业绩略超预期，一体化战略持续推进

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 动态跟踪 【公司·证券研究报告】 康龙化成 300759.SZ 业绩略超预期，一体化战略持续推进 核心观点 ⚫ 中报业绩符合预期，净利率保持提升。公司发布2019半年度业绩预告，实现归母净利润1.49亿元-1.67亿元，较去年同期增长28%-43%。其中，非经常性损益金额约为500万元-700万元。值得注意的是，公司近年来净利润同比增速仍高于营收增速，净利率持续提升。我们认为，公司盈利能力和同行业企业相比仍有较大提升空间，随着前端实验室业务规模的快速扩大带来的规模效应和后端CMC/临床业务盈利能力的改善，毛利率和净利率水平将会进一步提升。 ⚫ 控股南京希麦迪，落实国内临床CRO平台。2019年5月，公司增资750万美元，控股南京思睿（55.56%），其旗下拥有南京希麦迪医药科技有限公司（CR MedIcon），后者是一家可为客户提供全方位临床开发服务的企业。很显然，公司控股南京思睿意味着国内临床CRO平台正式落地。根据公司的战略规划，未来将以南京希麦迪作为国内临床业务平台，引进融合SNBL早期临床规范、系统及相关经验，从早期临床起步，逐步拓展进入2-3期临床业务。 ⚫ 短中期以CMO和临床业务为战略重点，打造一体化深度整合平台。在前端发现与研究业务稳定增长的背景下，公司未来3年左右将以CMC（CMO）和临床业务作为重点突破方向。目前，CMC业务受益于新产能投放快速发展；临床业务：国外平稳增长，国内平台落地。整体来看，公司将延续“全球化+一体化”的战略，倾力打造深度整合的CRMO平台。 财务预测与投资建议 ⚫ 考虑到南京思睿从5月份开始并表，我们重新预测公司2019-2021年可实现归母净利润4.63/6.18/8.16亿元（原预测为4.57/6.10/8.05亿元），对应EPS为0.71/0.94/1.24元。根据可比公司维持19年54倍PE，考虑到公司临床前CRO业务具有国际竞争力，竞争优势明显，给予10%溢价，对应目标价为42.17元，维持“增持”评级。 风险提示 ⚫ 如果国内市场拓展不及预期，将会极大影响公司业绩成长性。 Table_BaseInf o 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2019年07月12日） 35.71元 目标价格 42.17元 52周最高价/最低价 44.9/11.03元 总股本/流通A股（万股） 65,629/6,563 A股市值（百万元） 23,436 国家/地区 中国 行业 医药生物 报告发布日期 2019年07月14日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -2.32 6.79 -9.71 0 相对表现 .15 -3.6 5.2 9.41 沪深300 -2.17 3.19 -4.51 9.41 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 伍云飞 021-63325888*1818 wuyunfei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518090002 公司主要财务信息 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 2,294 2,908 3,719 4,694 5,940 同比增长(%) 40.4% 26.8% 27.9% 26.2% 26.5% 营业利润(百万元) 263 380 526 709 942 同比增长(%) 38.5% 44.5% 38.5% 34.7% 32.8% 归属母公司净利润(百万元) 231 339 463 618 816 同比增长(%) 30.5% 46.9% 36.4% 33.5% 32.0% 每股收益（元） 0.35 0.52 0.71 0.94 1.24 毛利率(%) 32.7% 32.5% 32.8% 33.1% 33.2% 净利率(%) 10.1% 11.7% 12.4% 13.2% 13.7% 净资产收益率(%) 12.3% 15.7% 16.5% 17.1% 18.9% 市盈率 101.5 69.1 50.6 37.9 28.7 市净率 11.7 10.1 7.1 6.0 5.0 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 相关报告 控股南京思睿，落地国内临床平台： 2019-05-17 启动H股上市筹备，一体化稳步推进： 2019-05-05 CRMO一体化布局初具雏形，有望跻身全球TOP10： 2019-04-30 康龙化成动态跟踪 —— 业绩略超预期，一体化战略持续推进 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 盈利预测与投资建议 盈利预测 收入分类预测表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 药物发现与研究 销售收入（百万元） 1,395.1 1,778.0 2,217.2 2,761.7 3,450.5 增长率 30.5% 27.4% 24.7% 24.6% 24.9% 毛利率 42.0% 40.2% 40.5% 40.8% 41.1% CMC 销售收入（百万元） 562.9 645.8 871.8 1,133.4 