17年报&18年一季报：色纺扩产+网链放量有序推进，龙头仍在高速发展区间

1 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Title] 华孚时尚(002042) [Table_Industry] 证券研究报告〃公司研究〃 棉纺 [Table_Main] 华孚时尚17年报&18年一季报：色纺扩产+网链放量有序推进，龙头仍在高速发展区间 买入(维持) 事件： 公司公布17年年报，收入同增42.54%至125.97亿元，归母净利同增41.37%至6.77亿元。单四季度看，公司收入同增82.2%至37.3亿，但是由于人民币升值影响毛利率以及汇兑损失，公司四季度归母净利润同比下降7.1%至7250万。 同时公司公布18年一季报，收入同增30.96%至30.34亿元，归母净利同增31.88%至2.19亿元。 公司17年分红5.06亿，股利分配率74.8%，股息率超过4%。 投资要点：  色纺主业有序扩产+网链放量迅速带动收入高增长。收入端来看，公司全年增长43%达到126亿元，18Q1增长也达到31.0%，主要来自： （1）色纺主业产能持续投放，产量稳健增加：作为全球最大色纺纱龙头，公司色纺纱产能已达180万锭（增长32万锭，同增21.6%），其中浙江/长江区域/黄淮区域/海外/新疆各有32.5万锭/16万锭/16.5万锭/28万锭/88万锭。色纺纱属于纱线行业中景气度较高的细分品类，基于色纺纱的环保特性，在环保政策高压下有利于色纺纱品类进一步提高渗透率。公司纱线业务销量与产量分别同比增长13.39%及15.06%，在产销量增长的带动下公司纱线业务17年收入同增12.9%至58.9亿元，增长势头在2018年Q1得到延续，我们估计公司纱线业务增速继续保持在15%左右，占收入比重我们估计在50%左右。 表1：华孚纱线业务收入拆分 2016 2017 纱线营业收入（百万元） 5214 5886 YOY 2.88% 12.90% 销量（吨） 177,600 201,379 YOY 9.53% 13.39% 生产量（吨） 169,139 194,611 YOY 4.60% 15.06% 资料来源：公司公告，东吴证券研究所 产能持续投放同时，纱线主业销售单价保持稳定。这一方面由于公司通过聚焦客户与订单，优化组织流程，深化分类生产，加大公铁联运等措施提升效率；另一方面，公司加强产业合作，筹建了华孚大学和博士后工作站，建立了趋势、色彩、材质、纺纱、染整等专业研发团队持续创新保证产品竞争力。但同时，由于17H2人民币升值明显，纱线业务毛利率较 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价（元） 11.95 一年最低/最高价 9.45/13.51 市净率（倍） 1.71 流通A股市值（百万元） 12,093 基础数据 每股净资产（元） 6.98 资产负债率（%） 55.24 总股本（百万股） 1,013 流通A股（百万股） 1,012 [Table_Report] 相关研究 1. 华孚时尚17业绩快报点评：色纺扩产+网链放量有序推进，Q4汇率急跌业绩略受影响 2.华孚时尚三季报：新疆布局进入收获期，色纱主业与棉花网链两翼齐飞-20171025 3. 华孚时尚深度：主业扩产路线清晰、网链业务放量迅速，色纺龙头进入快速成长期 -20170827 4. 华孚时尚：半年报色纺主业增长稳健、网链业务放量迅速 -20170825 [Table_Author] 2018年04月27日 证券分析师 马莉 执业证书编号：S0600517050002 021-60199793 mal@dwzq.com.cn 证券分析师 陈腾曦 执业证书编号：S0600517070001 chentx@dwzq.com.cn 证券分析师 林骥川 执业证书编号：S0600517050003 linjch@dwzq.com.cn -30%-20%-10%0%10%20%30%17-0417-0517-0617-0717-0817-0917-1017-1117-1218-0118-0218-0318-04华孚时尚 沪深300 2 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 去年期有所下滑，但该影响在18Q1得到一定程度缓解，Q1纱线业务毛利率相对稳定。 表2：华孚纱线毛利率和单价拆分 2016 2017 毛利率 14.2% 15.0% 毛利率（剔除准则变更影响） 14.2% 13.7% 单价（元/吨） 29,356 29,231 YOY -6.1% -0.4% 资料来源：公司公告，东吴证券研究所 表3：人民币17Q4升值明显 数据来源：Wind，东吴证券研究所 （2）网链业务迅速增长，收入占比超过纱线业务，收入放量同时盈利能力显著提升： 17年公司网链业务收入同增89.74%至65.4亿，收入占比已达到51.9%，同增89.74%。同时网链业务随着规模扩大，毛利率在17年同增1.87pct至5.63%。我们估计18Q1网链业务依旧占到公司收入的50%左右。 毛利率：17Q4及18Q1同比有所下降，与汇率升值及业务结构改变有关。在17Q4，公司毛利率同比下降4.27pct至6.83%，一方面由于网链业务占比加大，另一方面由于17年Q4人民币意外升值对公司从订单确认（美元计价）到交货期间（1个月左右）的订单价格波产生波动。而18Q1公司毛利率同比下降1.72pct至12.0%，主要由于毛利率较低的网链业务的持续放量。 