盈利能力显著提升，自营城市加盟收入增长亮眼

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 1 轻工/家用轻工 报告原因：业绩报告 尚品宅配（300616.SZ） 维持评级 盈利能力显著提升，自营城市加盟收入增长亮眼 增持 2019年8月24日 公司研究/点评报告 公司近一年市场表现 事件描述 ➢ 公司发布2019年半年度报告：2019H1，公司实现营业收入31.37亿元，同比增长9.44%；归母净利润1.63亿元，同比增长32.38%；扣非后归母净利润1.32亿元，同比增长96.49%，非经常性损益3200万元，主要为理财收益及政府补贴，业绩符合预期。分季度来看，Q2实现营业收入18.64亿元，同比增长5.56%；归母净利润1.86亿元，同比增长18.91%；扣非后归母净利润1.68亿元，同比增长29.18%。 事件点评 ➢ 受益于加盟渠道扩张、信息化建设和成本效率管控的加强，公司盈利能力显著提升。公司净利率显著增加、三项费用率均有下降。2019H1公司毛利率为43.01%，同比下降0.34pct；净利率为5.20%，同比提升0.89pct；销售期间费用率为37.04%，同比下降2.45pct。其中，销售费用率30.14%（-0.68pct），管理费用率6.93%（-1.71pct），财务费用率-0.04%（-0.08pct）。 ➢ 公司推出第二代全屋定制模式，全屋定制多品类协同增长。报告期内，公司定制家具实现收入23.14亿元（+5.17%），配套家居实现收入5.10亿元（+4.12%）。公司推出的“只为美好生活”的第二代全屋定制，突破以橱柜+衣柜为核心的全屋柜类定制，实现家装主辅材、装配式背景墙、全屋定制家具及配套家居产品、电器等家居全品类的一站式配齐。 ➢ 发力全渠道营销：自营城市加盟增长收入亮眼，三四五线城市贡献加大，创新O2O营销效果显著。（1）加盟渠道持续扩张：2019H1公司加盟渠道实现主营业务收入约16.95亿元，较上年同期增长约8%。截至报告期末，公司加盟店总数已达2268家（含在装修的店面），相比2018年底净增加了168家，其中购物中心店占42%，上半年开店达成预期，为全年业绩的增长奠定坚实基础。（2）优化部分直营店，大力推进自营城市加盟：报告期内，自营城市消费者零售终端的销售收款规模同比增长约16%，自营城市市场份额快速提升。截至报告期末，公司直营店总数为94家，自营城市加盟店已达137家（含在装修的店面）。（3）持续下沉三四五线城市，收入贡献显著。2019上半年加盟渠道收入结构：一二线、三四五线城市占比分别为33%、67%。在上半年新增店铺中，四五线城市开店占比约72%。截至报告期末，加盟门店数分布情况：一二线、三四五线城市加盟门店数 市场数据：2019年8月23日 收盘价(元)： 91.54 年内最高/最低（元）： 54.48/99.68 流通A股/总股本（亿）： 0.68/1.99 流通A股市值（亿）： 62.41 总市值（亿）： 182 基础数据：2019年6月30日 基本每股收益 0.82 摊薄每股收益： 0.81 每股净资产(元)： 15.59 净资产收益率： 5.32% 分析师：平海庆 执业证书编号：S0760511010003 Tel：010-83496341 Email：pinghaiqing@sxzq.com 研究助理：杨晶晶 Tel：010-83496308 Email：yangjingjing@sxzq.com 相关报告： 《【山证轻工】尚品宅配（300616.SZ）一季报点评：扣非净利润大幅减亏42%， 证券研究报告：公司研究/点评报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 整装业务初具规模》2019-4-23 《【山证轻工】尚品宅配（300616.SZ）2018年报点评：多品类、全渠道协同发力，整装业务初具规模》2019-4-20 北京市西城区平安里西大街28号中海国际中心7层 山西证券股份有限公司 http://www.i618.com.cn 占比分别约22%、78%。（3）新居网持续创新O2O营销模式，打造亿级短视频矩阵，实现视频粉丝突破1亿。2019上半年，O2O引流服务实现收入0.74亿元，同比增长15.16%；天猫渠道，尚品宅配品牌上半年线上成交3.85亿元，维意定制品牌上半年线上成交1.25亿元。 ➢ 自营整装及整装云业务快速迭代及扩张：整装业务初具规模，Homkoo整装云快速推进，三地自营整装业务进展顺利。