重点行业可转债研究系列之十九：农林牧渔行业转债整体受限流动性，关注天康

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年9月30日 固定收益 农林牧渔行业转债整体受限流动性，关注天康 ——光大证券重点行业可转债研究系列之十九 固定收益动态  行业基本面及正股估值 截止2019年9月27日，农林牧渔（申万）行业共有84家企业，总市值达到10149.54亿元，市场规模在28个一级行业（申万）中排名居后。近三年的ROE平均值为8.44%，在整体行业中排名第15位；截止2019年上半年，ROE为3.51%。农林牧渔行业2018年营业收入达到5134.28亿元，同比增速为9.08%，比上年下降3.23个百分点；2019年上半年营业收入为2485.48亿元，同比下降51.59%。2018年行业整体实现归母净利润122.14亿元，同比下降48.08%，比上年回落10.17个百分点；19年上半年实现归母净利润104.37亿元，同比增速为95.43%。 主要细分行业分为林业、农产品加工、农业综合、饲料、渔业、种植业、畜禽养殖和动物保健等领域。其中，畜禽养殖总市值达到4514.08亿元，2019年上半年营收占比在农林牧渔行业居中，营收达到645.19亿元，占总体行业的25.96%；饲料是农林牧渔行业的收入来源最大领域，三年平均ROE在12%。畜禽养殖ROE表现最为突出，三年平均ROE在14%附近；其余细分行业ROE水平均在12%以下。 截止2019年9月27日，当前市盈率为36.76X，整体估值高于近三年的平均值（33.0X）。细分行业中饲料、畜禽养殖、饲料估值均在近三年估值70%分位以上。  可转债发行情况 目前农林牧渔行业可存量转债有众兴、天康、金农、天马、中宠。2019年以来，农林牧渔行业仅发行1只转债，为中宠转债，发行规模1.94亿元。 截止2019年9月27日，农林牧渔行业拟发行可转债的上市公司中，共有1家公司获得发审委通过，为新希望，发行规模为40亿元。共有7家获股东大会通过，分别为宏辉果蔬、晨光生物、正邦科技、海大集团、唐人神、雪榕生物、道道全，共计发行规模为86.16亿元。  主要存量可转债梳理 当前农林牧渔行业可转债发行规模普遍偏小流动性受限，整体择券空间有限；近期调控政策的连续出台，猪价涨幅放缓，短期股价承压。但从较长猪周期视角来看猪瘟将使得规模化企业未来进一步提升市占率，而非单纯短期价格冲击的博弈，因此可以积极关注超跌后的低吸机会，建议关注天康转债。  风险提示 1）猪肉价格不及预期风险； 2）原材料价格持续上行风险； 3）市场竞争风险。 分析师 张旭 (执业证书编号：S0930516010001) 010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 危玮肖 (执业证书编号：S0930519070001) 010-58452070 weiwx@ebscn.com 邵闯 (执业证书编号：S0930519050004) 021-52523677 shaochuang@ebscn.com 邬亮 (执业证书编号：S0930518040003) 010-58452047 wuliang16@ebscn.com 联系人 曾章蓉 0755-23894967 zengzhangrong@ebscn.com 2019-09-30 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 行业基本面与正股估值 ............................................................................................................. 4 1.1、 行业整体：净资产收益率位居中游 ......................................................................................................... 4 1.2、 细分行业：畜禽养殖ROE表现突出 ....................................................................................................... 5 1.3、 正股估值水平：多数细分行业估值居高位 .............................................................................................. 5 2、 可转债发行 ............................................................................................................................... 6 3、 重点存量标的梳理 ..................................................................................................................... 7 3.1、 中宠转债（128054.SZ） ........................................................................................................................ 7 3.2、 天康转债（128030.SZ） ........................................................................................................................ 9 4、 风险提示 ................................................................................................................................. 10 图表目录 图1：28个申万一级行业的ROE平均值（2016-2018） ........................................................................................ 4 图2：农林牧渔行业（申万）营业收入和归母净利润同比增速（2014-2019H1） ................................................... 4 表1：A股农林牧渔行业主要细分行业与上市公司（2019/9/27） ........................................................................... 5 图3：农林牧渔细分行业平均营业收入同比增速和ROE平均值（2016-2018） ..................................................... 5 表2：农林牧渔行业的动态市盈率（2019/9/27） .................................................................................................... 5 图4：农林牧渔行业（申万）近三年PE-Band（截至2019/9/27） ......................................................................... 6 表3：农林牧渔行业的可转债发行情况（2019年以来） ......................................................................................... 6 表4：2019年以来农林牧渔业可转债预案进展 ........................................................................................................ 6 表5：农林牧渔转债标的指标一览（截至2019年9月27日） ............................................................................... 7 图5：2019年中报ROE对比................................................................................................................................... 7 表6：中宠转债的条款及推荐逻辑（截至2019.9.27） ............................................................................................ 7 图6：中宠股份营业收入同比增速与归母净利润同比增速（2014-2019H1） .......................................................... 8 图7：中宠股份近三年PE-Band （截至2019/9/27） ............................................................................................. 8 图8：中宠股份近三年PB-Band （截至2019/9/27） ............................................................................................. 8 表7：天康转债的条款及推荐逻辑（截至2019.9.27） ............................................................................................ 9 2019-09-30 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图9：天康生物营业收入同比增速与归母净利润同比增速（2014-2019H1） .......................................................... 9 图10：天康生物近三年PE-Band （截至2019/9/27） ......................................................................................... 10 图11：天康生物近三年PB-Band （截至2019/9/27） ......................................................................................... 10 2019-09-30 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 1、行业基本面与正股估值 1.1、行业整体：净资产收益率位居中游 从行业整体表现来看，截止2019年9月27日，农林牧渔（申万）行业共有84家企业，总市值达到10149.54亿元，市场规模在28个一级行业（申万）中排名居后。近三年的ROE平均值为8