瑞声科技（AAC Technologies）：13年第4季度业绩可能疲软，但2014年前景仍然乐观

关键变更德意志银行市场研究评分购买亚洲中国技术五金设备公司瑞声科技路透社彭博交易所股票代码2018.HK 2018香港恒指日期2014年1月20日预测变化于2014年1月20日的价格（港元）35.9513年第4季度的业绩可能会减弱，但2014年的前景仍然乐观尽管近期动力减弱，但仍是长期赢家我们预计瑞声的13年4季度业绩将比市场预期低3％-5％（由于某些客户的软订单），但由于平均售价的增长（声学规格升级）和新产品的贡献，相信瑞声能够在2014-15年保持可观的增长。产品（天线和集成设备）。维持买入。我们预计13年第四季度业绩不佳我们将瑞声汽车的13年4季度销售预测下调6％至22.7亿元人民币，较上一季度增长9％（高于公司10季度增长10％的指导）。我们最近的行业研究表明，三星，诺基亚和其他全球OEM（苹果除外）的订单弱于预期。在中国客户中，新兴品牌（小米和Oppo）的业务表现出可观的增长，但由于年底库存调整，领先品牌（华为，中兴通讯，酷派）的订单略低于预期。此外，用于新iPhone和iPad声学组件的ASP不如我们预期的那样好，因为它们仅进行了较小的升级。毛利率可能会略有下降，但应保持在41％以上的水平，符合公司的指导。2014年前景依然乐观尽管存在缺口，但我们对AAC的展望在2014年仍然乐观（销售额/ EBIT增长17％/ 15％）。首先，我们希望Apple可以升级下一代iPhone目标价42.00至41.00↓-2.4%销售（FYE）8,339至8,187↓-1.8%运算教授29.7至29.5↓-0.6%保证金（FYE）净利2,564.5至↓-2.1%（FYE）2,511.1资料来源：德意志银行价格/相对价格50403020101/127/121/137/13具有更大音腔和更大输出功率的音箱，帮助 瑞声科技提高ASP。其次，瑞声科技可以在平板电脑市场上获得份额（通过三星和中国客户的新项目）。第三，在天线和集成设备（天线+扬声器箱+内框）的推动下，非声学组件的销售贡献可能从2013年的〜3％上升到2014年的7％-9％。自2H13以来，AAC的天线一直受到中国客户的青睐（小米的NFC / BT / Wi-Fi天线；联想/ BBK的LDS天线），其集成设备有望在2014年赢得诺基亚，小米和微软的订单。估值与风险我们将瑞声科技的2013E / 2014E / 2015E EPS降低2％-3％（由于某些全球OEM客户的增长前景放缓）。因此，我们将目标价下调2％至41港元，基于2014年预期市盈率14倍（与四年交易平均水平持平）。风险包括智能手机声学升级缓慢以及来自低成本竞争对手的激烈价格竞争。恒生指数（重新定基）大股东潘正民 (40.79%)自由流通量（％）62年底12月312011A 2012A 2013E 2014E2015年营业额（人民币元）4,059.76,282.98,186.89,598.111,413.9息税前利润（人民币元）1,135.81,848.92,415.72,772.03,365.0报告的NPAT（人民币元）1,036.21,762.62,511.12,515.53,059.3每日平均交易价值（美元）21.3DB EPSFD（人民币）0.841.442.042.052.49DB EPS增长(%)5.070.142.50.221.6鱼子(%)23.933.236.629.529.7每（X）17.213.413.713.711.31 DB EPS完全摊薄，不包括非经常性项目净资产收益率（％）36.6净债务/权益（％）-12.1每股账面价值（CNY）6.32价格/书[x] 4.44净利息保障（x）–德意志证券公司德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MICA（P）054/04/2013。预测和比率资料来源：德意志银行估计，公司数据资料来源：德意志银行关键指标（FY1）表现（％）1m3m12m绝对-0.85.424.1恒生指数1.4-0.9-2.0资料来源：德意志银行库存数据市值（港币）44,147市值（百万美元）5,693已发行股份（百万）1,228.0目标价-12个月（港元）41.0052周范围（港元）46.09 - 27.69恒生指数23,133陆伯，（CFA）研究分析师(+886) 2 2192 2822 2014年1月20日硬件和设备AAC Technologies页面PAGE2德意志证券公司价格表现模型更新：2014年1月17日会计年度末12月31日2010201120122013E2014年2015年运行数字财务摘要亚洲DB EPS（人民币）0.800.841.442.042.052.49 每股收益（人民币）0.800.841.442.042.052.49中国DPS（人民币）0.200.360.360.570.820.82五金设备BVPS（人民币）3.33.84.86.37.59.2加权平均份额（米）1,2281,2281,2281,2281,2281,228瑞声科技平均市值（人民币元）14,68817,82123,67734,44034,44034,440企业价值（元）13,32117,21823,20833,30132,60431,384路透社：2018.HK彭博社：2018香港评估指标购买市盈率（DB）（x）市盈率（已报告）（x）14.914.917.217.213.413.413.713.713.713.711.311.3价格（2014年1月20日）港币35.95P / BV（x）5.213.704.464.443.723.04目标价港币41.00FCF收率（％）3.1纳米1.54.15.06.5 股息收益率（％）1.72.51.92.02.92.952周范围港币27.69-46.09 EV /销售额（x）4.04.23.74.13.42.7市值（百万）港元百万44,147EV / EBITDA（x）10.612.310.711.59.67.6美元5,693公司简介销售收入3,3494,0606,2838,1879,59811,414AAC Technologies Holdings Inc.