（1）整装云会员数及业务收入快速提升：截至报告期末，公司HOMKOO整装云会员数量已达1663家。2019年上半年公司整装业务收入约15,451万元，同比增长约230%，整装收入占比达到4.92%，同比提高3.29个百分点，其中2019年6月份主辅材出货量超过4000万。（2）自营整装涉足垂直家装，优化平台服务：2019上半年自营整装交付数达到708个，自营整装业务稳步推进。 投资建议 ➢ 在前期地产边际数据回暖的支撑下，家具消费增速、终端流量和市场信心已有所好转，再结合去年整体环境低迷、业绩基数较低的因素，预期下半年家具板块业绩企稳回升。公司是行业内最早从事全屋定制的企业，全屋整合能力和经验领先于竞争对手，近年来诸多创新商业逻辑的正确性逐一在业绩上得到验证。预计公司 2019-2021年实现归母公司净利润为5.78、7.06、8.68亿元，同比增长21.2%、22.1%、23.0%，对应EPS为2.91/3.55/4.37元，PE为31.45/25.76/20.94倍，维持“增持”评级。 存在风险 ➢ 宏观经济增长不及预期；地产调控政策风险；新店经营不及预期；市场推广不达预期；原材料价格波动风险；经销商管理风险；整装业务发展不及预期等。 数据来源：wind 会计年度201720182019E2020E2020E营业收入（百万元）5,323.4 6,645.4 8,074.1 9,689.0 11,433.0 同比增长32.2%24.8%21.5%20.0%18.0%归母净利润（百万元）380.0 477.1 578.3 706.0 868.5 同比增长48.7%25.5%21.2%22.1%23.0%每股收益（元）3.442.402.913.554.37PE26.5938.1231.4525.7620.94PB3.865.973.453.052.66 证券研究报告：公司研究/点评报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 数据来源：wind 利润表201720182019E2020E财务指标201720182019E2020E营业收入5,323.4 6,645.4 8,074.1 9,689.0 成长性减:营业成本2,922.1 3,742.6 4,537.7 5,464.6 营业收入增长率32.2%24.8%21.5%20.0% 营业税费54.2 61.0 72.7 91.6 营业利润增长率46.6%23.3%21.5%23.8% 销售费用1,480.3 1,959.8 2,341.5 2,722.6 净利润增长率48.7%25.5%21.2%22.1% 管理费用468.4 311.1 524.8 639.5 EBITDA增长率35.8%55.6%2.3%21.4% 财务费用-2.0 3.0 -2.5 1.0 EBIT增长率32.9%59.3%2.4%24.4% 资产减值损失7.3 1.0 4.1 4.4 NOPLAT增长率51.1%24.8%20.4%23.0%加:公允价值变动收益- - - - 投资资本增长率#######-29.7%8.3%-53.0% 投资和汇兑收益30.8 102.1 95.0 90.0 净资产增长率214.0%16.3%72.8%13.4%营业利润461.1 568.4 690.9 855.4 利润率加:营业外净收支-3.4 4.6 4.2 3.1 毛利率45.1%43.7%43.8%43.6%利润总额457.6 573.0 695.1 858.5 营业利润率8.7%8.6%8.6%8.8%减:所得税77.6 95.9 116.8 152.4 净利润率7.1%7.2%7.2%7.3%净利润380.0 477.1 578.3 706.0 EBITDA/营业收入9.3%11.5%9.7%9.8%资产负债表201720182019E2020EEBIT/营业收入7.9%10.1%8.5%8.8%货币资金646.9 1,650.5 3,796.7 5,309.5 投资回报率交易性金融资产- - - - ROE14.5%15.7%11.0%11.8%应收帐款41.5 73.9 77.4 118.1 ROA8.3%9.0%7.3%8.0%应收票据- - - - ROIC-320.2%27.2%46.5%52.8%预付帐款34.5 43.3 71.6 187.6 存货400.8 565.5 621.6 748.6 运营效率其他流动资产2,249.1 1,282.0 1,178.5 2.5 固定资产周转天数53474956可供出售金融资产- - - -