业绩提升，低成本加速拿地助力土储优化

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司点评研究报告 ● 房地产行业 2019年09月03日 业绩提升，低成本加速拿地助力土储优化 华侨城A（000069.SZ） 推荐 维持评级 投资要点： 1．事件 公司发布2019年半年度报告。报告期内，公司实现营业收入176.54亿元，同比增长19.95%；公司实现归属上市公司股东的净利润28.10亿元，同比增长39.52%，扣非后归属上市公司股东的净利润为26.57亿元，同比增长45.30%；公司基本每股收益为0.3425元，同比增长39.51%。 2．我们的分析与判断 （一）高毛利低成本助力业绩提升 2019年上半年公司业绩快速增长，房地产和旅游主营业务的开发和运营能力均得到全面提升，收入规模增长。报告期内实现营业收入176.54亿元，归母净利润28.10亿元，分别同比增长19.95%和39.52%。从业务分类来看，房地产业务营业收入为121.26亿元，旅游综合业务营业收入为57.25亿元，分别同比增长22.53%和22.45%。从地区分布来看，报告期内华南地区营业收入153.69亿元，占总营业收入比重为87.06%，华侨城的业绩主要来源于具有地域传统优势的华南地区。盈利能力方面，华侨城继续保持大幅增长的势头。报告期内，公司销售毛利率为65.4%，同比提升8.68个百分点，销售净利率为16.5%，同比提升0.88个百分点。业绩和盈利能力提升的原因一是公司上半年房地产结转项目集中在一二线城市，毛利率较高；二是营业成本得到有效控制，同比减少4.05%；三是公司以行业相对较低成本拿地，报告期内新获取的16个项目中有12个以底价成交，既控制当期成本，又为未来地产项目的高毛利率保驾护航。截至本报告期末，公司预收账款为582.75亿元，覆盖去年营收的121.05%，可结算资源丰富，未来业绩保障较强。 （二）业低成本加速拿地，土储质量布局优化 报告期内，公司在严峻政策环境下积极创新营销手段，房地产项目推盘、销售、回款同比均实现增长。在土地资源储备方面，公司在逆周期积极出击，加速低价拿地，不断优化资源储备结构。上半年公司共落地18个项目，权益口径总投资金额181.40亿元，新增权益建筑面积436.78万平方米，同比增长90%。在土储布局方面，公司新增储备仍以一线和二线重点城市为主，同时在三四线城市进行拓展，并在粤港澳大湾区落地多个新项目，把握政策发展机遇。公司在逆周期利用文化旅游品牌优势以较低成本储备大量优质土地，报告期内新获取的16个项目中有12个以底价成交，取得业内显著成本优势，有利于未来房地产项目实现利润与质量的突破。 （三）杠杆水平上升，偿债能力稳定 报告期内公司资产规模扩大，总资产达3346亿元，较年初增长14%。同时报告期内公司杠杆水平小幅提升，资产负债率76.7%，同比提升3.42 分析师 潘玮 房地产行业分析师 ：（8610）6656 8212 ：panwei@chinastock.com.cn 执业证书编号： S0130511070002 特别鸣谢 王秋蘅 ：（8610）86359285 ：wangqiuheng_yj@chinastock.com.cn 相对上证指数表现图 -40%-30%-20%-10%0%10%20%18-0318-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-08上证综指华侨城A 资料来源：wind 市场数据 时间 2019.09.02 A股收盘价 6.95 A股一年内最高价(元) 9.14 A股一年内最低价(元) 5.92 上证指数 2924.11 市净率 0.98 总股本（百万股） 8202.51 实际流通A股（百万股） 7016.68 限售的流通A股（百万股） 1185.83 流通A股市值(亿元) 487.66 22361169/16850/20190904 14:51 公司点评研究报告/房地产行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 2 个百分点；剔除预售账款后的资产负债率为59.29%，同比提升1.37个百分点；产权比率（负债总计/归属母公司股东权益）为3.29%，同比提升0.55个百分点。杠杆水平提升主要原因是公司报告期内积极拿地，借款增加，尤其是短期借款大幅增加。截至报告期末公司持有短期借款280.16亿元，比去年同期末增长了129.37%；持有长期借款755.59亿元，比去年同期末增长了13.57亿元；短期借款占总资产比重同比增长3.61个百分点，长期借款占总资产比重同比减少3.33个百分点，债务期限结构有明显调整。公司报告期内现金流情况改善，累计销售回款率同比大幅增长。截至报告期末，公司共持有货币资金351.29亿元。公司主体信用评级和债券评级均为AAA级，整体偿债能力保持稳定，信用风险较低。 （四）旅游业务保持领先，其他业务稳中向好 旅游业务作为公司与房地产并列的主营业务，继续保持行业领先。报告期内，公司旗下共有19家景区、开放式休闲旅游区、度假区及独立运营的演艺项目和24家酒店、1家旅行社。公司上半年累计接待游客1782万人次，同比持平。七地欢乐谷接待游客人次同比有小幅增长；北京欢乐谷、武汉欢乐谷、重庆欢乐谷游客增幅均超10%。2019年6月，根据AECOM联合TEA共同发布的《2018全球主题公园和博物馆报告》，华侨城继续蝉联全球主题公园集团四强。其他业务方面，公司酒店与物业商业板块均运行平稳，旗下酒店累计实现收入7亿元，同比增长7%。酒店集团新签约管理3家酒店，新增客房650间；物商集团与民企合作成立扬州公司，积极开拓区域市场。 3．投资建议 华侨城上半年结转项目高毛利率助力业绩与盈利能力稳步增长，公司在逆周期以低成本大量拿地，土储高质量增长，未来销售可期，杠杆及融资结构保持在合理水平。