2018年报点评：经营现金流大幅好转，塔筒龙头迎接行业复苏大周期

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 天顺风能（002531）2018年报点评 强推（维持） 经营现金流大幅好转，塔筒龙头迎接行业复苏大周期 目标价：8.2元 当前价：5.61元 事项：  天顺风能4月24日公布公司2018年年报，经营期内公司实现营业收入38.34亿元，同比增长18.29%。实现归母净利润4.70亿元，同比增长0.03%，对应EPS 0.26元/股；实现扣非后归母净利润4.38亿元，同比增长4.51%。公司业绩略低于此前业绩快报的4.90亿元。 评论：  2018年盈利4.70亿元，同比增长0.03%。2018年公司实现营业收入38.34亿元，同比增长18.39%；实现归母净利润4.70亿元，同比增长0.03%，对应EPS 0.26元/股；扣非后归母净利润4.38亿元，同比增长4.51%。其中第四季度公司实现营业收入13.2亿元，同比增长37.33%，环比增长48.16%；实现归母净利润1.12亿元，同比下滑0.21%。公司业绩略低于此前业绩快报4.90亿元。  三费基本平稳，经营现金流大幅好转。2018年公司销售期间费用率13.75%，相较于2017年增加0.1个百分点，基本持平。分项来看，销售费用率4.74%相较于2017年下降0.31个百分点，主要系公司国内销售比重提升，运输费用的增长。管理费用率3.89%，同比下降0.82个百分点，得益于公司的成本控制，2018年公司管理费用绝对值相较于2017年有所下降。财务费用率4.65%，同比2017年增加0.43个百分点，主要系公司补充流动资金以及风场建设筹措资金增加导致的财务费用的增长。公司经营性现金流净额6.20亿元，相较于2017年大幅增加576.93%，公司风电产品销售回款大幅改善，同时在手订单进度款支付及时充足。  4季度交货提速，积极扩产迎接行业复苏。2018年公司实现风塔销售38万吨，同比下滑0.36%；其中3季度仅出货约8.26万吨，主要系3季度公司产能改造、海外工厂关闭以及台风等因素影响；四季度公司塔筒出货13万吨，同比及环比均大幅增长。随着公司太仓公司、包头公司以及珠海工厂的改扩建完成，以及山东新工厂的投产，公司产能有望从2018年初的38万吨扩张至2019年的55万吨。  在手风场资源丰富，叶片进入兑现期：截至2018年末公司已投运风场465MW，在建风场215MW，计划新增开工199MW，签订开发协议风场资源2980MW。公司在手风场储备资源丰富，开发计划积极。同时公司常熟工厂已正式投入运营，一期已形成8条产线600套叶片产能，聚焦于大叶片以及模具生产。随着公司海外以及国内客户的拓展，2019年有望显著增厚公司业绩。  上调公司盈利预测，维持“强推”评级。国内风电行业正处于一轮明显的上行周期，公司作为风电塔筒龙头，积极扩张塔筒产能，横向延伸风电叶片产能，积极拓展风电场开发。公司业绩有望迎来一轮较快的上行周期。我们预计公司2019-2021年有望实现盈利7.23亿元/9.72亿元/11.93亿元（原值2019-2020年6.56亿元/7.77亿元）对应EPS 0.41元/0.55元/0.67元。考虑到行业的复苏大周期，我们给予公司2019年20倍，调整目标价至8.2元/股，维持“强推”评级。  风险提示：钢价价格上涨超预期，风电政策不及预期。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 3,702 5,378 6,592 7,606 同比增速(%) 16.8% 45.3% 22.6% 15.4% 净利润(百万) 470 723 972 1193 同比增速(%) 0.0% 53.9% 34.9% 22.8% 每股盈利(元) 0.26 0.41 0.55 0.67 市盈率(倍) 21 14 10 8 市净率(倍) 2 2 1 1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年04月24日收盘价 证券分析师：胡毅 电话：0755-82027731 邮箱：huyi@hcyjs.com 执业编号：S0360517060005 联系人：杨达伟 电话：021-20572572 邮箱：yangdawei@hcyjs.com 总股本(万股) 177,902 已上市流通股(万股) 176,898 总市值(亿元) 99.8 流通市值(亿元) 69.49 资产负债率(%) 57.1 每股净资产(元) 2.9 12个月内最高/最低价 7.29/3.22 《天顺风能（002531）：一季报符合预期，在手订单同比大增》 2018-05-01 《天顺风能（002531）2018年中报点评：塔筒销量、在手订单持续向好，叶片业务渐入收获期》 2018-08-24 《天顺风能（002531）2018年三季报点评：风塔出货稳定增长，叶片、风场渐入兑现期》 2018-10-23 -45%-24%-4%17%18/0418/0618/0818/1018/1219/022018-04-26～2019-04-24 沪深300 天顺风能 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 风电设备 2019年04月25日 天顺风能（002531）2018年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 1,826 5,299 6,553 8,133 营业收入 3,702 5,378 6,592 7,606 应收票据 39 56 69 80 营业成本 2,738 3,732 4,516 5,117 应收账款 1,771 2,564 3,143 3,626 税金及附加 30 44 54 63 预付账款 426 