敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年7月21日 家电行业 空调行业七问七答：当前时点的空调怎么看？ ——空调行业动态跟踪 行业动态 2019年6月空调零售和出货数据陆续出炉，到底应该如何看待6月空调表现，对空调龙头股价后续表现是该悲观还是乐观？ ◆Q1：6月及19Q2空调行业零售表现如何？ 6月零售增速较4~5月出现温和弱复苏，考虑到高基数与地产负面拖累，二季度整体零售表现略好于年初悲观预期。 ◆Q2：格力奥克斯之争后，短期竞争有什么边际变化？ 格力线上促销立竿见影，奥克斯受到龙头挤压。奥克斯和格力线下降价稳份额，美的线下份额上升势头依然强劲，预计二三线品牌受到冲击较大。 ◆Q3：如何看待6月产销口径的同比下滑以及当前的库存情况？ 6月产销数据同比下滑源于龙头厂商主动去库存。旺季后空调进入去库存阶段：美的库存持续低位，格力降至4个月左右，库存风险已明显下降。 ◆Q4：如何判断2019H2的空调需求？ 基于交房模型的测算和大幅下降的基数压力，我们都认为无需在此时对2019H2空调零售表现做更为悲观的修正，但结合地产周期判断，预计也较难出现如2016Q3-2018Q2的需求超高景气周期。 ◆Q5：除了预测需求，下半年还应该关注什么？ 跟预测需求相比，对2019H2竞争格局的推演或许更为重要，尤其应该关注格力的经营策略变化。我们认为格力后续重大的经营策略变化将与旺季需求和“混改”进度息息相关。 ◆Q6：若格力降价，对其短期盈利与估值是否有影响？ 短期来看，丰厚蓄水池与成本红利将保障格力盈利能力。长期来看，格力依旧牢牢掌握行业定价权，期待混改完成后渠道利益适度向消费者让渡，带来份额稳定。当前格力估值距离历史估值底并不远，稍有溢价来自于混改带来的改善预期，安全边际足够。 ◆Q7：若格力降价，对美的和行业有何影响？ 美的份额的高歌猛进源自于其自身渠道改革与高效率，不再会重演2015年价格战的负面情况。二三线品牌可能会承压，长期来看空调集中度仍有进一步向TOP2集中的可能。 ◆投资建议： 随着地产大周期的结束以及消费品渠道的巨变，叠加A股资金结构的变化（海外资金等长线机构投资者增加），我们建议投资选股更加偏重企业是否拥有壁垒与护城河，并结合估值水平做中长期判断。不考虑短期景气度的波动，空调龙头仍是家电乃至耐用消费品板块护城河最深的典范，我们继续推荐格力电器、美的集团、海尔智家及中央空调龙头海信家电。 ◆风险分析： 全国夏季天气偏凉，地产竣工进度低于预期，格力“混改”进度低于预期。 增持（维持） 分析师 金星 (执业证书编号：S0930518030003) 021-52523878 jinxing@ebscn.com 甘骏 (执业证书编号：S0930518030002) 021-52523877 ganjun@ebscn.com 王奇琪 (执业证书编号：S0930519050001) 021-52523880 wangqq@ebscn.com 行业与上证指数对比图 -30%-18%-5%8%20%07-1808-1810-1811-1801-1902-1904-1905-19家电行业沪深300 资料来源：Wind 相关研报 从格力线上转化率，浅谈家电的需求分层——家电行业每周观点20190714 ····································· 2019-07-15 高基数下增速稳定，龙头促销份额向上——家电行业2019年6月淘宝数据跟踪与解读 ····································· 2019-07-12 盈利有望好于预期，短看业绩长靠壁垒——家电行业2019年中报业绩预览 ····································· 2019-07-08 2019-07-21 家电行业 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 Q1：6月及19Q2空调行业零售表现如何？ .................................................................................... 3 Q2：格力奥克斯之争后，短期竞争有什么边际变化？ ..................................................................... 5 Q3：如何看待6月产销同比下滑以及当前的库存情况？ ................................................................. 7 Q4：如何判断2019H2的空调需求？ .............................................................................................. 9 Q5：除了预测需求，下半年还应该关注什么？ .............................................................................. 10 Q6：若格力降价，对其短期盈利与估值是否有影响？ ................................................................... 11 Q7：若格力降价，对美的和行业有何影响？.................................................................................. 12 国投瑞银 2019-07-21 家电行业 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 2019年6月空调零售和出货数据陆续出炉，中怡康、奥维、淘数据、产业在线，数据口径众多，微增、持平、下滑，数据表现各异，到底应该如何看待6月空调表现，对空调龙头股价后续表现后市是该悲观还是乐观？ 