Q1业绩符合预期，公司持续加码研发

投资评级：增持(维持) 季报点评 公司研究 财通证券研究所 市场数据 2019-04-26 收盘价（元） 14.42 一年内最低/最高(元) 10.45/22.66 市盈率 15.0 市净率 2.07 基础数据 净资产收益率(%) 14.30 资产负债率(%) 54.5 总股本(亿股) 22.14 最近12月股价走势 -58%-47%-35%-23%-12%0%12%2018-052018-092019-01宇通客车 上证指数 汽车整车 2019年04月29日 表 1：公司财务及预测数据摘要 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万） 33,222 31,746 31,905 32,862 34,505 增长率 -7.3% -4.4% 0.5% 3.0% 5.0% 归属母公司股东净利润（百万） 3,129 2,301 2,205 2,181 2,392 增长率 -22.6% -26.5% -4.2% -1.1% 9.7% 每股收益（元） 1.41 1.04 1.00 0.99 1.08 市盈率(倍) 10.2 13.9 14.5 14.6 13.3  事件： 公司公告2019年一季报，1-3月实现营业收入48.4亿元，同比增长3.9%；归母净利润3.1亿元，同比增长5.4%；扣非归母净利润2.5亿元，同比下滑9.4%；经营性现金流量净额-17.6亿元。  高研发费拖累业绩，抢装效应带动新能源客车销量增长 公司1Q19销售10597辆客车，同比增长6.3%，主要是抢装效应下新能源客车销量高增长，1Q19公司销售新能源客车2984台，比去年约多1000台，同比增长58.8%。2019年3月26日-6月25日为新能源补贴过渡期，退坡幅度约40%，正式期退坡幅度约60%，预计二季度抢装效应延续，新能源客车销量仍有不错表现，下半年公司销量将面临更大的退坡压力。公司扣非净利润同比下滑9.4%，主要是研发投入增长拖累，1Q19研发费用支出4.2亿元，同比增长58.7%。为了迎接智能化、网联化、电动化的机遇与挑战，公司近年来持续加大三化项目投入，2018年增加招聘了研发人员，导致研发成本的上升，预计2019年全年研发费用与去年持平或略增。  降本叠加产品结构优化，毛利率同比改善 公司1Q19毛利率24.3%，同比增加1.6pc t，主要是采购成本的下降和新能源客车销量占比提升，带动毛利率改善。公司1Q19期间费用率20.6%，同比增加3.3pc t，主要系研发费用率的增加，其中销售费用率6.8%（同比+0.3pc t），管理费用率3.4%，研发费用率8.6%，财务费用率1.8%（同比持平）。  盈利预测与投资建议 新能源补贴大幅退坡叠加公路客运需求不振，客车市场整体面临压力。行业景气下行周期中，龙头企业具备更强的抗风险能力，有望在行业低迷时抢占更多的市场份额，宇通客车作为行业老大，在行业困难时期挑战与机遇并存，持续的高研发投入为公司应对行业的变革打下坚实的基础。预计公司2019-2021年EPS分别为1.00元、0.99元、1.08元，对应2019-2021年PE分别为14.5倍、14.6倍、13.3倍。维持公司“增持”评级。 风险提示:新能源汽车市场不及预期，补贴退坡风险。 证券研究报告 Q1业绩符合预期，公司持续加码研发974044 计算机软件与服务 证券研究报告 宇通客车(600066) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 彭勇 分析师 SAC证书编号：S0160517110001 pengy@ctsec.com 管正月 联系人 gzy@ctsec.com 021-68592396 相关报告 1 《600066-年报点评:销量下滑+新能源补贴退坡，致业绩下滑较大》 2019-04-02 2 《600066-季报点评:抢装影响未尽，Q3业绩仍承压》 2018-10-29 3 《600066-中报点评:补贴退坡压力显现，公司业绩短期承压》 2018-08-28 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 汽车整车 以才聚财，财通天下 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 季报点评 图1：公司单季度营业收入及同比增速 图2：公司单季度归母净利润及同比增速 数据来源：公司公告，财通证券研究所 数据来源：公司公告，财通证券研究所 图3：公司单季度毛利率及净利率 图4：公司单季度费用率 数据来源：公司公告，财通证券研究所 数据来源：公司公告，财通证券研究所 表2：宇通客车及行业1Q19累计销量及同比增速 行业 宇通客车 大型 中型 轻型 合计 大型 中型 轻型 合计 销量 YOY 销量 YOY 销量 YOY 销量 YOY 销量 YOY 销量 YOY 销量 YOY 销量 YOY 座位客车 6176 1.1% 5139 -3.4% 11813 -3.0% 23128 -2.0% 2738 22.4% 2755 8.5% 514 46.0% 6007 17.1% 校车 71 -75.7% 713 -37.6% 1572 -39.1% 2356 -41.3% 44 -45.7% 414 -43.0% 620 -44.0% 1078 -43.7% 公交客车 8238 28.3% 4909 49.8% 1153 98.1% 14300 39.1% 1287 -24.9% 1385 133.6% 262 315.9% 2934 23.8% 卧铺与其它 53 -52.7% 139 -36.5% 3834 4.9% 4026 1.0% 47 -51.0% 105 -44.7% 