量有余且路阡陌，龙头仍具成长空间

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2019年07月31日 陕西煤业（601225.SH） 量有余且路阡陌 龙头仍具成长空间 省内“独苗”，战略地位显著。公司所处的陕西省是未来我国煤炭主产区中产量增长最具潜力的区域之一，公司控股股东陕煤化集团是省内唯一一家省属煤炭集团，在省内获取资源、运力方面具有绝对优势。而公司作为陕煤化集团和陕西省内唯一煤炭上市平台，在矿区开发建设、资源整合方面具有其他公司不可比拟的优势，战略地位显著。 资源禀赋优异，成本优势凸显。公司煤炭资源储备优势明显，储量超百亿，可采近百年。97%的煤炭资源位于陕北、彬黄等优质产区，呈现一高三低的特点，近年来公司加强对冶金及化工用煤市场开发，产品附件值不断提升。公司目前控股矿井16对，核定产能1.14亿吨/年，参股矿井5对，核定产能2900万吨/年，其中6对矿井被评为国家以及安全生产标准化矿井。 受益于简单的地质条件，出色的成本管控能力，公司吨煤成本远低于行业平均水平，为其构筑起天然护城河。 价挺量增，盈利有望迭创新高。价格方面，受年初矿难影响，陕西实际产量压缩严重，产地价格有望维持高位，公司煤炭定价参考“陕西动力煤价格指数”，走势明显强于港口现货，且波动幅度较小。产量方面，公司内生、外延皆有期待：其一，在建矿井的陆续投产带来确定性增量，存量矿井具备产能核增空间；其二，集团矿井存注入预期，且后续资源储备丰富。 蒙华铁路拓宽公司销售半径，助力提高长协占比。蒙华铁路开通后将极大完善公司陕北地区的铁路运输体系，未来受益于铁路运力的提升，公司销售结构中长协占比有望明显提升，业绩释放将更为稳定。 科技创新、提质增效，产融互动、转型升级。公司秉承着“未雨绸缪早当先，居安思危谋长远”的理念，始终以高质量发展为目标。 ➢ 一方面，公司加大在“无人化矿井、智慧化矿区、数字化矿山”方面的投资，持续提升安全保障能力； ➢ 一方面，公司坚持走“产业+资本”的产融结合之路，积极布局新能源优质资产，探索构建能源互联网产业生态。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2019年~2021年归母净利分别为112.1亿元、116.7亿元、122.5亿元，EPS分别为1.12、1.17、1.22元，对应PE分别为8.1、7.7、7.4。我们认为公司在资源禀赋、产业布局及股东背景方面均明显强于行业平均水平，考虑到公司优异的资源禀赋，出众的成本管控能力，确定性的增量，高而稳定的分红比例，以及未来蒙华铁路开通后长协占比的进一步提升，公司业绩有望迭创新高，首次覆盖并给予公司“增持”评级。 风险提示：需求超预期下滑，进口煤管制放松，全国产能投放进度超预期，公司发生矿难，小保当投产进度不及预期。 财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 50,927 57,224 61,203 62,648 67,672 增长率yoy（%） 53.7 12.4 7.0 2.4 8.0 归母净利润（百万元） 10,449 10,993 11,211 11,671 12,248 增长率yoy（%） 279.3 5.2 2.0 4.1 4.9 EPS最新摊薄（元/股） 1.04 1.10 1.12 1.17 1.22 净资产收益率（%） 26.8 24.0 20.8 18.5 16.9 P/E（倍） 8.7 8.2 8.1 7.7 7.4 P/B（倍） 2.0 1.8 1.5 1.4 1.2 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 增持（首次） 股票信息 行业 煤炭开采 最新收盘价 9.12 总市值(百万元) 91,200.00 总股本(百万股) 10,000.00 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 15.71 股价走势 作者 分析师 丁婷婷 执业证书编号：S0680512050001 邮箱：dingtingting@gszq.com 研究助理 张津铭 邮箱：zhangjinming@gszq.com -32%-16%0%16%32%2018-072018-112019-032019-07陕西煤业沪深300 2019年07月31日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 26,810 31,505 38,495 44,501 56,186 营业收入 50,927 57,224 61,203 62,648 67,672 现金 8,907 13,116 17,685 25,282 32,433 营业成本 22,712 29,361 31,840 32,471 35,571 应收账款 4,619 4,151 5,229 4,372 5,999 营业税金及附加 2,669 2,882 3,489 3,571 3,857 其他应收款 136 0 145 3 157 营业费用 3,593 2,195 2,347 2,403 2,595 预付账款 1,258 1,799 1,471 1,876 1,739 管理费用 4,298 5,184 5,544 5,675 6,131 存货 841 1,074 1,003 1,115 1,205 财务费用 273 58 60 43 -60 其他流动资产 11,049 11,366 12,962 11,852 14,653 资产减值损失 401 -40 -43 -44 -48 非流动资产 78,598 89,025 93,795 97,511 101,811 公允价值变动收益 -2 1 0 