业绩大超预期，运营指标全面向好

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|公司点评 2018年04月27日 歌力思（603808.SH） 业绩大超预期，运营指标全面向好 2018年Q1超预期，营收/净利润同增69.28 %/33.18 %。公司2018Q1收入同增69.28 %至5.75亿元（剔除IRO并表因素收入同增约26%），净利润同增33.18 %至0.8亿元。毛利率67%，较上年同降5.65pct，主要系并表IRO毛利较低；销售费用率同降3.32PCTs、管理费用率同增2.61PCTs，综合净利率降低3.3PCT至16.74%。 主品牌延续高增长势头，同店为主要业绩贡献。Ellassay实现收入2.38亿元，同增17.60%，公司持续调整渠道数量，单店质量稳步提升，同店为收入主要增长原因。2018Q1终端门店318家（新开3家、关7家），较上年同期减少12家店。公司内部革新使品牌焕然一新：①提高直营占比，进一步把控品牌利润。直营占比由2016的45%提升至2018的50%；②因地制宜，专设“北方实验室”，提高北方地区产品适销度，弥补相对短板；③自上而下设计升级，第五代店铺形象&产品年轻化登场，吸引更多消费者；④推行店长合伙人制，责权对等，直接激发员工热情；⑤VIP管理自成体系，客户粘性大，复购率高，未来VIP管理系统有望引入加盟渠道。 多品牌矩阵已具形态，培育力显著。①时尚潮牌EdHardy同店持续双位数增长，2018Q1拥有终端门店151家（新开6家、关3家），实现收入1.17亿元，同增24.49%。2018 EdHardy/X预计开店20/70家店，X系列今年有望实现盈亏平衡；②Laurel品牌力强，培育期短，落地高效，实现收入2775.21万元，同增49.23%。今年预计新开12~15家店，贡献百万利润；③IRO实现收入1.46亿元，2018Q1新开3家，共计33家门店；④百秋在集团支持下，收购摄影棚提高精专程度、开展线上线下一体化，2018有望拓展更多品牌，保持高增速。 公司运营健康，现金流充足。2018 Q1公司存货周转天数下降52天至198天；应收账款周转天数下降2天至47天。经营活动现金流同增113.79%至1.33亿，占收入23%。公司账上自由现金流充足，高达6.03亿元。 盈利预测。公司主品牌设计升级、管理革新、VIP服务到位，共助品牌健康长线发展，加之渠道调整几近尾声，未来业绩稳固提升；多品牌管理深化、效率提升，各品牌陆续贡献业绩，看好成长性。预计2018/2019/2020年净利润分别为3.78/4.76/5.9亿元，对应EPS1.12/1.41/1.75元。目标价28元（对应2018年PE25倍），维持买入评级。 风险提示：宏观经济不景气导致消费疲软；加盟业绩不及预期；新品牌门店扩张进展低。 财务指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 1,132 2,053 2,715 3,448 4,241 增长率yoy% 35.5 81.4 32.2 27.0 23.0 净利润（百万元） 198.0 302 378 476 590 增长率yoy% 23.8 52.7 24.9 26.0 23.9 EPS（摊薄/元） 0.59 0.90 1.12 1.41 1.75 净资产收益率（%） 12.3 14.9 15.9 17.1 17.9 P/E（倍） 34.7 22.7 18.2 14.4 11.6 P/B（倍） 3.8 2.8 2.5 2.1 1.8 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（维持） 股票信息 行业 服装家纺 前次评级 买入 最新收盘价 20.43 总市值(百万) 6,891.08 总股本(百万) 337.30 其中自由流通股(%) 95.67 30日日均成交量(百万股) 1.11 股价走势 作者 分析师 鞠兴海 执业证书编号：S0680518030002 邮箱：juxinghai@gszq.com 相关研究 1、《歌力思（603808.SH）：一切如期，期待靓丽2018》2018-04-26 2、《歌力思（603808.SH）：时尚集团管理深化，效率提升、效果显现》2018-04-09 2018年04月27日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 会计年度 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 1208 1691 2249 2898 3580 营业收入 1132 2053 2715 3448 4241 现金 498 769 950 1424 1694 营业成本 351 640 876 1112 1357 应收账款 214 338 391 534 604 营业税金及附加 19 25 35 45 55 其他应收款 191 52 269 139 363 营业费用 343 593 790 993 1230 预付账款 11 15 19 24 29 管理费用 158 295 381 505 619 存货 274 423 531 681 798 财务费用 -6 -25 -23 -21 -33 其他流动资产 20 93 89 96 