五大视角全面回顾中美贸易摩擦、数论经济系列六：于细微处见知著

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 【宏观专题】 于细微处见知著——五大视角全面回顾中美贸易摩擦&数论经济·系列六  前言：过去一年，中美贸易摩擦不断升级。美对中加征关税清单已达2500亿美元。回望过去，我们试图回答这样几个问题：美对中加征关税的商品，最终谁来承担了关税成本？分行业看，哪些行业更有议价能力？各个行业的利润与投资是否已经受到明显的冲击？对于美国而言，哪些行业进口替代较为困难？对于中国而言，增加了哪些国家的出口以进行对冲？对于未加征关税的商品，是否已经在提前寻找新的贸易平衡？  总量视角：大概40%的关税成本由中国企业承担 对于2000亿清单涉及商品，我们量价拆分后，发现价格（不含关税价，下同）整体下行6%。参考暂未加征关税商品价格下行2%，可以认为中国企业额外降价了4%，承担了所加征10%关税中比例大概在40%（考虑到5月10日以后开始加征到25%，实际承担比例要低一些）。  行业视角：占清单规模55%的行业没有承担关税成本 对行业进行量价拆分后：1）大概占2500亿清单规模55%的行业，中国企业没有降价，意味着关税全部由美国承担。这些行业进一步又可以分为两类，一类是价格没涨也没跌，主要是中游装备业。另一类是价格明显上行，主要是材料业。我们倾向于认为后者可能来自成本的上升，而前者是议价能力的真实体现。2）占2500亿清单规模26%的行业，中国企业基本没有任何议价能力，需要独自承担关税成本，主要是仪器仪表、电子设备、家具制造、化纤这四个行业，这四个行业降价幅度均超过10%。 对出口占比较高的行业分析利润及投资情况发现：1）利润影响有所分化，没有承担关税成本的行业利润暂未受到影响；2）投资影响较为一致，几乎所有的行业投资增速都明显下行。贸易摩擦的影响在投资层面更大。  美国视角：至少占清单规模的40%的行业，美国进口替代较为困难 评判进口替代困难与否，我们看价格。若美国从其他地方进口相同的商品支付的价格高于中国，视为替代困难。大概至少占清单规模40%的行业，主要是中游装备类，美国从其他地方进口，价格同比增速高于从中国进口。 进口替代的来源看，提示以下几点：1）仪器仪表、电子设备主要来源地是中国台湾；2）交运设备、电气主要来源地是墨西哥；3）普通机械、专用设备主要来源地是法国、日本；4）家具、食品加工主要来源地是越南和墨西哥。  中国视角：出口份额并未下降 中国的出口可能并未受到太多的冲击。1-5月，中国出口额占全球主要经济体的份额为18.6%，高于2018年同期的18.2%以及2017年同期的18.1%。 上半年出口目的地看，主要是增加了欧盟、越南、马来西亚、中国台湾等地的出口。分行业看，电气、机械类主要是增加了对欧盟、越南、中国台湾的出口；交运设备类主要是增加了对马来西亚的出口。家具制造主要是增加了对欧盟、马来西亚的出口。  全球视角：贸易摩擦可能对美国的影响大于中国，提示三点关注 从进出口份额（进口或出口占全球主要经济体）上看，中国的进口份额与出口份额都在上升。反观美国，皆在下降。尤其是进口份额，美国下降较多。 对于暂未加征关税的商品，我们从上半年的美国进口情况看，提示三点：1）电子设备可能在快速的进行产业转移，受益方是越南；2）越南在服装、皮革、家具制造等轻工业方面可能同样具备了一定优势。3）电气机械、专用设备、普通机械、金属制品依然是中国的优势行业。  风险提示： 中美摩擦继续升级；WTO规则发生较大变化。 证券分析师：张瑜 电话：010-66500918 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 《【华创宏观】财政收入缺口靠什么弥补？——解密非税收入及空间》 2019-07-29 《【华创宏观】如何理解美联储的欲拒还迎？——7月FOMC会议点评》 2019-08-01 《【华创宏观】远渡重洋，LPR在中国的探索之路》 2019-08-02 《【华创宏观】贸易摩擦全回顾：制造业对美出口发生了哪些变化？——数论经济·系列六》 2019-08-04 《【华创宏观】全球不确定性提高后，各国经济会何去何从？——全球央行双周志第20期》 2019-08-13 相关研究报告 华创证券研究所 宏观研究 宏观专题 2019年08月13日 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 一、总量视角：加征关税已两轮，对中进口陡回落 ............................................................................................................. 4 二、行业视角：量与价，利润与投资 ..................................................................................................................................... 4 2.1：量与价：哪些行业需要承担关税成本？ ................................................................................................................ 4 2.2：利润与投资：是否已经受到影响？ ........................................................................................................................ 6 三、美国视角：进口替代与制造回流 ..................................................................................................................................... 6 3.1 进口替代：比例有多高？ .......................................................................................................................................... 6 3.2 进口替代：哪些容易，哪些难？ .............................................................................................................................. 6 3.3 进口替代：谁在受益？ .............................................................................................................................................. 7 3.4 制造回流：在发生吗？ .............................................................................................................................................. 8 四、中国视角：如何对冲对美出口的下滑？ ......................................................................................................................... 9 4.1 中国的出口份额在下降吗？ ...................................................................................................................................... 9 4.2 如何对冲对美出口的下滑？ .................................................................................................................................... 10 五、全球视角：贸易格局又将迎来怎样的变化？ ............................................................................................................... 11 5.1 各国进出口份额上看，谁在增加，谁在减少？ .................................................................................................... 11 5.2 未加征关税清单：哪些行业已经在提前应对？ .................................................................................................... 11 六、风险提示 ........................................................................................................................................................................... 12 目 录 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 各批次关税清单分行业的结构情况 ......................................................................................................................... 4 图表 2 美对中进口2019年下行明显 ................................................................................................................................... 4 图表 3 未加关税与加征关税走势分化明显 ......................................................................................................................... 4 图表 4 加征关税金额的下降主要来自数量因素 ................................................................................................................. 4 图表 5 2500亿清单各行业美对中进口1-6月同比拆分情况 ...........................