2019年一季报点评：一季度经营表现超预期，盈利水平稳步提升

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 帝欧家居（002798）2019年一季报点评 强推（维持） 一季度经营表现超预期，盈利水平稳步提升 目标价：30元 当前价：22.07元 事项：  公司于2019年4月25日发布2019年一季度报告。2019年一季度实现营收10.41亿，同比增长37.64%；实现归母净利润0.66亿元，同比增长48.82%，扣非后归母净利润0.64亿，同比增长46.65%。实现基本每股收益0.17元。 评论：  收入表现超预期，协同效应助力公司快速发展。公司原有业务与欧神诺重组后协同效应明显，收入表现超出我们预期。报告期内公司重要子公司欧神诺实现营收9.47亿，同比+47.15%，净利润0.69亿，同比+21.49%，主要原因在于欧神诺凭借其在工程业务自营模式多年累积的先发优势，契合了房地产新建住宅精装房的发展趋势，以及零售模式革新和渠道下沉布局后，经营情况实现大幅增长。我们认为随着公司原有业务与欧神诺进一步融合，公司收入业绩有望持续快速增长。  管理理顺，盈利水平稳步提升。2019年一季度公司毛利率水平33.63%，同比+0.62pct，我们认为主要因毛利率较高的陶瓷墙地砖占比提升所致。期间费用率方面，由于工程费用及广告费用增加一季度公司销售费用率同比+0.86pct 至17.45%；管理及研发费用率7.59%，同比-0.56pct；财务费用率0.79%，同比+0.25pct。综合影响下，公司净利率水平同比提升0.45pct至6.20%。我们认为随新旧业务整合理顺，盈利水平有望保持稳步提升。  渠道与生产端积聚优势，欧神诺发展势头强劲。渠道端，2018年欧神诺一方面凭借自身工程先发优势，加大力度和深度拓展其他大中型房地产开发商市场份额，另一方面在零售渠道采用多元化渠道布局与深耕，加速网点覆盖、实行通路与服务下沉，截至2018年12月31日，欧神诺陶瓷经销商逾700家，经销商门店逾1700个。生产端，欧神诺在广西藤县中和陶瓷产业区投资建设的“欧神诺八组年产5,000万平方高端墙地砖智能化生产线（节能减排、节水）项目”一期项目厂房已投入使用，2018年建成的生产线日均产能70,000平方米/天；景德镇生产基地的扩产升级项目也已建成并投入使用，2018年新增的生产线日均产能17,000平方米/天，我们认为公司产能扩充将有效助推公司市场扩张，拉动公司整体发展。  看好两大品牌协同发展，维持“强推”评级。1)渠道端，帝王洁具和欧神诺有望利用各自现有渠道优势充分互补。2)产能端，帝王洁具在亚克力卫生洁具基础上将借助欧神诺在陶瓷产品的区位、技术以及研发优势补充陶瓷卫浴产能，并将持续为欧神诺提供资金支持，助力其完成新建生产基地建设。考虑到欧神诺与帝王洁具的快速整合能力，我们上调公司盈利预测，预计公司2019-2021年归母净利润分别为5.35、7.21、9.34亿元（原预测公司2019-2021年归母净利润4.88、6.18、7.85亿元），对应当前市值PE分别为16、12、9倍，考虑到市场开拓能力，给予公司2019年22倍PE，维持30元/股目标价，维持“强推”评级。  风险提示：宏观经济下行导致需求不振，协同效应、市场拓展不达预期。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 4,308 5,777 7,543 9,550 同比增速(%) 707.3% 34.1% 30.6% 26.6% 归母净利润(百万) 381 535 721 934 同比增速(%) 598.1% 40.6% 34.7% 29.6% 每股盈利(元) 0.99 1.39 1.87 2.42 市盈率(倍) 22 16 12 9 市净率(倍) 3 2 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年04月25日收盘价 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 证券分析师：陈梦 电话：010-66500831 邮箱：chenmeng1@hcyjs.com 执业编号：S0360518110002 联系人：葛文欣 电话：010-63215669 邮箱：gewenxin@hcyjs.com 总股本(万股) 38,543 已上市流通股(万股) 16,217 总市值(亿元) 85.06 流通市值(亿元) 35.79 资产负债率(%) 44.3 每股净资产(元) 8.4 12个月内最高/最低价 28.99/12.46 《帝欧家居（002798）2018年中报点评：业绩超预期，工程业务助力欧神诺高增，帝王洁具增长稳健，双轮驱动帝欧持续成长》 2018-08-26 《帝欧家居（002798）2018年三季报点评：业绩符合预期，欧神诺持续高增长》 2018-10-30 《帝欧家居（002798）2018年报点评：欧神诺并表业绩亮眼，看好未来协同发展》 2019-04-01 -28%1%31%61%18/0418/0618/0818/1018/1219/022018-04-26～2019-04-25 沪深300 帝欧家居 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 其他家用轻工 2019年04月26日 帝欧家居（002798）2019年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 506 373 485 679 营业收入 4,308 5,777 7,543 9,550 应收票据 223 289 377 478 营业成本 2,800 3,726 4,849 6,130 应收账款 1,507 1,839 2,402 