91 资产减值损失 26 53 76 97 123 非流动资产 1362 1875 2049 2253 2506 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 长期投资 385 35 66 86 106 投资净收益 14 -4 14 4 4 固定投资 207 212 261 330 403 营业利润 255 487 594 721 895 无形资产 219 702 812 943 1100 营业外收入 16 2 2 5 5 其他非流动资产 551 926 911 894 897 营业外支出 3 10 12 2 2 资产总计 2569 3566 4299 5151 6086 利润总额 268 478 584 724 898 流动负债 716 922 1329 1144 1711 所得税 46 124 152 181 224 短期借款 146 113 390 32 358 净利润 222 355 432 543 673 应付账款 92 171 189 269 290 少数股东收益 24 52 54 67 84 其他流动负债 477 638 750 843 1062 归属母公司净利润 198 302 378 476 590 非流动负债 45 263 248 833 619 EBITDA 317 547 650 794 953 长期借款 0 81 66 51 37 EPS（元） 0.59 0.90 1.12 1.41 1.75 其他非流动负债 45 182 182 782 582 负债合计 761 1185 1577 1977 2329 主要财务比率（百万元） 少数股东权益 71 310 364 431 515 会计年度 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 股本 248 337 337 337 337 成长能力 资本公积 968 1086 1086 1086 1086 营业收入（%） 35.5 81.4 32.2 27.0 23.0 留存收益 593 826 1113 1498 1996 营业利润（%） 22.4 90.7 21.9 21.5 24.0 归属母公司股东收益 1738 2071 2358 2743 3241 归属母公司净利润（%） 23.8 52.7 24.9 26.0 23.9 负债和股东权益 2569 3566 4299 5151 6086 获利能力 毛利率（%） 69.0 68.8 67.7 67.7 68.0 现金流表（百万元） 净利率（%） 17.5 14.7 13.9 13.8 13.9 会计年度 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E ROE（%） 12.3 14.9 15.9 17.1 17.9 经营活动现金流 101 460 205 606 553 ROIC 11.4 15.2 15.0 15.2 15.9 净利润 222 355 432 543 673 偿债能力 折旧摊销 59 98 74 91 88 资产负债率（%） 29.6 33.2 36.7 38.4 38.3 财务费用 5 2 -23 -21 -33 净负债比率（%） -19.4 -24.2 -17.6 -41.7 -34.1 投资损失 -14 4 -14 -4 -4 流动比率 1.7 1.8 1.7 2.5 2.1 营运资金变动 -199 -51 -264 -3 -171 速动比率 1.3 1.4 1.3 1.9 1.6 其他经营现金流 27 53 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -765 -227 -234 -290 -337 总资产周转率 0.5 0.7 0.7 0.7 0.8 资本支出 -61 -73 -143 417 -433 应收账款周转率 6.9 7.4 7.4 7.4 7.4 长期投资 -449 -93 -105 -111 -108 应付账款周转率 5.3 4.9 4.9 4.9 4.9 其他投资现金流 -255 -61 14 -596 204 每股指标（元） 筹资活动现金流 7 24 210 158 55 每股收益（最新摊薄） 0.59 0.90 1.12 1.41 1.75 短期借款 146 -33 300 -337 359 每股经营现金流（最新摊薄） 0.30 1.37 0.61 1.80 1.64 长期借款 -2 17 -15 585 -214 每股净资产（最新摊薄） 5.15 6.14 6.99 8.13 9.61 普通股增加 83 89 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -90 118 0 0 0 P/E 34.69 22.72 18.19 14.43 11.65 其他筹资现金流 -130 -167 -75 -91 -90 P/B 3.80 2.88 2.52 2.16 1.83 现金净增加额 -657 258 181 474 270 EV/EBITDA 20.81 12.1 10.4 8.3 6.8 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 2018年04月27日 P.3