19中报点评：扣非净利润同比+39%，电商及主品牌表现靓丽

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 76.46 元 市场数据(人民币) 已上市流通A股(百万股) 62.09 总市值(百万元) 15,390.31 年内股价最高最低(元) 77.49/61.87 沪深300指数 3793.51 上证指数 2883.44 相关报告 1.《从“泡泡面膜”看珀莱雅爆款产品体系化打造-珀莱雅点评：从“泡...》，2019.7.24 2.《拟出资1.35亿元参与设立投资基金，有望积极把握化妆品及新营...》，2019.6.18 3.《19Q1业绩分析：扣非归母净利润同比+35%，多品牌+多品类...》，2019.4.19 4.《18年业绩分析：增速迅猛，扣非利润同比+50%， 线 上 持 续 拉 动...》，2019.3.29 5.《消费者画像数据观：电商与低线城市—国牌珀莱雅的逆袭利器-消费...》，2019.3.20 吴劲草 分析师 SAC执业编号：S1130518070002 wujc＠gjzq.com.cn 姬雨楠 联系人 jiyunan＠gjzq.com.cn 19中报点评：扣非净利润同比+39%，电商及主品牌表现靓丽 公司基本情况(人民币) 项目 2017 2018 2019E 2020E 2021E 摊薄每股收益(元) 1.00 1.43 1.92 2.41 2.85 每股净资产(元) 7.29 8.41 10.03 12.44 15.29 每股经营性现金流(元) 1.67 2.55 1.42 3.22 3.40 市盈率(倍) 28.61 30.90 39.77 31.74 26.84 净利润增长率(%) 30.70% 43.03% 34.81% 25.29% 18.25% 净资产收益率(%) 13.76% 16.95% 19.17% 19.37% 18.64% 总股本(百万股) 200.00 201.36 201.36 201.36 201.36 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评  1H 2019公司实现营收13.28亿元，同比+27.48 %；归母净利润1.73亿元，同比+34.49 %；扣非归母净利润1.71亿元，同比+39.40%。其中，Q2单季公司实现营收6.86亿元，同比+27.39%，增速较Q1环比-0.20pct；Q2实现归母净利润0.82亿元，同比+39.39%；扣非归母净利润为0.80亿元，同比+44.31%，增速较Q1环比+8.93pct。 经营分析  电商渠道表现强势，线下渠道稳健增长：1H19公司电商渠道营收6.11亿元，占比46.01%，同比+48.08%，其中电商直营占比47.30%，电商经销占比52.70%；CS渠道营收5.25亿元，占比39.57%，同比+11.70%；商超营收0.95亿元，占比7.17%，同比+13.10%；单品牌店营收0.74亿元，占比5.59%，同比+10.45%。；其他渠道营收0.22亿元，占比1.66%。  品牌升级&新品上市，主品牌快速增长：1H19主品牌珀莱雅营收11.74亿元，占比88.50%，同比+26.28%。2019年上半年基于品牌“海洋”的DNA，推出4大新品系列：精华家族，包括烟酰胺美白精华以及胶原蛋白线雕精华；深海保湿酵母原液；极境专效修护面膜；印彩巴哈insbaha彩妆粉底液和眼影盘。优资莱品牌实现营收0.53亿元，占比3.99%，同比+10.42%。其他品牌营收1亿元，占比7.51%，同比+53.85%。  护肤品类根基稳健，彩妆新品类增长迅猛：1H19护肤类营收12.05亿元，占比90.83%，同比+27.81%；美容（彩妆）营收0.39亿元，占比2.94%，同比+209.78%；洁肤营收0.83亿元，占比6.23%，同比-2.09%。  1H19综合毛利率同比+3.6pct, 销售费用率同比+1.77pct，净利率同比+0.68pct：1H19毛利率为65.78%，毛利率提升的主要原因为电商渠道占比提升，且电商渠道中的直营电商占比提升；化妆水、精华类等高毛利产品占比提升。销售费用率为39.40%，提升原因为配合新品推广和爆品打造，加大广告投入。管理费用率（含研发费用）为8.90%，同比+0.92pct，公司毛利率提升幅度大于费用率端，归母净利率同比+0.68pct至13.06%。 投资建议  展望2019，公司多品牌+多品类+多渠道的矩阵布局值得期待。2019-2021年预测公司EPS分别为1.92、2.41、2.85元，同比+34.81%、+25.29%、18.25%，当前市值对应PE分别为40、32、27倍，维持买入评级。 风险提示  新品牌或品类发展不及预期、市场竞争加剧、消费增速放缓、渠道结构变革 05010015020025030031.6339.8448.0556.2664.4772.68180 822181 122190 222190 522190 822人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 珀 莱 雅 国金行业 沪深300 2019年08月22日 消费升级与娱乐研究中心 珀莱雅 (603605.SH) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 1. 1H 2019扣非净利润同比+39%，电商及主品牌表现靓丽  1H 2019公司实现营收13.28亿元，同比+27.48%；归母净利润1.73亿元，同比+34.49%；扣非归母净利润1.71亿元，同比+39.40%。其中，Q2单季公司实现营收6.86亿元，同比+27.39%，增速较Q1环比-0.20pct；Q2实现归母净利润0.82亿元，同比+39.39%；扣非归母净利润为0.80亿元，同比+44.31%，增速较Q1环比+8.93pct。 