表1：空调行业6月数据一览 空调行业6月数据 奥维全渠道零售量YoY 3.2% 产业在线产量YoY -10.8% 奥维全渠道零售额YoY -2.1% 产业在线销量YoY -5.1% 中怡康线下零售量YoY -4.2% 产业在线出口YoY 1.3% 中怡康线下零售额YoY -6.9% 产业在线内销YoY -7.8% 资料来源：奥维云网，中怡康，产业在线，光大证券研究所 Q1：6月及19Q2空调行业零售表现如何？ 6月零售增速较4~5月出现温和弱复苏。以奥维云网全渠道数据口径来看，2019年6月空调零售量增速从4~5月的小幅负增长回升至3.2%，但由于均价同比下降5.2%，空调零售额增速仍同比下降2.1%，6月促销对空调零售量有明显拉动，但效果逊于3月促销季。 图1：6月空调零售增速较4~5月有小幅回升 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%19.0119.0219.0319.0419.0519.06空调月度全渠道零售表现（奥维云网）零售量（万台）YoY零售额（亿元）YoY 资料来源：奥维云网，光大证券研究所 考虑到高基数与地产负面拖累，二季度整体零售表现略好于年初悲观预期。19Q2整个季度来看，虽然规模增长较为平淡，但考虑到18Q2空调零售表现强劲，基数较高，同时在地产销售较为疲弱，竣工数据依然大幅下滑的背景下，当前的空调零售已算稳定，甚至略好于预期。 2019-07-21 家电行业 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图2：2019Q2空调全渠道零售增速在高基数下保持稳健表现 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%18Q118Q218Q318Q419Q119Q2空调季度推总零售额增速（奥维云网）零售额（亿元）YoY 全渠道零售量（万台）YoY 全渠道 资料来源：奥维云网，光大证券研究所 网批渠道放量或为今年主要的结构性亮点。如果单看线上零售，根据奥维线上推总数据，2019Q2空调零售额增速逐月小幅下行，但3月和6月淘数据空调零售额增速明显好于奥维，估计主要是因为网批渠道在线下的快速渗透，促销季网批价格对于线下小B来说具备较强吸引力，大幅提振了线上零售表现（实际大部分为线上批发线下零售）。 图3：网批渠道放量或为今年线上渠道主要的结构性亮点 0%20%40%60%80%100%19.0119.0219.0319.0419.0519.06空调线上零售额增速（奥维，淘数据）奥维线上零售量YoY（推总）淘宝系零售量YoY 资料来源：奥维云网，淘数据，光大证券研究所 一直较为疲弱的线下零售6月降幅有所收窄。如果单看线下零售，从奥维和中怡康的线下样本监测数据来看，KA、商超等综合渠道19Q2线下零售额同比下滑10~15%，5~6月促销对需求的拉动效果一般，但在较高基数下增速下滑幅度有所收窄。 2019-07-21 家电行业 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 图4：6月空调线下零售量同比增速下滑幅度有所收窄 -25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%19.0119.0219.0319.0419.0519.06空调线下零售量增速（奥维，中怡康）奥维线下零售量(采样)YoY中怡康线下零售量(采样)YoY 资料来源：奥维云网，中怡康，光大证券研究所 Q2：格力奥克斯之争后，短期竞争有什么边际变化？ 线上竞争：格力线上促销立竿见影，奥克斯受到龙头挤压 6月美的和奥克斯继续大力促销，格力选择跟进。根据奥维线上监测数据，美的、奥克斯单月零售均价分别同比-13.9%、-10.4%，年初以来一直淡定的格力终于选择跟进价格促销，单月零售均价同比下降5%，环比下降13%，和美的均价差异缩小至千元以内。 图 5：6月格力在线上渠道跟进降价促销 图 6：6月格力在线上渠道跟进降价促销 200025003000350040004500500019/0119/0219/0319/0419/0519/06线上空调均价格力美的奥克斯海尔 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%19/0119/0219/0319/0419/0519/06线上空调均价YoY格力美的奥克斯海尔 资料来源：奥维云网，光大证券研究所 资料来源：奥维云网，光大证券研究所 美的份额依然强势，格力份额趋势反转，奥克斯承压。美的线上空调份额继续表现强劲，奥维监测美的6月零售额份额达到27.4%，淘宝系零售额份额高达30.6%，奥克斯受到美的和格力“联手”阻击，单月份额出现大于4pct的下滑。格力在6月的跟进促销效果立竿见影，奥维监测线上份额下滑幅度收窄，淘宝系份额同比增长2.4pct。 2019-07-21 家电行业 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 图 7：美的份额依然强势，格力份额降幅收窄 图 8：美的份额依然强势，格力份额趋势反转 -15%-10%-5%0%5%10%15%19/0119/0219/0319/0419/0519/06空调线上零售额份额YoY（奥维云网）格力美的奥克斯 -15%-10%-5%0%5%10%15%19/0119/0219/0319/0419/0519/06空调线上零售额份额YoY（淘数据）格力美的奥克斯 资料来源：奥维云网，光大证券研究所 资料来源：淘数据，光大证券研究所 线下竞争：奥克斯和格力降价稳份额 主要厂商在线下的价格策略和线上基本一致，6月环比降价幅度最大的当属奥克斯，线下均价已跌破3000元，格力价格小幅下调，美的基本维持前期低价，和格力价差仍达到800元左右。 图 9：6月格力在线下渠道跟进降价促销（奥维） 图 10：6月格力在线下渠道跟进降价促销（中怡康） 200025003000350040004500500019/0119/0219/0319/0419/0519/06线下空调均价（奥维）