2014年2月宏观经济报告 敬请参阅最后一页免责声明 1 / 12 • 外围市场方面，美国最新的房地产、制造业和就业数据都不及市场预期，由于受到极寒天气的影响，暂时的波动不改美国经济继续向好的趋势。欧洲经济复苏的趋势日渐明晰，但内需疲弱和和徘徊在低位的通胀水平，使得欧洲央行面临着进一步宽松的压力。 • 国内方面，近期PMI数据显示国内经济延续放缓趋势，进出口数据超预期大幅走高，通胀略高于预期。这里面有春节因素的影响，需要等待3月份公布数据之后才能印证经济的走势。 • 流动性方面，由于节后现金回流给予银行体系流动性较大支持，年初银行超储率也处于季节性的高位，再加上1月份贸易顺差再超预期，新增外汇占款也增加了市场的流动性投放。节后尽管有大量公开市场逆回购到期，且央行未进行任何对冲操作，但目前市场资金面依旧非常宽松。在央行依然维持偏紧货币政策的立场下，资金这般宽松的状态很难持续。 • 货币政策方面，央行发布的2013年第四季度《中国货币政策执行报告》显示，央行预防过调可能出现的金融风险的意愿在增强，货币政策从持续偏紧向不再紧的概率在增加。除非未来几个月经济数据大幅下滑，货币政策才可能会有所放松。 • 宏观政策方面，市场期待3月份的两会有一些政策落地。至于经济刺激政策，本届政府愿意为促进结构改革和经济转型而牺牲一点增长速度，刺激措施出台的门槛高过上届政府。同时受到地方债的限制，此轮财政刺激措施即使出台，估计规模也有限，而且应该是由中央政府主导。 2014年2月14日 星期五 经济延续放缓趋势 期待两会政策落地 联系人 李婷 电子邮箱 li.t@jyqh.com.cn 电话 021-68559999*263 要 点 2014年2月宏观经济报告 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 12 目录 第一部分 海外经济分析 ................................................... 3 1.1 美国：经济增长出现波动 ...................................................................................... 3 1.2 欧元区：经济复苏趋势日渐明晰 .......................................................................... 5 第二部分 中国经济分析 ................................................... 7 2.1 经济运行偏弱 .......................................................................................................... 7 2.2 流动性偏紧状态有所改善 ...................................................................................... 9 2.3 期待两会政策落地 ................................................................................................ 10 第三部分 总结 ............................................................ 11 2014年2月宏观经济报告 敬请参阅最后一页免责声明 3 / 12 第一部分 海外经济分析 近期公布的美国的经济数据出现波动。如美国最新的房地产、制造业和就业数据都不及市场预期 ，这有天气因素的影响，暂时的波动不改美国经济向好的趋势。欧洲经济复苏的趋势日渐明晰，但内需疲弱和和徘徊在低位的通胀水平，使得欧洲央行面临着进一步宽松的压力。 1.1 美国：经济增长出现波动 1.1.1 制造业超预期放缓 最新公布的美国1月ISM制造业PMI指数为51.3，比上月大幅下滑5.2个百分点，创2008年来最大跌幅。其中制造业新订单指数51.2，大幅下滑13.2个百分点，跌幅创1980 年来最大，产出指数54.8，下滑6.9个百分点 ，制造业就业指数也大幅下挫。此外，美国12月工厂订单环比下降1.5%，创五个月来最大跌幅。制造业复苏一改以前持续走强的趋势，放缓到如此地步，或许归咎于罕见的严寒天气。但这种下滑是短暂的还是趋势性的，今后几个月的制造业活动值得关注。 1.1.2 农非就业数据低于预期 美国1月新增非农就业增加11.3万,较2013年12月有所 回升,但低市场预期的18万。其中,私人部门新增14.2万,高于前值8.9万,低于预期的18.5万；政府部门减少2.9万,减幅高于12月的1.4万。制造业新增就业人数超预期,而服务业新增就业状况低于预期。这受到了节假日后零售业以及政府部门就业岗位削减的影响。 1月的失业率进一步下降至6.6%，创五年来新低，这也逼近美联储6.5%的失业率门槛。