激光切割控制系统龙头，国产替代发力高功率市场

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_NewStock] 2019年08月01日 合理价格区间 证券研究报告•新股分析报告 柏楚电子（688188） 计算机 61.2-76.5元 激光切割控制系统龙头，国产替代发力高功率市场 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱芸 执业证号：S1250517070001 电话：010-57758600 邮箱：zhuz@swsc.com.cn 联系人：刘忠腾 电话：0755-23616646 邮箱：lzht@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 所属行业市场表现 数据来源：聚源数据 本次发行情况 [Tabel_PublishInfo] 发行前总股本(万股) 7,500 本次发行(万股) 2,500 发行后总股本(万股) 10,000 2018年每股收益(摊薄后) (元) 1.86 2018年扣除非经常性损益后的每股收益(摊薄后) (元) 1.82 [Table_MainIndex] 主要指标（2018） [Table_MainIndexItem] 每股净资产(元) 3.87 毛利率(%) 81.17 流动比率 5.08 速动比率 4.85 应收账款周转率 21.25 资产负债率(%) 20.74 净资产收益率(%) 59.27 相关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  公司根据第1项标准上市。  聚焦激光切割控制系统，科技研发铸就高壁垒。柏楚电子是国家首批从事光纤激光切割成套控制系统开发的民营企业，主营业务系为各类激光切割设备制造商提供以激光切割控制系统为核心的各类自动化产品。公司是行业内唯一完整掌握激光切割系统研发所需五大类关键技术的公司，同时在每一个关键技术均可达到或接近行业领先水平。迄今为止，公司已为超过400家的激光加工设备制造商提供成套的系统解决方案。  业务规模快速增长，高毛利率彰显龙头地位。2016-2018年度，公司营业收入分别为1.2亿元、2.1亿元、2.5亿元，复合增长率达41.7%；净利润分别为0.8亿元、1.3亿元、1.4亿元，复合增长率为36.1%。从产业链看，公司上游原材料占总营收比例较低，下游客户竞争格局较为分散，公司坐享产业链高毛利红利。2016-2018年，公司综合毛利率分别为81.9%、81.9%和81.2%，保持稳定且略高于软件行业的平均水平。  中低功率市场市占率60%，高功率市场市占率10%。在中低功率市场，柏楚电子激光切割控制系统已实现国产替代，柏楚电子、维宏股份、奥森迪科3家市场占有率约为90%，其中柏楚电子市占率约60%。在高功率市场，国际厂商占据绝对优势，主要的知名企业包括德国倍福、德国PA、西门子等；国内厂商市占率仅10%左右，柏楚电子为国内第一的高功率激光切割控制系统生产商，几乎占据全部高功率国产厂商市场份额。  政策利好行业发展，激光切割市场增长迅速。国家政策通过科技投入、金融、税收等方面提供支持产业发展，随着中国制造业的快速发展，激光切割设备逐步取代传统机床，根据Industry Perspective预测，对激光切割的需求将保持10%左右的增速，预计到2023年，中国激光切割设备总体市场规模达403.7亿元。  盈利预测与估值：我们预测公司2019-2021年的归母净利润复合增速为16.4%，ESP分别为1.53元、1.85元和2.19元。鉴于公司在激光切割市场的龙头地位和高功率市场对国外厂商的替代潜力，参考A股可比公司给予19年40-50倍PE，目标价格区间为61.2-76.5元。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 245.26 294.22 345.74 405.52 增长率 16.58% 19.96% 17.51% 17.29% 归属母公司净利润（百万元） 139.28 153.00 184.53 219.48 增长率 6.24% 9.86% 20.60% 18.94% 每股收益EPS（元） 1.39 1.53 1.85 2.19 净资产收益率ROE 48.00% 21.39% 21.23% 20.87% 数据来源：Wind，西南证券 -22%-11%-1%9%20%30%18/818/1018/1219/219/419/619/8计算机 沪深300 新股分析报告 / 柏楚电子（688188） 请务必阅读正文后的重要声明部分 投资要件 关键假设 假设1：政策层面，大力支持发展激光行业，激光加工市场保持快速发展。预计未来三年激光切割设备市场规模在10%-15%之间，2021年市场规模达到359亿元。 假设2：行业层面，当前中低功率激光切割市场已实现国产替代，高功率激光切割市场国产厂商市场份额为10%，随着国产厂商技术的突破，国产产品市场份额持续提升。 假设3：需求方面，下游需求持续保持高景气，整体竞争格局保持相对分散状态，对产业链上下游议价能力影响稳定。 假设4：公司层面，研发项目持续落地，高功率激光切割市场稳步推进，公司高功率市场份额由10%逐步提升至30%以上。 公司亮点 1）公司坐享产业链高毛利红利，上游原材料占总营收比例较低，下游客户竞争格局较为分散，近三年公司毛利率分别为81.9%、81.9%和81.2%，保持稳定且略高于软件行业的平均水平； 2）公司是唯一进入高功率激光切割市场的国产企业，随着国内企业技术的成熟，公司有望成为高功率市场国产替代过程中最大收益者。 股价上涨的催化因素 1）行业层面的利好因素，包括行业增速加快，下游竞争导致的产品提价等； 2）公司在高功率市场市占率提升、重大招标落地、进入外资设备厂商供应链体系等。 估值和目标价格 我们预测公司2019-2021年归母净利润分别为1.53亿元、1.85亿元和2.19亿元。鉴于公司在激光切割市场的龙头地位和未来在高功率市场对国外厂商的替代，参考A股可比公司给予19年40-50倍PE，目标市值为61.2-76.5亿元。 投资风险 1）高功率激光切割市场拓展或不及预期；2）中低功率激光切割市场竞争激烈；3）税收优惠政策变更的风险。 新股分析报告 / 柏楚电子（688188） 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 聚焦激光切割控制系统，科技研发铸就高壁垒............................................................................................................... 1 1.1 柏楚电子——国内激光切割控制系统龙头企业 ............................................................................................................ 1 1.2 业务规模快速增长，保持高盈利能力 ............................................................................................................................ 2 1.3 上下游市场竞争充分，柏楚电子坐享产业链红利 ........................................................................................................ 4 1.4 聚焦激光切割控制系统领域，深挖技术护城河 ............................................................................................................ 5 2 激光切割市场不断扩张，柏楚电子“稳”中求“进” ................................................................................................... 7 2.1 借激光行业发展东风，激光切割产业正扬帆 ................................................................................................................ 7 2.2 中低功率市场——公司稳定现有业务规模的“压舱石” ........................................................................................... 10 2.3 高功率市场——公司促进业务规模增长的“助推器” ............................................................................................... 11 3 盈利预测与估值 .............................................................................................................................................................. 13 3.1 盈利预测 .......................................................................................................................................................................... 13 3.2 相对估值 .......................................................................................................................................................................... 14 4 风险提示 ......................................................................................................................................................................... 14 新股分析报告 / 柏楚电子（688188） 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图1：公司发展历程 ..................................................................................................................................................................... 1 图2：公司股权结构 ..............................................................................................................................................................