2019年一季度财报点评：业绩稳定增长，顶级游戏即将步入收获期

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 传媒 [Table_StockInfo] 游族网络(002174) 增持 2019年一季度财报点评 （维持评级） 互联网 2019年05月05日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 888/642 总市值/流通(百万元) 17,867/12,916 上证综指/深圳成指 3,078/9,675 12个月最高/最低(元) 26.68/13.02 相关研究报告： 《游族网络-002174-2018年三季报点评：游戏续作更迭上线支撑业绩上行》 ——2018-11-02 《游族网络-002174-2017年报&2018一季报点评：基本面持续改善，“IP加持+游戏研运+全球化”战略爆发在即》 ——2018-05-02 《游族网络-002174-2017年报点评：业绩同比增长，“IP加持+游戏研运+全球化”战略持续深化》 ——2018-04-03 《游族网络-002174-“大IP+精品化+全球化”战略持续推进，2018期待爆款》 ——2018-03-06 《游族网络-002174-2017年业绩预告点评：业绩符合预期，“IP加持+游戏研运+全球化”战略持续深化》 ——2018-02-28 证券分析师：张衡 电话： 021-60875160 E-MAIL： zhangheng2@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517060002 联系人：谢琦 电话： E-MAIL： xieqi2@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩稳定增长，顶级游戏即将步入收获期  移动游戏拉动全年收入增长，2018年海外收入占比超50% 1）2018年，公司实现营收35.81亿元（+10.68%），收入增量主要由移动游戏所拉动，2018年公司移动游戏实现收入25.68亿元（+11.59%），占营业收入比重71.70%。同时，海外收入表现良好，实现营收18.44亿元，占公司收入比重为51.49%；2）实现归母净利润10.09亿元（+53.85%）；扣非后归母净利润7.37亿元（+23.05%）；稀释后每股收益1.15元。3）2019Q1，公司实现营收8.33亿元，同比下降4.03%，实现归母净利润1.73亿元，同比下降22.2%，主要原因系《圣斗士星矢》等新游尚未贡献流水。  2018年宣发费用增长致销售费率增长，2019Q1期间费用控制良好 1）2018年，公司销售费用为4.08亿元（+38.94%），主要系游戏宣传推广方式增加及推广费用增长；2）研发费用为3.7亿元（+24.62%），研发费率为10.3%（+1.1pct），主要系研发投入较2017年有较大的增长，研发投入主要项目包括《Game of Thrones Winter is Coming》、《权力的游戏》、《山海镜花》等。3）2019Q1期间费用控制良好，销售费率、研发费率均有明显下降。  加速全球化及区域化布局，顶级IP游戏上线在即 1）巩固优势游戏：2018年，公司持续推出《天使纪元》、《三十六计》、《女神联盟2》等多款精品游戏，同时寻求核心品类突破，布局二次元、休闲游戏、H5等新品类；2）加速全球化和区域化布局：公司新建新加坡研发中心，并在印度、土耳其、韩国、泰国均设立了分公司，推出《天使纪元》、《女神联盟3》等新作。截至2018年，公司的发行版图已经拓展至全球200多个国家和地区，积累包括育碧、微软、苹果在内的1000多个合作伙伴。3）顶级游戏上线在即：《权利的游戏》、《少年三国志2》、《山海镜花》等头部游戏即将上线，内测效果良好，上线后有望贡献较高流水。  投资建议：看好后续新游表现，维持“增持”评级。 维持盈利预测，预计 19/20/21 年 EPS 为1.48/1.84/2.24元，当前股价分别对应同期 14/11/9 倍 PE，维持“增持”评级。  风险提示 新游变现不及预期的风险；政策监管风险；版号风险等。 盈利预测和财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 3,581 4,835 5,952 7,261 8,786 (+/-%) 10.7% 35.0% 23.1% 22.0% 21.0% 净利润(百万元) 1009 1310.92 1632.34 1993.05 2413 (+/-%) 53.9% 29.9% 24.5% 22.1% 21.1% 摊薄每股收益(元) 1.14 1.48 1.84 2.24 2.72 EBIT Margin 31.3% 27.8% 28.9% 28.7% 28.7% 净资产收益率(ROE) 22.4% 27.3% 31.6% 35.5% 39.1% 市盈率(PE) 17.7 13.6 10.9 9.0 7.4 EV/EBITDA 16.7 14.9 12.0 10.1 7.9 市净率(PB) 3.96 3.72 3.45 3.18 2.90 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5M/18J/18S/18N/18J/19M/19沪深300游族网络 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 移动游戏拉动全年营收，2018年海外收入占比超50% 1）2018年，公司实现营收35.81亿元（+10.68%），收入增量主要由移动游戏所拉动，2018年公司移动游戏实现收入25.68亿元（+11.59%），占营业收入比重71.70%。