1月的劳动参与率小幅上升但仍处于低位，从12月的62.8%提升至63.0%。劳动参与率回升的情形下,失业率继续下降,增加了失业率数据改善的“含金量”。 虽然非农就业数据不如预期，但市场对非农就业反应不如12月份那么负面。美股、黄金价格、美元指数、美债收益率的变动幅度明显弱于上一次。究其原因 ，一方面是非农就业受到恶劣天气的暂时性影响更大一些，另一方面劳动参与率回升显示出美国经济复苏的根基未变。 1.1.3 数据波动不改QE淡出节奏 整体看来，美国经济 处已步入持续复苏的状态，同时物价处于调控目标之内，美国方面的债务上限问题再次妥善处理也为之后的经济恢复做出了良好的铺垫。尽管近期受极寒天气影响，疲软的1月数据虽然不会使联储离开当前缩减QE路径，但也增加不少决策压力。 任美联储主席耶伦在首次听证会上，表达了其非常“鸽派”的观点：美国就业市场复苏 2014年2月宏观经济报告 敬请参阅最后一页免责声明 4 / 12 远未完成，失业率远高于实现完全就业时的水平。失业率降至6.5%门槛下方不会自动触发加息，政策利率仍将维持在低位相当长时间。 目前美联储政策的看点已经转移至“前瞻性指引”方面,即低利率会维持很长的时间。预计美 联储将会延续小幅、均匀收缩QE的政策基调,每次议息收缩100亿购债规模,14年末结束QE。由于新任主席耶伦极为重视“沟通”的作用以及货币政策的透明度,联储极可能在未来FOMC会议上修改前瞻指引以便缓和QE退出对于市场的冲击、稳定市场预期。 图表 1 主要国家经济复苏情况-GDP（%） 图表2 美国失业率持续下降 数据来源：Wind 金源期货 图表 3 美国房屋销售数据回落 图表4 美国CPI与核心CPI都处于低位 数据来源：Wind 金源期货 图表 5 美国PMI指数显示制造业持续回暖 图表6 美国投资者信心指数出现回落 -20.00 -15.00 -10.00 -5.00 0.00 5.00 10.00 15.00 2007-03 2007-10 2008-05 2008-12 2009-07 2010-02 2010-09 2011-04 2011-11 2012-06 2013-01 2013-08 美国 日本 欧元区 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 -1,000.00 -500.00 0.00 500.00 1,000.00 2007-01 2007-09 2008-05 2009-01 2009-09 2010-05 2011-01 2011-09 2012-05 2013-01 2013-09 新增非农就业人数（千人） 美国失业率（%） 0.00 200.00 400.00 600.00 800.00 1,000.00 2007-01 2007-08 2008-03 2008-10 2009-05 2009-12 2010-07 2011-02 2011-09 2012-04 2012-11 2013-06 美国新屋销售（千套） 美国成屋销售（万套） -4.00 -2.00 0.00 2.00 4.00 6.00 2007-01 2007-07 2008-01 2008-07 2009-01 2009-07 2010-01 2010-07 2011-01 2011-07 2012-01 2012-07 2013-01 2013-07 美国核心CPI 美国CPI 2014年2月宏观经济报告 敬请参阅最后一页免责声明 5 / 12 数据来源：Wind 金源期货 1.2 欧元区：经济复苏趋势日渐明晰 1.2.1 欧元区制造业延续扩张 受新订单强势增长推动，欧元区制造业活动扩张加快。欧元区1月制造业PMI终值上调至54.0，高于预期的53.9，并创2011年5月以来最高。从欧元区PMI各分项来看，产出、新订单和新出口订单增速均录得2011年4月以来最快，稳健的产出、新订单和新出口订单扩张速度支撑了1月欧元区制造业的改善。 从主要成员国来看，德国制造业急剧扩张，而且欧元区边缘国家出现复苏。德国1月制造业PMI上调至56.5，创32个月新高；法国1月制造业PMI上调至49.3，创4个月以来新高；意大利1月制造业PMI小幅降至53.1；西班牙1月制造业PMI升至52.2，创45个月新高；希腊1月制造业PMI也升至51.2，为53个月以来首次进入扩张区。 服务业数据来看，欧元区1月服务业PMI终值下调至51.6，略低于预期的51.9。从各国来看， 除德国的服务业PMI终值下调低于预期之外；法国、意大利、西班牙各国的数据都上调，并好于市场预期。 总体而言，欧元区1月综合PMI终值为52.9，创2011年6月以来新高，这对于欧洲而言无疑是一个良好的开端。目前最大的不确定性是欧洲经济回暖仍极为依赖制造业。尽管服务业已经恢复增长，但其迟缓的增速反映出欧元区许多国家的需求仍迟滞不前，尤其是消费领域。未来消费能否顺利提升将是影响经济复苏的重要因素。 1.2.2 通胀水平持续走低 通胀水平持续下滑是欧洲当前需要关注的一大风险因素。欧元区1月通胀率意外跌至0.7%，进一步远离欧洲央行2%的目标值，欧元区通胀率已连续四个月低于1%，这也令欧洲央行继续宽松的可能性