补贴：随着新疆产能释放稳定增加提升，17年公司收到补贴总计5.8亿，同增30.2%。新疆地区补贴政策（以出疆棉运费补贴&新疆用电补贴为主）支持下公司色纺主业利润较收入增速更快（主要由于新疆产能占比逐步提高、补贴增长快于收入增长），同时由于会计政策变化公司的补贴分别计入损益表各个项目。从补贴的主要项目来看，公司各项主要补贴也均随新疆产能增长而同比例增长。 6.20006.30006.40006.50006.60006.70006.80006.90007.00007.1000即期汇率:美元兑人民币 3 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 表4：华孚补贴与会计政策调整相关项目一览 （单位：百万元） 2017 总计 579.6 计入其他收益 373.0 计入营业外收入 0.3 计入递延收入 3.2 冲减营业成本 78.9 冲减销售费用 75.1 冲减财务费用 41.4 冲减存货 7.7 资料来源：公司公告，东吴证券研究所 表5：华孚主要补贴项目拆解 （单位：百万元） 2016 2017 出疆棉运费补贴 58.0 75.1 YOY 29.5% 占比 13.0% 13.0% 电费补贴 37.6 76.9 YOY 104.5% 占比 8.4% 13.3% 使用新疆地产棉补贴 50.1 78.9 YOY 57.4% 占比 11.3% 13.6% 资料来源：公司公告，东吴证券研究所 控费依然优秀，受汇率波动影响汇兑损失有所增加。公司17年销售费用率（剔除会计政策改变影响后）及管理费用率分别下降0.14pct及0.61pct至2.76%及3.35%。同时在财务费用方面，公司17年财务费用增加2271万至2.32亿，主要由于人民币升值下公司17年汇兑损失达到3281万（16年为汇兑收益422万），其中17H2公司汇兑损失5358万元（主要体现在Q4），导致公司Q4净利润绝对值下滑。18Q1公司的财务费用同比上升96.3%至6824万元。 从归母净利润来看，公司17年归母净利率基本保持稳定为5.38%，归母净利同比增长41.4%至6.77亿。同时，公司18Q1归母净利率达到7.22%，与去年同期基本持平，维持了稳定的盈利能力。  投资建议及盈利预测： 华孚时尚作为色纺纱龙头，在色纺纱有望在环保趋严背景下实现渗透率提升的同时，依靠行业地位及规模优势公司将持续快速扩张；同时公司依靠新疆大量棉花资源所开展的网链业务正处在迅速放量、打磨新盈利模式的过程中，同样值得期待。公司预告18年H1归母净利润同比增速在20%~40%间，我们预期18/19/20年归母净利润规模8.9/11.3/13.1亿元，对应当前市值PE为14/11/9倍，维持“买入”评级。  风险提示：产能消化不及预期、网链业务放量发展不及预期、原材料价格意外波动 4 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 华孚时尚三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 流动资产 9,817.98 9,741.32 10,938.26 12,780.67 营业收入 12,596.54 17,773.07 23,512.70 28,829.19 现金 2,237.37 1,054.77 979.65 1,453.43 营业成本 11,187.03 15,957.63 21,210.09 26,096.21 应收款项 785.56 895.50 1,019.56 1,147.90 营业税金及附加 84.51 124.41 164.59 201.80 存货 4,830.39 5,464.86 6,655.19 7,079.66 销售费用 272.22 392.62 491.33 603.98 其他 1,964.67 2,326.19 2,283.86 3,099.69 管理费用 421.79 598.93 765.99 934.69 非流动资产 6,213.17 6,346.06 6,344.39 5,886.96 财务费用 231.84 210.08 210.02 199.22 长期股权投资 1.44 0.00 0.00 0.00 投资净收益 27.79 10.00 10.00 11.00 固定资产 4,381.48 4,858.57 4,948.77 4,966.64 其他 365.42 470.97 550.02 625.45 无形资产 599.73 599.73 599.73 599.73 营业利润 792.36 970.36 1,230.70 1,429.73 其他 1,230.52 887.76 795.90 320.59 营业外净收支 9.25 54.00 62.67 71.33 资产总计 16,031.15 16,087.38 17,282.65 18,667.63 利润总额 785.75 1,024.36 1,293.37 1,501.06 流动负债 8,491.62 8,199.17 8,362.74 8,569.20 所得税费用 83.13 102.44 129.34 150.11 短期借款 6,257.25 6,257.25 6,257.25 6,257.25 少数股东损益 25.24 15.18 19.31 23.28 应付账款 973.22 1,110.89 1,182.21 1,373.97 归属母公司净利润 677.38 891