3,041 税金及附加 40 53 69 88 预付账款 32 43 55 70 销售费用 678 886 1,150 1,446 存货 653 868 1,130 1,429 管理费用 171 229 299 378 其他流动资产 191 257 335 423 财务费用 33 28 40 49 流动资产合计 3,112 3,669 4,784 6,120 资产减值损失 45 45 45 45 其他长期投资 5 5 5 5 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 投资收益 8 8 8 8 固定资产 1,240 1,425 1,587 1,729 其他收益 56 28 28 28 在建工程 138 188 238 288 营业利润 435 617 828 1,072 无形资产 730 657 591 532 营业外收入 1 0 1 1 其他非流动资产 596 595 596 596 营业外支出 7 7 7 7 非流动资产合计 2,709 2,870 3,017 3,150 利润总额 429 610 822 1,066 资产合计 5,821 6,539 7,801 9,270 所得税 53 75 101 132 短期借款 369 599 731 863 净利润 376 535 721 934 应付票据 611 407 529 669 少数股东损益 -5 0 0 0 应付账款 687 633 823 1,041 归属母公司净利润 381 535 721 934 预收款项 126 399 522 660 NOPLAT 405 560 756 977 其他应付款 284 284 284 284 EPS(摊薄)（元） 0.99 1.39 1.87 2.42 一年内到期的非流动负债 60 60 60 60 其他流动负债 73 97 125 157 主要财务比率 流动负债合计 2,210 2,479 3,074 3,734 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 270.00 300.00 362.00 423.00 成长能力 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 营业收入增长率 707.3% 34.1% 30.6% 26.6% 其他非流动负债 98 98 97 98 EBIT增长率 696.9% 38.4% 35.0% 29.2% 非流动负债合计 368 398 459 521 归母净利润增长率 598.1% 40.6% 34.7% 29.6% 负债合计 2,578 2,877 3,533 4,255 获利能力 归属母公司所有者权益 3,247 3,666 4,272 5,019 毛利率 35.0% 35.5% 35.7% 35.8% 少数股东权益 -4 -4 -4 -4 净利率 8.7% 9.3% 9.6% 9.8% 所有者权益合计 3,243 3,662 4,268 5,015 ROE 11.7% 14.6% 16.9% 18.6% 负债和股东权益 5,821 6,539 7,801 9,270 ROIC 12.3% 14.4% 16.4% 17.9% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 44.3% 44.0% 45.3% 45.9% 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 债务权益比 24.6% 28.9% 29.3% 28.8% 经营活动现金流 246 122 433 592 流动比率 140.8% 148.0% 155.6% 163.9% 现金收益 514 791 1,004 1,240 速动比率 111.3% 113.0% 118.9% 125.6% 存货影响 -527 -216 -262 -299 营运能力 经营性应收影响 -1,705 -454 -709 -799 总资产周转率 0.7 0.9 1.0 1.0 经营性应付影响 1,519 14 435 496 应收帐款周转天数 67 104 101 103 其他影响 445 -13 -36 -46 应付帐款周转天数 46 64 54 55 投资活动现金流 -665 -390 -390 -390 存货周转天数 50 73 74 75 资本支出 -2,038 -389 -389 -389 每股指标(元) 股权投资 6 0 0 0 每股收益 0.99 1.39 1.87 2.42 其他长期资产变化 1,367 -1 -1 -1 每股经营现金流 0.64 0.32 1.12 1.54 融资活动现金流 334 135 69 -8 每股净资产 8.42 9.51 11.08 13.02 借款增加 699 261 193 193 估值比率 股利及利息支付 -43 -147 -187 -243 P/E 22 16 12 9 股东融资 1 1 1 1 P/B 3 2 2 2 其他影响 -323 20 62 41 EV/EBITDA 30 20 16 13 资料来源：公司公告，华创证券预测 帝欧家居（002798）2019年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工组团队介绍 组长、首席分析师：郭庆龙 英国伦敦大学管理学硕士。曾任职于兴业基金、招商证券。2018年加入华创证券研究所。 分析师：陈梦 北京大学工学硕士。曾任职于民生证券。2018年加入华创证券研究所。 助理研究员：葛文欣 南开大学经济学硕士。2018年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 北京机构销售总监 010-66500809 zhangyu