2019年中报点评：业绩符合市场预期，大湾区学校稳步扩张

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年4月25日 睿见教育（6068.HK） 教育 业绩符合市场预期，大湾区学校稳步扩张 ——睿见教育（6068.HK）2019年中报点评 海外公司简报 ◆业绩符合市场预期，在校生快速增长致使收入同比增长41%。 1H19公司收入8.36亿元人民币，同比增长41%，业绩符合市场预期，但超我们预期。学费住宿费收入5.79亿元，占比69%，同比增长39%；配套服务收入2.57亿元，占比31%，同比增长47%。收入增长主要由于招生人数增加、学费及某些服务项目的平均单价增加。毛利3.79亿元，同比增长45%；核心净利润2.16亿元，同比增长33%。核心净利率为26%，较上年同期下降1.5 pct.，主要由于新建学校初期拖累利润率所致。 ◆在校生人数快速增长，生均学费稳步提升。 1H19公司在校生人数同比增长32%至54,420人。高中生11,555人，占比21%；初中部23,680人，占比44%；小学部18,943人，占比35%；国际课程部242人，占比0.4%。总学生容量增加约27%至63,000名学生，学校利用率约86%。剔除新收购漳浦龙成学校影响，集团平均学费增加9%至11,042元。17/18学年超过90%的高中毕业生进入大学，超过20%的高中毕业生被一类本科大学录取，学生升学质量稳步提升。 ◆大湾区学校稳步扩张，学校总数达到11所。 公司于2018年10月以2.76亿元收购佛山148亩土地用于自建学校，该校规划总容量不少于4,400名学生；2019年3月再次获批286亩土地，学校的最大容量增至9,210名学生。2018年11月公司以1.83亿元人民币的价格收购漳浦龙成学校，进一步扩大了在福建省的影响力。1H19公司共运营 11所高端民办学校：东莞3所、惠州1所、揭阳1所、辽宁1所、山东2所、四川1所、福建2所。 公司以“每年新增两所学校”为扩展目标，基于可复制的商业模式，采取多重扩张策略，包括1）建设更多新学校；2）扩张现有学校容量。目前集团在云浮、佛山、潮州、广州、肇庆、江门等6个地市正在筹建新学校，其中云浮市光明中学预计19/20学年开始招生，最大能够容纳10,680人；佛山学校预计19/20学年开始招生，最大能够容纳5000人；潮州、江门学校最大能够容纳8000、7500人。 ◆维持 “增持”评级。 公司新增学生人数超过我们此前预期，我们上调19/20年归母净利润预测分别为4.22/5.34亿元，同比增长37%/27%；新增21年收入预测为23.71亿元；归母净利润预测为6.53亿元。考虑到公司招生人数的超预期、以及新增学校的顺利推进，未来业绩增长确定性强，维持“增持”评级。 ◆风险提示：教学质量下滑、教育政策变动、外延扩张策略不达预期。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万人民币） 979 1247 1645 1989 2371 营业收入增长率 39.73% 27.35% 31.93% 20.89% 0.00% 归母净利润（百万人民币） 249 309 422 534 653 归母净利润增长率 33.79% 24.28% 36.56% 26.57% 22.27% EPS（港元） 0.14 0.18 0.24 0.30 0.37 PE 33 27 19 15 13 ROE 15.54% 15.80% 20.03% 22.55% 24.81% 资料来源：Bloomberg，光大证券研究所预测，股价时间为2019年4月24日，财年截止时间为8月31日。 增持（维持） 当前价：4.66港元 分析师 刘凯 (执业证书编号：S0930517100002) 021-52523849 kailiu@ebscn.com 曹天宇 (执业证书编号：S0930517110001 ) 021-52523693 caoty@ebscn.com 联系人 贾昌浩 021-52523835 jiachanghao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)：20.46 总市值(亿港元)：95.35 2019-04-25 睿见教育（6068.HK） 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 979 1,247 1,645 1,989 2,371 营业成本 -529 -702 -876 -1,050 -1,264 其他收入 11 54 18 22 26 销售费用 -17 -19 -30 -36 -40 管理费用 -126 -221 -237 -278 -308 其他经营净收益 -26 -2 -16 -20 -19 财务收入 7 46 0 0 0 上市开支 -10 0 0 0 0 营业利润 289 403 504 627 766 财务费用 -18 -57 -25 -20 -24 税前收入 270 346 479 607 742 税收支出 -70 -38 -58 -73 -89 归属母公司净利润 200 307 422 534 653 