同时，海外收入表现良好，实现营收18.44亿元，占公司收入比重为51.49%；2）实现归母净利润10.09亿元（+53.85%）；扣非后归母净利润7.37亿元（+23.05%）；稀释后每股收益1.15元。3）2019Q1，公司实现营收8.33亿元，同比下降4.03%，实现归母净利润1.73亿元，同比下降22.2%，主要原因系《圣斗士星矢》等新游尚未贡献流水。 图1：公司近5年营收及增速（亿元、%） 图2：公司近5年归母净利润及增速（亿元、%） 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 2018年宣发费用增长致销售费率增长，2019Q1期间费用控制良好。1）2018年，公司销售费用为4.08亿元（+38.94%），主要系游戏宣传推广方式增加及推广费用增长；2）研发费用为3.7亿元（+24.62%），研发费率为10.3%（+1.1pct），主要系研发投入较2017年有较大的增长，研发投入主要项目包括《Game of Thrones Winter is Coming》、《权力的游戏》、《山海镜花》等；3）2019Q1期间费用控制良好，销售费率、研发费率均有明显下降。 图3：公司近5年销售费用及销售费率（亿元、%） 图4：公司近5年管理费用及管理费率（亿元、%） 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 -20%0%20%40%60%80%100%051015202530354020152016201720182019Q1营业收入（亿元）YoY-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%02468101220152016201720182019Q1归母净利润（亿元）YoY0%2%4%6%8%10%12%0.01.02.03.04.05.020152016201720182019Q1销售费用（亿元）销售费率0%5%10%15%20%25%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.020152016201720182019Q1管理费用（亿元）管理费率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图5：公司近5年研发费用及研发费率（亿元、%） 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所 加速全球化及区域化布局，顶级IP游戏上线在即 1）巩固优势游戏：2018年，公司持续推出《天使纪元》、《三十六计》、《女神联盟2》等多款精品游戏，同时寻求核心品类突破，布局二次元、休闲游戏、H5等新品类；2）加速全球化和区域化布局：公司新建新加坡研发中心，并在印度、土耳其、韩国、泰国均设立了分公司，推出《天使纪元》、《女神联盟3》等新作。截至2018年，公司的发行版图已经拓展至全球200多个国家和地区，积累包括育碧、微软、苹果在内的1000多个合作伙伴。3）顶级游戏上线在即：《权利的游戏》、《少年三国志2》、《山海镜花》等头部游戏即将上线，内测效果良好，上线后有望贡献较高流水。 图6：2014-2018年公司移动游戏收入及毛利率（亿元、%） 图7： 2014-2018年公司网页游戏收入及毛利率（亿元、%） 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 0%2%4%6%8%10%12%0.00.51.01.52.02.53.03.54.020152016201720182019Q1研发费用（亿元）研发费率0%10%20%30%40%50%60%70%0246810121416移动游戏收入（亿元）毛利率0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%012345678移动游戏收入（亿元）毛利率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 投资建议：看好后续新游表现，维持“增持”评级 公司游戏储备丰富，即将步入收获期，顶级IP游戏《权力的游戏》预计2019年启动公开测试，二次元《山海镜花》内测数据表现优秀，《少年三国志2》延续优质成长体验，预计于2019年启动公开测试，看好新游后续表现，预计2019-2021年EPS分别为1.48/1.84/2.24元，对应同期PE14/11/9倍，维持“增持”评级。 表 1：同业可比公司估值情况 证券代码 证券简称 收盘价 2017 EPS 2018 2019E 2017 PE 2018 2019E PB 2019E 总市值（亿） 002555 三七互娱 13.68 0.76 0.47 0.88 17.94 28.82 15.51 3.71 290.68 300031 宝通科技 13.99 0.56 0.69 0.91 25.12 20.43 15.46 2.12 55.51 603444 吉比特 227.00 8.53 10.12 11.60 26.76 22.57 19.56 4.82 163.17 平均值 23.27 23.94 16.84 3.55 002174 游族网络 20.11 0.76 1.15 1