0 0 长期投资 5,304 10,350 12,866 14,918 16,970 投资净收益 1,232 1,452 1,535 1,579 1,575 固定投资 31,757 40,548 48,291 49,865 51,843 营业利润 18,233 19,061 19,501 20,108 21,200 无形资产 22,826 22,497 23,509 24,340 25,198 营业外收入 39 44 42 43 42 其他非流动资产 18,711 15,631 9,129 8,388 7,800 营业外支出 56 358 60 60 60 资产总计 105,407 120,530 132,290 142,012 157,997 利润总额 18,216 18,748 19,482 20,091 21,183 流动负债 28,762 28,679 29,871 29,456 34,312 所得税 2,490 2,819 2,929 3,021 3,185 短期借款 3,300 0 0 0 0 净利润 15,726 15,929 16,553 17,070 17,998 应付账款 8,813 10,114 10,411 10,520 12,409 少数股东收益 5,276 4,936 5,342 5,399 5,750 其他流动负债 16,649 18,566 19,461 18,935 21,903 归属母公司净利润 10,449 10,993 11,211 11,671 12,248 非流动负债 18,075 25,462 22,776 20,044 17,376 EBITDA 23,026 24,456 24,911 25,871 27,372 长期借款 11,719 14,934 12,349 9,598 6,908 EPS（元/股） 1.04 1.10 1.12 1.17 1.22 其他非流动负债 6,356 10,528 10,427 10,446 10,467 负债合计 46,837 54,141 52,648 49,500 51,687 主要财务比率 少数股东权益 14,346 15,724 21,066 26,466 32,216 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 股本 10,000 10,000 10,000 10,000 10,000 成长能力 资本公积 7,393 7,395 7,395 7,395 7,395 营业收入（%） 53.7 12.4 7.0 2.4 8.0 留存收益 25,707 32,499 42,431 52,673 63,472 营业利润（%） 256.1 4.5 2.3 3.1 5.4 归属母公司股东收益 44,224 50,664 58,576 66,047 74,094 归属母公司净利润（%） 279.3 5.2 2.0 4.1 4.9 负债和股东权益 105,407 120,530 132,290 142,012 157,997 盈利能力 毛利率（%） 55.4 48.7 48.0 48.2 47.4 现金流表（百万元） 净利率（%） 20.5 19.2 18.3 18.6 18.1 会计年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE（%） 26.8 24.0 20.8 18.5 16.9 经营活动净现金流 16,931 19,758 18,086 21,824 22,418 ROIC（%） 24.5 22.7 21.6 20.8 20.4 净利润 15,726 15,929 16,553 17,070 17,998 偿债能力 折旧摊销 3,881 4,788 4,696 5,236 5,844 资产负债率（%） 44.4 44.9 39.8 34.9 32.7 财务费用 273 58 60 43 -60 净负债比率（%） 15.5 6.6 -2.8 -13.5 -20.9 投资损失 -1,232 -1,452 -1,535 -1,579 -1,575 流动比率 0.9 1.1 1.3 1.5 1.6 营运资金变动 -2,639 -514 -1,733 1,091 201 速动比率 0.9 1.1 1.3 1.5 1.6 其他经营现金流 922 950 45 -38 10 营运能力 投资活动净现金流 -8,514 -7,955 -7,976 -7,336 -8,579 总资产周转率 0.51 0.51 0.48 0.46 0.45 资本支出 5,012 4,422 2,284 1,666 2,208 应收账款周转率 11.1 13.0 13.0 13.0 13.0 长期投资 -3,550 -3,857 -2,516 -2,052 -2,052 应付账款周转率 2.6 3.1 3.1 3.1 3.1 其他投资现金流 -7,051 -7,391 -8,209 -7,722 -8,423 每股指标（元/股） 筹资活动净现金流 -9,459 -7,957 -5,541 -6,891 -6,688 每股收益（最新摊薄） 1.04 1.10 1.12 1.17 1.22 短期借款 -3,285 -3,300 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） 1.77 2.24 1.81 2.18 2.24 长期借款 2,610 3,215 -2,585 -2,750 -2,690 每股净资产（最新摊薄） 4.42 5.07 5.86 6.60 7.41 普通股增加 0 0 0 0 0 估值指标（倍） 资本公积增加 4 2 0 0 0 P/E 8.7 8.2 8.1 7.7 7.4 其他筹资现金流 -8