资产负债表（百万） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 3,332 5,472 5,910 6,728 7,427 货币资金 378 911 980 1,394 1,639 存货 9 5 12 14 17 应收账款与票据 26 162 41 44 45 其他应收预付款项 14 12 16 18 20 已抵押银行存款 178 377 377 377 377 固定资产 1,779 2,492 2,848 3,152 3,507 预付租赁款项 299 502 630 721 813 其他长期资产 650 1,009 1,009 1,009 1,009 总负债 1,586 3,494 3,687 4,185 4,492 短期借款 155 282 197 199 142 递延收入-流动负债 423 617 658 795 949 应计负债及其他应付款项 516 744 845 991 1,136 长期借款 467 1,847 1,974 2,187 2,253 其他长期负债 26 4 12 12 12 股东权益 1,746 1,977 2,234 2,555 2,946 股本与资本公积 18 18 18 18 18 留存收益 1,728 1,893 2,146 2,466 2,858 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 396 623 782 916 1,086 净利润 200 310 422 534 653 折旧、摊销 66 98 106 107 142 其他非现金调整 113 25 41 137 153 非现金营运资本变动 17 191 214 138 139 投资活动产生现金流 -503 -1,349 -589 -503 -589 固定及无形资产变动 -531 -740 -461 -411 -497 其他投资活动 28 -610 -127 -92 -91 融资活动现金流 397 1,248 -115 1 -252 债务变动 14 1,493 50 215 9 股本变动 776 776 （35） (35) （0） (0) - - - - 支付的股利合计 -49 -122 -169 -214 -261 其他筹资活动产生的现金流量净额 -343 -89 4 0 0 净现金流 290 522 79 414 245 资料来源：公司公告，光大证券研究所预测 2019-04-25 睿见教育（6068.HK） 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 FY2017 FY2018 FY2019E FY2020E FY2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 39.73% 27.35% 31.93% 20.89% 19.24% 净利润增长率 29.69% 53.44% 37.32% 26.57% 22.27% EBITDA增长率 12.94% 41.37% 21.86% 20.22% 23.68% EBIT增长率 9.22% 39.68% 25.06% 24.32% 22.17% 估值指标 PE 41 27 19 15 13 调整后PE 33 25 19 15 13 PB 4.70 4.29 3.79 3.30 2.85 EV/EBITDA 8.34 8.98 7.98 7.19 6.31 EV/EBIT 10.24 11.15 9.67 8.42 7.48 盈利能力（%） 毛利率 45.94% 43.70% 46.74% 47.21% 46.68% EBITDA率 36.17% 40.15% 37.09% 36.89% 38.26% EBIT率 29.47% 32.32% 30.64% 31.51% 32.28% 税前净利润率 27.61% 27.71% 29.14% 30.51% 31.28% 税后净利润率（归属母公司） 20.45% 24.64% 25.64% 26.85% 27.53% ROA 6.91% 6.98% 7.41% 8.45% 9.22% ROE（归属母公司）（摊薄） 15.54% 16.50% 20.03% 22.30% 23.74% 偿债能力 流动比率 0.6 0.9 0.8 0.9 0.9 速动比率 0.37 0.65 0.60 0.72 0.76 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS(人民币元） 0.10 0.15 0.21 0.26 0.32 EPS(港元） 0.11 0.17 0.24 0.30 0.37 调整后EPS(人民币元） 0.12 0.16 0.21 0.26 0.32 调整后EPS(港元） 0.14 0.18 0.24 0.30 0.37 每股红利(人民币元） 0.02 0.06 0.08 0.10 0.13 资料来源：公司公告，光大证券研究所预测 2019-04-25 睿见教育（6068.HK） 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明：A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券