59.6%。销售收入增速与中海油资本支出增速基本一致。三季度，中海油资本支出合计223亿元，同比增长49.2%，其中开发性支出135亿元，同比增长47%，但增速较上半年略有下滑。总体收入变动趋势整体与中海油资本支出变动趋势一致。  工程量持续饱满，公司迎来持续性的生产高峰。仅第三季度，公司投入船天共达到了1万个，而去年三季度仅为3700个。同时第三季度，公司铺设海底管线长度达到了447公里，较同年同期的234公里同比增长了91%。预计全年，公司将完成49座钢结构物装船，工作量是2012年的1.5倍。同时截止到三季度末，公司共完成了23 座导管架、17 座组块的海上安装，平均每周完成一座导管架或海上组快的安装。  三季度，中海油完成103.4百万桶油当量净产量，同比增长17.8%，剥离尼克森16.1百万桶贡献，三季度中海油产量基本和去年持平。但上半年中海油不含尼克森尽产量为173.3百万桶，同比上升7.7%。预计全年中海油可以完成338到348百万桶产量目标。但假设考虑到“十二五”末，中海油不含尼克森年化产量增长6%到10%，中海油未来2年增产需求可能依然较大，预计中海油未来开发性资本支出将保持较快增长。  在中海油2013年的10个新项目中，已经有4个投入生产，绥中36-1二期调整和歧口18-1调整准备投产，剩余项目包括丽水36-1、陆丰7-2、流花19-5、荔湾3-1将持续进去工程高峰期。预计4季度，公司海上工程量将依然较为饱满。  三季度毛利率18.6%，同比上升6.1个百分点，环比上升0.9个百分点。归属母公司的净利润为5.1亿元，同比增长115.7%。三季度公司预付款6.2亿元，同比增长120.9%。存货268亿元，同比增长76.4%。预收款13.7亿元，同比增长59%。  前三季度，公司资本支出共11.48亿元，预计全年资本支出在15亿元到18亿元左右。预计未来1到2年，公司资本支出也较为稳健，我们估算可能在15亿元到18亿元左右。因此新增固定资产带来的折旧是较为有限的，未来毛利率有持续提升空间。  另外，公司增发募集的34.7亿元，加上公司长期借款从年初的19.3亿元，下滑到1.75亿元，预计可有效降低公司2014年的财务费用，一定程度上带动2014年的利润增长。  我们预计中海油近两年浅海油气田大开发以及现有存量油气田的调整需求，将有效带动公司收入的增长，同时保持毛利率的稳健上升。另外，公司未来两年固定成本增长有限，利润增速将持续快于销售收入增速。我们预计公司2013年和2014年的利润增速分别为126%和37%。预计公司2013年到2015年的EPS为0.43元、0.59元和0.74元，对应的PE为18.8倍，13.75倍和11.09倍。给予“增持”评级。 52周最低/最高(元) 4.9-8.5 市盈率(x) ttm 25.37 市净率(x) lf 2.39 ROE(ttm) 11.4% EV/EBITDA(x) lyr 16.76 股息率 0.00% 总股本(亿) 44.21 流通A股(亿) 38.89 流通B股/H股（亿） 0.00 总市值（亿元） 360.34 流通A股市值（亿元） 316.99 主要控股股东 中国海洋石油总公司 占总股本比重 51.3% 相对股价表现 3个月 6个月 12个月 海油工程 10.9% 29.1% 51.5% 沪深300 8.2% -3.1% 5.3% 相关研究 蔡奕 S0120513030001 8621-68761616-8563 caiyi@tebon.com.cn 德邦证券有限责任公司 上海市福山路500号城建国际中心26楼 http://www.tebon.com.cn 0.000.050.100.150.200.250.300.350.400.450.50-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2012-10-232013-01-182013-04-232013-07-242013-10-25成交量（亿元） 海油工程 沪深300 click here: http://www.hibor.com.cn 2013年11月1日 公司研究:海油工程(600583) 请务必阅读正文后的免责条款部分 2 主要财务指标 单位:百万元 2010 2011 2012 2013e 2014e 2015e 营业收入 7,138 7,385 12,383 19,049 22,967 27,691 收入增幅(%) -49% 3% 68% 54% 21% 21% 净利润 84 181 848 1,916 2,620 3,250 净利增幅(%) -91% 115% 369% 126% 37% 24% 毛利率(%) 11% 14% 19% 20% 20% 21% ROE(%) 0.9% 2.0% 8.6% 15% 16% 17% 期末EPS(元) 0.02 0.05 0.22 0.43 0.59 0.74 PE(x) 373.58 118.21 26.92 18.80 13.75 11.09 PB(x) 3.49 2.27 2.23 2.39 2.06 1.77 EV/EBITDA(x) 33.2 20.0 12.1 10.3 7.8 6.8 click here: http://www.hibor.com.cn 2013年11月1日 公司研究:海油工程(600583) 请务必阅读正文后的免责条款部分 3 一、行业背景情况 2012年，我国石油进口总额达到了2207亿美元，同比增长12.2%。进口原油2.71亿吨，同比增长6.8%。2009年开始，我国石油自给率50%，截止到2013年6月，我国原油自给率仅为42.6%。按照目前我国原油产量和消费量水平的发展趋势，预计到2020年，我国石油自给率将下滑到27%。 一般按照石油安全供给能力评估指标体系，当石油自给率低于40%时，即被视为石油能源处于不安全的水平。以我国未来石油消费量年均增长5%，中石油、中石化原油产量按照过去10年年均1%到2%的产量增长，中海油年均10%的产量增速增长估算，到2017年，我国石油自给率将低于40%。石油能源的安全性受到威胁。 那么，在中石油和中石化产量增速受限的背景下，中海油的产量增速要达到多少，才能维持我国石油自给率不低于40%。根据我们的测算，假设未来我国石油消费量增速在5%左右，中石油和中石化产量增速维持在过去10年的水平，那么中海油未来的产量增速大约需要达到16%左右才能维持目前我国石油自给率不在下滑的趋势。 图 1：2012年，我国石油进口总额已经达到2207亿美元，同比增长12.2% 我国石油进口总金额 单位：亿美元 图 2：2009年开始，我国石油自给率低于50%，目前，我国石油自给率仅43% 我国石油自给率 资料来源：国家统计局，德邦证券研究所整理 资料来源：国家统计局，德邦证券研究所整理 图 3：中海油“十二五”产量规划 资料来源：中海油，德邦证券研究所整理 46 149 117 128 198 339 477 664 798 1293 893 1352 1967 2207 05001,0001,5002,0002,50019992000200120022003200420052006200720082009201020112012我国石油进口总金额（亿美元） 0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.001995-011995-121996-111997-101998-091999-082000-072001-062002-052003-042004-032005-022006-012006-122007-112008-102009-092010-082011-072012-062013-05我国石油自给率 328.8 331.8 341.5 338～348 529.5 0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.02006200720082009201020112012201320142015中国海洋石油：油气当量产量 中国海洋石油：油气当量产量 “十一五”目标，CAGR=7%到11%。 实际CAGR=16.3%。 “十二五”目标CAGR=6%到10%。 click here: http://www.hibor.com.cn 2013年11月1日 公司研究:海油工程(600583) 请务必阅读正文后的免责条款部分 4 图 4：原油进口不是没有天花板 我国原油进口总量及欧佩克原油产量比较 单位：百万吨 图 5：美国石油自给率在2005年的低点后，开始上升。目前已经开始超过60% 美国石油自给率 资料来源：国家统计局，世界银行，德邦证券研究所整理 资料来源：美国统计局