房地产行业深度：次贷危机后的美国地产周期与地产股走势

本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 次贷危机后的美国地产周期与地产股走势 证券研究报告 所属部门 । 行业研究部 报告类别 । 深度报告 所属行业 । 金融地产/地产 报告时间 । 2019/09/04 分析师 陈 雳 证书编号：S1100517060001 010-66495901 chenli@cczq.com 联系人 王一棠 证书编号：S1100118050005 0755-25333092 wangyitang@cczq.com 川财研究所 北京 西城区平安里西大街28号中海国际中心15楼，100034 上海 陆家嘴环路1000号恒生大厦11楼，200120 深圳 福田区福华一路6号免税商务大厦30层，518000 成都 中国（四川）自由贸易试验区成都市高新区交子大道177号中海国际中心B座17楼，610041 ——房地产行业深度（20190904） 核心观点  2009年以后美国开始了新一轮经济扩张，与之相伴随的是新一轮房地产周期。 由于次贷危机后，美国通过出台《多德-弗兰克法案》等措施加强了对信贷机构和抵押贷款的监管，目前这轮房地产周期发展相对较为平稳。现阶段房美国房屋需求还处于上升阶段；房屋自有率和房屋空置率分别为64.10%和1.30%，远低于2007年和2008年的水平，尚未出现房地产非常明显的过热现象；美国MBA市场综合指数、MBA再融资指数和MBA购买指数分别为576.20、2545.60和234.10，也远低于次贷危机时的水平。从人口增长角度来看，若美国移民政策没有明显改变，长周期内人口红利将一定程度对美国房地产的发展起到支撑作用。  目前美国及全球经济增速放缓使美国房地产行业的扩张一定程度上开始趋缓。 由于2019年二季度以来，美国经济增长开始放缓，美国房屋库存开始上升，美国20座大城市S&P/CS房价指数增速开始下降，房地产行业扩张速度开始趋缓。另一方面，考虑到全球经济增长同步疲软，大批央行进入降息周期，叠加美国经济短期内出现大幅走强的动力较为不足，在全球货币政策趋于宽松的周期中，美国很难独自坚持货币中性或紧缩，美联储大概率仍然会实施进一步的降息，所以短期内美国房地产的发展环境会较为宽松。  2009年之后的标普500房地产指数表现稳中向上，在2018年以来美股波动率升高的环境下，标普500房地产指数的波动率较低。 次贷危机结束后至2019年8月，标普500房地产指数的涨幅在标普500所有行业里排名第三，仅次于标普500非核心消费品和标普500信息技术行业的涨幅。从近三年的估值变化来看，标普500房地产指数的上涨主要靠盈利驱动，且PE表现较为平稳。在2018年以来美股波动率趋高的情况下，标普500房地产指数的波动率较低。2018年以来，标普500房地产指数的波动率低于除标普500公用事业以外的其他行业。从2019年中报财务数据来看，标普500房地产行业所有个股的净利润均没有出现亏损，由于2009年以后美国reits得到较好的发展，一些房地产信托公司净利润业绩较为可观。企业杠杆率普遍较低，除了美国电塔、西蒙地产、SBA通信的资产负债率高于80%以外，其他个股的资产负债率均在70%以下。资金链较为宽松，每股经营现金净流量除了世邦魏理仕是-0.94美元以外，其他上市公司均达到0.71美元以上。  风险提示：经济增长不及预期；美联储政策超预期；全球范围黑天鹅事件。 川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 2/25 正文目录 一、1971年以来的美国房地产周期 ............................................... 5 1.1 1971-2006年的房地产周期 ................................................ 5 1.2 美国次贷危机之后的房地产周期 ........................................... 6 1.3 经济放缓与低利率环境对美国房地产的影响................................. 10 二、次贷危机后美国地产股走势 ................................................ 13 2.1次贷危机后的标普500房地产指数表现 ..................................... 13 2.2 标普500房地产行业个股财务现状及涨幅 .................................. 15 风险提示 .................................................................... 24 川财证券研究报告 本报告由川财证券有限责任公司编制 谨请参阅尾页的重要声明 3/25 图表目录 图 1： 美国GDP和CPI增速和新建住房销售平均价 ................................................................. 5 图 2： 美国10年国债收益率、标普500指数以及伦敦金走势 ............................................... 5 图 3： 美国联邦基金目标利率（%） .......................................................................................... 6 图 4： 1970-2018年美国新建住房销售平均价（美元） ........................................................... 6 图 5： 2019年美国新建住房销售平均价（美元） .................................................................... 6 图 6： 1970-2018年美国新建住房销售套数（千套） ............................................................... 7 图 7： 2019年美国单月新建住房销售套数（千套） ................................................................ 7 图 8： 美国房屋自有率和房屋空置率（%） .............................................................................. 7 图 9： 美国丧失住房赎回权案例数量（件） ............................................................................. 8 图 10： 美国MBA市场综合指数、MBA再融资指数和MBA购买指数 ..................................... 8 图 11： 美国30年期抵押贷款固定利率和15年期抵押贷款固定利率（%） .......................... 9 图 12： 美国人口预测曲线 ............................................................................................................. 9 图 13： 美国新建住房可供应月度 ............................................................................................... 10 图 14： 美国20座大城市S&P/CS房价指数当月同比增速（%） ............................................ 10 图 15： 美国实际GDP当季环比增速（季度）（%） ................................................................. 11 图 16： 美国CPI当月同比增速（%） ......................................................................................... 11 图 17： 2012年4月-2019年8月美国MARKIT制造业PMI ..................................................... 11 图 18： 5年期和3年期美债利差 ................................................................................................ 12 图 19： 5年期和2年期美债利差 ................................................................................................ 12 图 20： 10年期和3个月美债利差 .............................................................................................. 12 图 21： 10年期和2年期美债利差 .............................................................................................. 12 图 22： 2019年年初以来全球多个经济体降息幅度（BP） ...................................................... 12 图 23： 标普500房地产指数走势 ............................................................................................... 13 图 24： 标普500房地产指数PE、PB和EPS .............................................................................. 13 图 25： 标普500房地产指数ROA和ROE（%） ....................................................................... 13 图 26： 标普500除房地产以外其他行业指数走势 ................................................................... 14 图 27： 标普500除房地产以外其他行业PE .............................................................................. 14 图 28： 标普500除房地产以外其他行业EPS（最近加权每股收益）（美元） ...................... 15 图 29： 标普500除房地产以外其他行业ROA（%） .............................................