408 58.1% 560 2.9% 合计 14538 12.4% 10900 9.4% 18372 -3.2% 43810 4.6% 4116 -0.3% 4659 15.1% 1804 1.3% 10579 6.3% 数据来源：中客网，财通证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%040801201601Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q19亿元 单季度营业收入 同比增速 -50%-10%30%70%110%150%0481216201Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q19亿元 单季度净利润 同比增速 -2%2%6%10%14%1Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q19销售费用率 管理费用率 财务费用率 0%10%20%30%40%1Q152Q153Q154Q151Q162Q163Q164Q161Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q19毛利率 净利率 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告 季报点评 公 司财务报表及指标预测 利润表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 33,222 31,746 31,905 32,862 34,505 成长性 减:营业成本 24,479 23,706 24,247 25,041 26,396 营业收入增长率 -7.3% -4.4% 0.5% 3.0% 5.0% 营业税费 186 195 207 230 231 营业利润增长率 -18.0% -31.5% 10.7% -5.8% 6.4% 销售费用 2,353 2,512 2,600 2,695 2,760 净利润增长率 -22.6% -26.5% -4.2% -1.1% 9.7% 管理费用 2,051 772 2,233 2,366 2,450 EBITDA增长率 -16.2% 10.7% -31.9% -4.2% 5.2% 财务费用 492 325 -45 -65 -97 EBIT增长率 -18.6% 13.7% -37.8% -6.7% 5.3% 资产减值损失 560 200 21 22 26 NOPLAT增长率 -10.9% -28.4% -8.4% -6.7% 5.3% 加:公允价值变动收益 121 -151 92 - - 投资资本增长率 95.1% 0.1% -1.7% -9.0% -10.5% 投资和汇兑收益 86 111 - - - 净资产增长率 14.1% 7.4% 0.8% 9.1% 8.1% 营业利润 3,602 2,468 2,732 2,573 2,738 利润率 加:营业外净收支 34 79 -165 -35 45 毛利率 26.3% 25.3% 24.0% 23.8% 23.5% 利润总额 3,636 2,547 2,567 2,538 2,783 营业利润率 10.8% 7.8% 8.6% 7.8% 7.9% 减:所得税 468 218 334 330 362 净利润率 9.4% 7.2% 6.9% 6.6% 6.9% 净利润 3,129 2,301 2,205 2,181 2,392 EBITDA/营业收入 13.5% 15.7% 10.6% 9.9% 9.9% 资产负债表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E EBIT/营业收入 11.4% 13.6% 8.4% 7.6% 7.7% 货币资金 2,488 2,912 3,069 5,081 7,107 运营效率 交易性金融资产 159 8 100 100 100 固定资产周转天数 46 44 40 34 26 应收帐款 18,141 17,273 18,176 18,337 20,002 流动营业资本周转天数 43 80 84 82 73 应收票据 1,485 1,219 1,440 1,299 1,193 流动资产周转天数 294 314 321 335 347 预付帐款 300 669 274 700 326 应收帐款周转天数 183 201 200 200 200 存货 3,074 3,833 3,576 4,075 2,524 存货周转天数 27 39 42 42 34 其他流动资产 1,784 2,054 2,331 2,634 3,038 总资产周转天数 386 414 419 430 439 可供出售金融资产 1,330 1,489 1,500 1,800 2,000 投资资本周转天数 93 129 127 117 101 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 664 674 748 830 925 ROE 20.2% 13.8% 13.2% 11.9% 12.1% 投资性房地产 - - 30 60 90 ROA 8.8% 6.3% 6.0% 5.4% 5.6% 固定资产 3,983 3,813 3,329 2,813 2,261 ROIC 61.2% 22.5% 20.5% 19.5% 22.6% 在建工程 297 682 737 804 887 费用率 无形资产 1,427 1,181 1,291 1,395 1,496 销售费用率 7.1% 7.9% 8.2% 8.2% 8.0% 其他非流动资产 1,033 993 9