，以前为AAC Acoustic毛利1,7072,0443,1003,9354,5795,497Technologies Holdings Inc.，是一家投资控股公司息税折旧摊销前利润1,2571,3952,1752,8873,3984,138公司。它是垂直整合制造商折旧189243326471626773微型技术组件。公司，沿着摊销8160000及其子公司，设计，制造商和息税前利润1,0601,1361,8492,4162,7723,365分发一整套接收器，扬声器，扬声器模块，多功能设备，麦克风，振动器，耳机，天线和陶瓷产品。50403020101月12日4月12日7月12日10月12日1月13日4月13日7月13日10月13日净利息收入（支出）2022421018员工/会员1-1926-2-22例外/非凡0 0 0 0 0 0其他税前收入/（支出）19 2 137 415 40 45除税前溢利1,099 1,142 2,016 2,831 2,820 3,431所得税费用112109259326310377少数民族1 -3 -6 -6 -6 -6其他税后收入/（费用）000000净利9871,0361,7632,5112,5163,059DB调整（包括稀释）000000DB净利润9871,0361,7632,5112,5163,059现金流量（元）经营现金流量1,0299231,6202,5912,8593,4373836343230282610111213E 14E15EEBITDA保证金EBIT保证金已付股息-245 -441 -442 -705 -1,004 -1,006借款净收益/（十月）283421144 31 32 33其他投资/融资现金流量-1,132 -649 -1,457 -24 -26 -29净现金流量-1 -361 -60701701727 1,246营运资金变动-155 -369 -469 -400 -292 -401现金及其他流动资产1,735 1,374 1,314 2,015 2,742 3,988有形固定资产1,752 2,697 3,624 4,346 4,852 5,269商誉/无形资产0 0 0 0 0 0605040302010010111213E14E40302010015E销售增长 （％）52.021.254.830.317.218.9销售增长（LHS）净资产收益率（RHS）DB EPS增长（％）60.55.070.142.50.221.6偿付能力EBITDA利润率（％）37.534.434.635.335.436.30-5-10-15-20-25-30-3510111213E14E15E净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）陆伯，（CFA）+886 22822资产负债表增长与盈利 保证金趋势关键公司指标净资本支出-576-1,189-1,253-1,193-1,133-1,190瑞声科技自由现金流453-2663671,3981,7262,247恒生指数（重新定基）募集资金/（回购）6405761,328000EV / EBIT（x）12.615.212.613.811.89.3损益表（CNYm）合伙人/投资104182242243246255其他资产1,9942,4613,7464,7985,5896,563总资产5,5846,7148,92611,40213,42916,074计息债务4708911,0351,0661,0981,131其他负债1,0991,1131,8862,5253,0093,568负债总额1,5692,0042,9213,5914,1074,699股东权益4,0144,6495,9537,7589,26811,320少数族裔16152535455股东权益合计4,0154,7106,0057,8119,32211,375净债务-1,264-483-279-949-1,644-2,857息税前利润率（％）31.628.029.429.528.929.5支付比例（％）24.842.625.128.139.932.9净资产收益率（％）26.323.933.236.629.529.7资本支出/销售额（％）17.229.319.914.611.810.4资本支出/折旧（x）2.94.63.82.51.81.5净债务/权益（％）-31.5-10.3-4.6-12.1-17.6-25.1净利息保障（x）资料来源：公司数据，德意志银行估计纳米纳米纳米纳米纳米纳米 2014年1月20日硬件和设备AAC Technologies德意志证券公司页面PAGE3投资论文外表我们给AAC买入评级。在过去的三年中，我们已经看到高端智能手机声学组件的大幅升级。我们相信创新将继续发展，并使AAC等行业领先者受益。 1）我们预计高端智能手机将配备三个MEMS麦克风（现在只有两个），一个双扬声器盒和一个具有更大腔室和/或集成天线的扬声器盒。这些设计可以增强噪声消除效果，提高输出功率，并提供更好的低音和立体声，我们认为这对于老练的消费者而言非常重要。 2）我们看到中等价格的智能手机（尤其是中国供应商）开始采用扬声器盒和MEMS麦克风（以前仅用于高端手机）。声学组件的成本很小（占BOM成本的2％-3％），但可以在产品差异化中发挥关键作用。我们认为，由于规格升级，低端和高端智能手机的声学组件的平均售价将呈上升趋势。这意味着AAC可能会从未来的每台低端或高端智能手机中获得更多利润。此外，非声学组件可以作为长期增长动力。瑞声已经在其他手机部件领域进行了投资，包括天线，机械零件和镜头模块，以成为其