中美贸易专题：全球价值链视角下的中美贸易摩擦的影响与展望

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 边泉水 分析师 SAC执业编号：S1130516060001 bianquanshui@gjzq.com.cn 段小乐 联系人 (8621)61038260 duanxiaole@gjzq.com.cn 李治平 分析师 SAC执业编号：S1130512090002 (8621)60230201 lizhip@gjzq.com.cn 王晶 联系人 (8621)60935877 jingwang@gjzq.com.cn 魏凤 联系人 weifeng@gjzq.com.cn 全球价值链视角下的中美贸易摩擦的影响与展望 当前中美贸易摩擦的深层次原因是什么？表面看，500亿美元的制裁对中国影响不大，但在全球价值链的视角下的影响如何？未来一段时间，如果中美贸易摩擦加剧，对经济、政策、货币和市场的含义是什么？本文将就此进行深入分析。 1、中美贸易摩擦升温的深层次原因：从历史到现实  表面上看，特朗普政府对减少贸易逆差的诉求、中期选举的压力和特朗普团队的鹰派立场，造成了中美贸易摩擦的升温。  深层次看，中美经济力量对比的变化、中美关系竞争成份增加、以及全球地缘政治的变化，是此轮中美贸易摩擦升温的内在原因。 首先，随着中国经济总量逐渐接近美国，中国在全球影响力扩大，美国遏制中国发展的诉求不断上升，特朗普遏制中国新经济发展动力的意图明显。 其次，特朗普对华贸易政策与以往政府不同，中美关系中的竞争成份增加。 第三，“中国威胁论”卷土重来，是中美贸易摩擦升温的地缘政治背景。 2、全球价值链（GVC）视角下，中美贸易对抗势必两败俱伤  按照传统的净出口对GDP的贡献来看，500亿美元制裁可能仅拉低GDP增速0.1个百分点左右；但外部需求下降引发的投资、消费和信心下降，将产生较大影响。  全球价值链（GVC）视角下，美国也将受到较大伤害，体现在几个方面：全球价值链体系对中美的贸易逆差具有解释力；GVC视角下，中美的贸易逆差数据将减少三四成；从GVC的视角出发，如果美国对中国实施贸易制裁，美国受到的负面影响，将比传统贸易计算方法所表现的要更加明显。 3、如果中美贸易摩擦加剧，短期打击风险偏好，长期将拖累全要素生产率。  中美贸易摩擦对全球经济形成负面影响，长期打压物价，并打击风险偏好。宏观层面，贸易摩擦的加剧对中美和全球经济均存在负面影响；价格层面上，物价整体面临下行压力；货币层面上，短期美元存在升值，人民币有贬值压力；市场层面上，长端国债价格将上涨，股市存在下跌风险，商品价格短期分化长期存下行压力。  展望未来，如果中美贸易摩擦加剧，那么它对全球经济负面影响将很快显现，这一方面将倒逼中国加快经济结构调整和改革开放的步伐，另一方面预计短期宏观政策要进行微调，应对外部需求的下降。 风险提示：1.中美贸易摩擦逐步演化为全面贸易对抗，并且其他国家和经济体也纷纷加入，导致全球贸易保护主义卷土重来；2. 中美双方从贸易对抗，扩张到其他方面的对抗，比如投资、移民、文化等方面，拖累中国经济增长；3. 中国对贸易对抗的估计过于乐观，导致政策未进行调整，经济出现短期明显向下的风险。 2018年03月25日 中美贸易专题 宏观经济报告 证券研究报告 总量研究中心 宏观经济报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 3月23日，特朗普签署总统备忘录，宣布根据“301条款”，向500亿美元的中国对美出口商品征收惩罚性关税，同时限制中国对美直接投资。随后不到几个小时，中国商务部发布了针对美国进口钢铁和铝产品232措施的中止减让清单，将对涉及美对华30亿美元的出口商品（针对十几天前美国对华钢铁和铝产品的加征关税），加征关税。中美贸易摩擦出现升温迹象，市场短期风险偏好受到影响，股市、部分大宗商品等风险资产价格明显下跌，国债、黄金等避险资产价格上涨。