581 703 797 销售费用 182 296 330 380 存货 942 1,284 1,554 1,760 管理费用 132 242 297 342 其他流动资产 1,009 1,474 1,807 2,087 财务费用 95 144 162 192 流动资产合计 6,013 11,258 13,829 16,483 资产减值损失 53 94 103 114 其他长期投资 520 700 830 939 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 389 389 389 389 投资收益 49 20 20 20 固定资产 0 0 0 0 其他收益 25 25 25 25 在建工程 0 50 100 150 营业利润 547 872 1,176 1,443 无形资产 278 250 225 203 营业外收入 1 1 1 2 其他非流动资产 5,567 395 378 363 营业外支出 2 2 2 2 非流动资产合计 6,754 1,784 1,922 2,044 利润总额 546 871 1,175 1,443 资产合计 12,767 13,042 15,751 18,527 所得税 48 130 176 217 短期借款 1,961 2,561 3,161 3,761 净利润 498 741 999 1,226 应付票据 1,645 2,242 2,714 3,075 少数股东损益 28 18 24 29 应付账款 666 908 1,099 1,245 归属母公司净利润 470 723 972 1,193 预收款项 170 247 303 349 NOPLAT 585 863 1,137 1,389 其他应付款 0 0 0 0 EPS(摊薄)（元） 0.26 0.41 0.55 0.67 一年内到期的非流动负债 173 173 173 173 其他流动负债 185 -1,928 -1,678 -1,381 主要财务比率 流动负债合计 4,800 4,203 5,772 7,222 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 1,237.00 1,437.00 1,637.00 1,837.00 成长能力 应付债券 852.00 852.00 852.00 852.00 营业收入增长率 16.8% 45.3% 22.6% 15.4% 其他非流动负债 537 537 537 537 EBIT增长率 1.1% 58.4% 31.8% 22.2% 非流动负债合计 2,626 2,826 3,026 3,226 归母净利润增长率 0.0% 53.9% 34.9% 22.8% 负债合计 7,426 7,029 8,798 10,448 获利能力 归属母公司所有者权益 5,221 5,875 6,791 7,887 毛利率 26.1% 30.6% 31.5% 32.7% 少数股东权益 120 138 162 192 净利率 13.5% 13.8% 15.1% 16.1% 所有者权益合计 5,341 6,013 6,953 8,079 ROE 9.1% 12.0% 14.0% 14.8% 负债和股东权益 12,767 13,042 15,751 18,527 ROIC 18.7% 14.1% 15.6% 15.9% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 58.2% 70.4% 68.6% 66.2% 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 债务权益比 89.1% 92.5% 91.5% 88.6% 经营活动现金流 989 638 1,086 1,392 流动比率 125.3% 267.9% 239.6% 228.2% 现金收益 796 934 1,248 1,538 速动比率 105.6% 237.3% 212.7% 203.9% 存货影响 -92 -342 -270 -207 营运能力 经营性应收影响 -417 -1,059 -817 -701 总资产周转率 0.3 0.4 0.4 0.4 经营性应付影响 649 916 718 554 应收帐款周转天数 165 145 156 160 其他影响 53 188 207 208 应付帐款周转天数 79 76 80 82 投资活动现金流 -930 -390 -390 -390 存货周转天数 118 107 113 117 资本支出 3,746 -72 -112 -147 每股指标(元) 股权投资 13 0 0 0 每股收益 0.26 0.41 0.55 0.67 其他长期资产变化 -4,689 -318 -278 -243 每股经营现金流 0.56 0.36 0.61 0.78 融资活动现金流 997 3,225 558 578 每股净资产 2.93 3.30 3.82 4.43 借款增加 1,724 800 800 800 估值比率 财务费用 -138 -213 -103 -126 P/E 21 14 10 8 股东融资 158 158 158 158 P/B 2 2 1 1 其他长期负债变化 -747 2,480 -297 -254 EV/EBITDA 23 18 13 11 资料来源：公司公告，华创证券预测 天顺风能（002531）2018年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 电力设备与新能源组团队介绍 首席分析师：胡毅 北京化工大学硕士。曾任职于天津力神、普华永道、中银国际证券、招商证券。2017年加入华创证券研究所。2015、2016年新财富上榜团队核心成员。 分析师：于潇 北京大学管理学硕士。曾任职于通用电气、中泰证券、东吴证券。20