图表1：公司营收（亿元）及增速 图表2：公司扣非归母净利润（亿元）及增速 来源：Wind, 国金证券研究所 来源：Wind, 国金证券研究所 图表3：公司季度营收（亿元）及同比增速 图表4：公司季度扣非归母净利润（亿元）及同比增速 来源：Wind, 国金证券研究所 来源：Wind, 国金证券研究所  电商渠道表现强势，线下渠道稳健增长：1H 2019公司电商渠道营收6.11亿元，占比46.01%，同比+48.08%，其中电商直营占比47.30%，电商经销占比52.70%；CS渠道营收5.25亿元，占比39.57%，同比+11.70%；商超营收0.95亿元，占比7.17%，同比+13.10%；单品牌店营收0.74亿元，占比5.59%，同比+10.45%。；其他渠道营收0.22亿元，占比1.66%。 公司点评 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表5：公司渠道分布 图表6：1H 2019公司主要渠道增速 来源：公司公告, 国金证券研究所 来源：公司公告, 国金证券研究所  品牌升级&新品上市，主品牌快速增长：1H 2019主品牌珀莱雅实现营收11.74亿元，占比88.50%，同比+26.28%。2019年上半年基于品牌“海洋”的DNA，推出4大新品系列：精华家族，包括烟酰胺美白精华以及胶原蛋白线雕精华；深海保湿酵母原液；极境专效修护面膜；印彩巴哈insbaha彩妆粉底液和眼影盘。优资莱品牌实现营收0.53亿元，占比3.99%，同比+10.42%。其他品牌营收1亿元，占比7.51%，同比+53.85%。 图表7：各品牌占主营业务收入比重 图表8：1H 2019各品牌营收增速 来源：公司公告, 国金证券研究所 来源：公司公告, 国金证券研究所  护肤品类根基稳健，彩妆新品类增长迅猛：1H 2019护肤类营收12.05亿元，占比90.83%，同比+27.81%；美容（彩妆）类营收0.39亿元，占比2.94%，同比+209.78%；洁肤类营收0.83亿元，占比6.23%，同比-2.09%。 公司点评 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表9：各品类占主营业务收入比重 图表10：1H 2019各品类营收增速 来源：Wind, 国金证券研究所 来源：公司公告, 国金证券研究所 2. 综合毛利率同比+3.6pct，提升幅度大于费用率端，拉动归母净利率同比+0.68pct  1H2019公司综合毛利率同比+3.6pct：1H2019公司综合毛利率为65.78%，同比+3.6pct。毛利率提升的主要原因为①渠道结构变化：电商渠道占比提升，且电商渠道中的直营电商占比进一步提升；②产品结构变化：化妆水、精华类等高毛利产品占比提升。  从费用端来看：1H2019销售费用率为39.40%，同比+1.77pct，主要原因为2019年上半年为配合公司新品推广和爆品打造。管理费用率（含研发费用）为8.90%，同比+0.92pct，主要与股权激励费用、管理职工薪酬和研发投入增加有关。整体来看，公司毛利率提升幅度大于费用率端，归母净利率同比+0.68pct至13.06%。 图表11：公司毛利率 来源：Wind，国金证券研究所 公司点评 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表12：公司销售费用率 图表13：公司管理及研发费用率 来源：Wind, 国金证券研究所 来源：Wind, 国金证券研究所；备注：管理费用率=（管理+研发费用）/收入 图表14：公司1H2019利润表详细拆解 单位：亿元 1H2019 1H2018 YOY 营业收入 13.28 10.42 27.5% 主营业务收入 13.27 10.40 27.6% 珀莱雅品牌 11.74 9.30 26.3% 其他品牌 1.53 1.10 38.6% 其他业务收入 0.01 0.01 -47.8% 营业成本 4.54 3.94 15.4% 主营业务成本 4.52 3.93 15.0% 珀莱雅品牌 3.84 3.54 8.6% 其他品牌 0.68 0.39 72.5% 其他业务成本 0.02 0.01 245.9% 税金及附加 0.12 0.10 15.7% 销售费用 5.23 3.92 33.5% 形象宣传推广费 3.23 2.16 49.9% 职工薪酬 1.12 0.96 17.3% 运费 0.36 0.29 23.9% 差旅费 0.11 0.10 10.6% 会务费 0.15 0.16 -8.4% 办公费 0.20 0.16 24.2% 调查咨询费 0.04 0.08 -51.7% 其他 0.02 0.01 82.2% 管理费用 0.89 0.62 43.0% 职工薪酬及劳务费 0.38 0.27 41.5% 股份支付 0.10 0.00 / 折旧、摊销及租赁费 0.09 0.14 -31.4% 办公及业务招待费 0.16 0.12 29.6% 咨询及中介机构费 0.07 0.03 120.7% 差旅交通及会务费 0.05 0.04 44.6% 公司点评 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 其他 0.04 0.03 20.4% 研发费用 0.29 0.21 39.7% 息税前经营性利润 2.20 1.62 35.6% 财务费用 -0.06 -0.05 -37.2% 其他收益 0.02 0.01 41.5% 投资收益 0.00 0.00 -120.9% 权益法核算的长期股权投资收益 -0.01 0.00 / 交易性金融资产在持有期间的投资收益 0.01 0.00 67.1% 信用减值损失 -0.08 -0.01 -1052.6% 资产减值损失 -0.08 -0.09 5.8% 资产处置收益 0.00 0.00 -100.0% 营业利润 2.12 1.59 33.0% 营业外收入 0.01 0.00 344.2% 营业外支出 0.01 0.00 36.1% 利润总额 2.12 1