当前中美贸易摩擦的深层次原因是什么？表面看，500亿美元的制裁对中国影响不大，但在全球价值链的视角下的影响如何？未来一段时间，如果中美贸易摩擦加剧，对经济、政策、货币和市场的含义是什么？本文将就此进行深入分析。 一、 中美贸易摩擦升温的深层次原因：从历史到现实 1. 表面上看，特朗普政府对减少贸易逆差的诉求、中期选举的压力和特朗普团队的鹰派立场，造成了中美贸易摩擦的升温 首先，特朗普一直强调，美国对中国的巨大贸易逆差，是其决定使用“301条款”发起对中国进口商品进行贸易制裁的主要原因。从数据来看，在特朗普就任美国总统的这一年多时间里，一方面，中国在对美的贸易逆差中占比66%，为占比最大的国家；另一方面，美国对中国的贸易逆差却不降反升，从2016年的3470亿美元上升至2017年的3753亿美元，与此同时，2017年全年美国贸易逆差达到了5660亿美元，为有记录有以来最高的水平。 第二，特朗普代表的共和党，今年面临中期选举的压力，希望通过借此来争取选民支持。特朗普竞选总统期间，就宣称要降低美国的贸易逆差，支持美国国内企业。但其上任一年多以来，美国贸易逆差总额不降反升，美国民众对特朗普政府的支持率也不断下降。在今年中期选举即将来临之际，特朗普急于通过贸易制裁的方式，来降低贸易逆差。 第三，特朗普通过更换内阁成员，为贸易制裁扫清了道路。随着原美国中央情报局（CIA）局长蓬佩奥接替蒂勒森任美国国务卿，库德洛接替科恩任白宫首席经济顾问，特朗普内阁的人员变得更加鹰派，这为其强硬政策的出台，也扫清了障碍。 图表1：中国对美贸易逆差占比超过50% 来源：Wind，国金证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,0001986198819901992199419961998200020022004200620082010201220142016美国:对中国贸易逆差（单位：百万美元） 对中国贸易逆差占比 宏观经济报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 2. 深层次看，中美经济力量的对比的变化、中美关系竞争成份增加的演进、以及全球地缘政治的变化，是此轮中美贸易摩擦升温的内在原因 首先，随着中国经济总量逐渐接近美国，中美经济在全球影响力日益接近，美国遏制中国经济发展的诉求不断上升。 从历史上看，日本在上世纪80年代，也曾出现类似情形。上世纪80年代，日本贸易逆产占美国总贸易逆差的比例接近一半，日本GDP总量占比美国GDP接近60%。随后，美国为了遏制日本的进一步快速发展，一方面推动签署“广场协议”，使日元汇率保持强势；另一方面，通过“301条款”对日本出口产品展开贸易制裁，削减日本对美国的贸易顺差。最后日本在货币收紧、汇率维持高位、贸易顺差下降的政策背景下，国内房地产泡沫破裂，经济增速大幅下降，对美国的威胁逐渐变小。 从当前的现实来看，中国经济的规模、占比和美国采取的措施大同小异。中国的贸易顺差占美国总贸易顺差近60%，中国GDP占比美国GDP也接近60%，而且中国的GDP增速还远快于美国。美国政府在最近几年开始不断发起针对中国的汇率和贸易方面的指责，一面希望人民币升值，保持强势；另一面针对中国出口商品和进口技术展开制裁。同时，中国国内面临房地产泡沫、宏观杠杆率过高等风险。但不同之处在于，中国与美国的制造业结构不同，中美之间的经贸关系更加复杂，中国的政治制度和日本当年也存在明显差异；这些不同之处，可能意味着美国采取同样的手段来应对这样的局面，可能不会产生美国想要达到的效果。 图表2：中国GDP占比美国GDP到达60%，曾经日本在这个水平时，“广场协议”签署 来源：Wind，国金证券研究所 其次，特朗普对华贸易政策与以往政府不同，中美关系中的竞争成份增加。 从历史上看，中美合作的战略基础在发生不断的改变。改革开放以来，中美经贸关系是中美关系的压舱石、推进器。苏联的存在、中国的快速增长和开放、中美经贸关系都曾作为中美关系的压舱石。