基于对公司优质土地资源储备以及对公司布局市场销售行情的考虑，我们预计公司2019-2020年的每股收益分别为1.52、1.85元。以9月2日6.95元的收盘价计算，对应的动态市盈率分别为4.6、3.8倍。参照可比公司估值水平，公司2019年的动态市盈率为4.6倍，低于均值8.11倍，具有吸引力，我们继续维持“推荐”评级。 4．风险提示 政策调控风险，房价大幅下跌风险等。 22361169/16850/20190904 14:51 公司点评研究报告/房地产行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 3 图1：华侨城A营业收入及同比增速 13,597 10,161 11,460 13,789 14,718.1 17,654 28.0 -25.3 12.8 20.3 6.74 19.9 -30.0-20.0-10.00.010.020.030.040.002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,0002014-062015-062016-062017-062018-062019-06营业收入/百万营收同比(%)/右 资料来源：wind，中国银河证券研究院 图2：华侨城A归母净利润及同比增速 1,913 1,414 1,580 1,734 2,013.78 2,810 5.2 -26.1 11.7 9.7 16.16 39.5 -30.0-20.0-10.00.010.020.030.040.050.005001,0001,5002,0002,5003,0002014-062015-062016-062017-062018-062019-06归母净利润/百万归母净利润同比(%)/右 资料来源：wind，中国银河证券研究院 图3：华侨城AROE及ROA历年变化 7.8 5.0 4.1 3.9 3.80 4.7 2.5 1.7 1.4 1.1 0.97 0.9 0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.02014-062015-062016-062017-062018-062019-06ROE(%)ROA(%) 资料来源：wind，中国银河证券研究院 图4：华侨城A销售毛利率、三费率及销售净利率 58.8 51.9 45.9 48.5 56.72 65.4 11.6 13.9 13.3 13.6 15.29 16.4 16.1 15.7 14.9 13.1 15.62 16.5 0.010.020.030.040.050.060.070.02014-062015-062016-062017-062018-062019-06销售毛利率(%)三费率(%)销售净利率(%) 资料来源：wind，中国银河证券研究院 图5：华侨城A资产负债率及总资产周转率 67.7 66.1 64.5 71.6 73.28 76.7 0.15 0.11 0.10 0.09 0.06 0.06 0.000.020.040.060.080.100.120.140.160.1810.020.030.040.050.060.070.080.090.02014-062015-062016-062017-062018-062019-06资产负债率(%)总资产周转率(次)/右 资料来源：wind，中国银河证券研究院 22361169/16850/20190904 14:51 公司点评研究报告/房地产行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 评级标准 银河证券行业评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐：是指未来6－12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。 谨慎推荐：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报。该评级由分析师给出。 中性：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）与交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报相当。该评级由分析师给出。 回避：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）低于交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。 银河证券公司评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。 谨慎推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。该评级由分析师给出。 中性：是指未来6－12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。该评级由分析师给出。 回避：是指未来6－12个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。 潘玮，房地产行业证券分析师。本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位和执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 22361169/16850/20190904 14:51 公司点评研究报告/房地产行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券，银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于