1,473.4 增长率 71.7% 14.7% 35.0% 30.0% 30.0% 毛利率 23.6% 21.8% 22.2% 22.4% 22.4% 临床研究服务 销售收入（百万元） 225.2 347.5 469.1 609.9 792.8 增长率 51.9% 54.3% 35.0% 30.0% 30.0% 毛利率 15.3% 25.3% 25.3% 25.3% 25.3% 药物安全评价 销售收入（百万元） 94.7 118.4 142.1 170.5 204.6 增长率 6.3% 25.0% 20.0% 20.0% 20.0% 毛利率 -13.0% 0.0% 5.0% 10.0% 10.0% 其他 销售收入（百万元） 16.2 18.4 18.4 18.4 18.4 增长率 40375.0% 13.3% 0.0% 0.0% 0.0% 毛利率 58.9% 8.8% 8.8% 8.8% 8.8% 合计 2,294.1 2,908.1 3,718.7 4,693.9 5,939.7 增长率 40.4% 26.8% 27.9% 26.2% 26.5% 综合毛利率 32.7% 32.5% 32.8% 33.1% 33.2% 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测 投资建议 考虑到南京思睿从5月份开始并表，我们重新预测公司2019-2021年可实现归母净利润4.63/6.18/8.16亿元（原预测为4.57/6.10/8.05亿元），对应EPS为0.71/0.94/1.24元。根据可比公司维持19年54倍PE，考虑到公司临床前CRO业务具有国际竞争力，竞争优势明显，给予10%溢价，对应目标价为42.17元，维持“增持”评级。 风险提示 如果国内市场拓展不及预期，将会极大影响公司业绩成长性。目前，公司国外营收占比较高（2018年，该比例为90%），国内市场尚处于起步阶段。未来，如果国内市场的开拓成长不及预期，将会影响公司整体业绩增长。 康龙化成动态跟踪 —— 业绩略超预期，一体化战略持续推进 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 货币资金 305 321 409 516 653 营业收入 2,294 2,908 3,719 4,694 5,940 应收账款 543 655 838 1,058 1,339 营业成本 1,543 1,963 2,500 3,141 3,969 预付账款 2 4 6 7 9 营业税金及附加 16 26 34 42 54 存货 93 120 150 188 238 营业费用 47 55 66 79 94 其他 134 180 175 194 219 管理费用 348 423 509 630 781 流动资产合计 1,078 1,281 1,577 1,964 2,458 财务费用 96 43 86 94 99 长期股权投资 0 29 29 29 29 资产减值损失 2 13 (2) 0 0 固定资产 1,805 2,342 2,724 3,015 3,215 公允价值变动收益 0 (2) 0 0 0 在建工程 290 35 406 777 930 投资净收益 0 (2) 0 0 0 无形资产 302 390 434 476 517 其他 22 (2) 0 0 0 其他 445 549 400 346 293 营业利润 263 380 526 709 942 非流动资产合计 2,841 3,345 3,993 4,642 4,984 营业外收入 16 23 20 20 20 资产总计 3,919 4,625 5,570 6,606 7,442 营业外支出 0 3 2 2 2 短期借款 275 382 333 657 557 利润总额 279 401 544 727 960 应付账款 92 108 137 173 218 所得税 51 61 82 109 144 其他 574 766 816 874 949 净利润 227 339 463 618 816 流动负债合计 941 1,256 1,286 1,704 1,724 少数股东损益 (4) (0) 0 0 0 长期借款 829 876 876 876 876 归属于母公司净利润 231 339 463 618 816 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.35 0.52 0.71 0.94 1.24 其他 138 152 101 101 101 非流动负债合计 968 1,028 977 977 977 主要财务比率 负债合计 1,909 2,284 2,263 2,681 2,702 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 少数股东权益 13 13 13 13 13 成长能力 股本 591 591 656 656 656 营业收入 40.4% 26.8% 27.9% 26.2% 26.5% 资本公积 1,129 1,129 1,566 1,566 1,566 营业利润 38.5% 44.5% 38.5% 34.7% 32.8% 留存收益 279 619 1,081 1,699 2,515 归属于母公司净利润 30.5% 46.9% 36.4% 33.5% 32.0% 其他 (1) (9) (9) (9) (9) 获利能力 股东权益合计 2,010 2,342 3,307 3,925 4,741 毛利率 32.7% 32.5%