改革开放以来，中美关系的协调和发展，主要以中美经贸关系为基础。在全球的价值链分工体系下，美国作为高0%10%20%30%40%50%60%70%80%0%10%20%30%40%50%60%70%80%1960196319661969197219751978198119841987199019931996199920022005200820112014日本GDP/美国GDP 中国GDP/美国GDP 宏观经济报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 端制造业、知识产业和服务业的输出大国，处于价值链微笑曲线的两端；中国以产品加工、组装和低端制造等产业为主，依靠低廉的劳动力成本和资源优势，生产、组装、出口劳动密集型产品，处于价值链微笑曲线的中间部分。中美经贸关系不断深化发展，资源整合能力提高、生产效率提高，中美关系以此为基础，得以维持、协调、发展。 当前，随着中国经济结构的变化，中美经贸关系正在发生一些微妙的变化。在全球价值链视角下，中国的制造业需要向着微笑曲线的两端发展，一方面向着微笑曲线的左侧，扩大研发，发展创新性社会；另一方面，提高质量和服务，应对人力成本的上升，以及社会主要矛盾的转变。在这个过程中，中国制造业在全球价值链的位置将发生变化，中美之间的企业竞争和对抗势必增强，中美经贸关系将向着更加对抗、更加不利的方向变化。在这样的背景下，美国政府势必出台相关政策，来进行应对。2006年以后，美国的战略链已经开始发生变化，美国为应对中国的崛起，戒备心越来越重。中美贸易仍然保持快速发展，但是体量已经很大，已经不再是最合适的中美关系压舱石。未来将进入美国试图遏制中国的新阶段，中美关系将面临更多挑战。不过，从中期来看，中美关系并不存在大的风险。 图表3：中国经济在全球价值链微笑曲线的位置将发生变化 来源：国金证券研究所 第三，“中国威胁论”卷土重来，是中美贸易摩擦升温的地缘政治背景。 从历史上看，西方国家对中国的政治制度发展始终抱有部分冷战思维。由于价值观的不同、意识形态的差异、政治制度的区别，西方世界在看到中国发展壮大时，总是会感到“威胁”。早在1992-1993年，美国费城外交政策研究所亚洲项目主任芒罗就发表文章《正在觉醒的巨龙：亚洲真正的威胁来自中国》，渲染中美军事冲突不可避免；随后，哈佛大学教授亨廷顿发表《文明的冲突与世界秩序的重建》，断言儒教文明与伊斯兰教文明的结合将是西方文明的天敌。“中国威胁论”在当时一度达到高峰。在1995-1999年，中美在台海的军事对峙和亚洲金融危机中中国经济的稳定表现，催生了第二波“中国威胁论”。 当前，随着十九大之后，中国新一轮改革开放的推进，准备进行新一轮主场外交之际，新一波“中国威胁论”卷土重来。中美贸易摩擦升温，只是这一波“中国威胁论”在中美经贸方面的体现。对比以往的“威胁论”，这波威胁论不但在经贸、军事等方面展开，还涉及文化、教育和人才交流。在经贸方面，以往的美国政府习惯将贸易政策与其他政策综合考量，但特朗普政府更加直接， 宏观经济报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 单纯针对中国的贸易政策进行对抗。这种单一因素对抗，是近期特朗普政府使用“301条款”对中国发起贸易制裁的深层次意识形态原因。 综合来看，本轮中美贸易摩擦并不像表面看上去那么简单，背后存在长期的、政治的和意识形态上的原因。 二、 全球价值链（GVC）视角下，中美贸易对抗势必两败俱伤 1. 500亿美元的净出口对中国经济影响并不像看上去那么小 按照传统的净出口对GDP的贡献来看，500亿美元对GDP的影响并不高。根据2017年的数据，净出口对GDP的贡献率为9.1%，假设500亿美元的商品出口由于关税提升而消失，在其他条件不变的前提下，净出口对GDP的贡献率将下降至8.0%，可能拉低GDP增长0.1个百分点左右，对经济增长的实际影响并不高。 外部需求下降引发的投资、消费和信心下降，将产生较大影响 首先，如果外部需求下降