2018年年报点评：业绩高增长符合预期，内生外延双轮驱动

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 社会服务 [Table_StockInfo] 科锐国际(300662) 买入 2018年年报点评 （维持评级） 旅游综合II 2019年04月23日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 180/91 总市值/流通(百万元) 6,950/3,498 上证综指/深圳成指 3,215/10,224 12个月最高/最低(元) 41.80/0.00 相关研究报告： 《科锐国际-300662-2018年三季报点评：三季报大增超预期，政策+技术推动内外扩张》 ——2018-10-31 《科锐国际-300662-2018年半年报点评：中报业绩大增49%，内生外延持续扩张》 ——2018-08-28 《科锐国际-300662-掘金“一带一路”，人力资源先行》 ——2018-05-22 证券分析师：曾光 电话： 0755-82150809 E-MAIL： zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 证券分析师：钟潇 电话： 0755-82132098 E-MAIL： zhongxiao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003 联系人：姜甜 电话： 0755-81981367 E-MAIL： jiangtian@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩高增长符合预期，内生外延双轮驱动  2018年业绩增长58%，基本符合预期 2018年，公司实现营收21.97亿元/+93.54%；实现归母业绩1.18亿元/+58.3%（扣非业绩+54.45%），基本符合业绩快报；EPS0.65元。Q4单季，公司收入/扣非业绩分别增140.12%/61.54%。  三大主业增长靓丽，Investigo表现良好 2018年，公司三大主业均表现靓丽，其中中高端访寻业务加速二、三线城市布局，实现收入4.49亿元/+42%；灵活用工业务管理外派员工1.17万人/+86%，实现收入15.12亿元/+130%，剔除Investigo贡献后同增56%；招聘流程外包业务1.58亿元/+29%。整体来看，剔除Investigo并表影响，公司2018年业绩同增48%（进一步剔除融睿诚通、无锡智睿增41%），增长强劲；Q4+32%，较Q3增速58%有所放缓，预计主要受Q4计提顾问奖金提成影响。外延方面，Investigo2018年下半年并表后实现营收5.48亿元，贡献权益净利润777万元，其中Q4贡献收入/业绩2.71亿/252万元（增速不匹配预计也因计提奖金提成）。综合来看，公司毛利率同减4.34pct，主要因毛利率较低的灵活用工业务占比提升及Investigo并表；期间费用率同减1.87pct，主要系管理、研发费用率分别降1.68pct/0.43pct（2017年上市费用影响），销售费用率微降0.08pct，财务费用率微增0.32pct。  政策利好+技术赋能推动，内生外延有望维持高增长 内生角度，预计公司三大主业未来仍能维持高增长：1）社保新规已于今年初正式实施，灵活用工业务在政策利好及用工理念转变背景下，需求有望加大；2）对标发达国家，未来3年猎头业务有望保持17%-19%的增速，公司作为本土龙头有望高于行业平均；3）招聘流程外包业务空间广阔；4）开发新技术平台覆盖长尾客户。且城市户籍政策的放松也有望加大人力资源的流动性。外延方面，Investigo表现良好，未来不排除进一步并购的可能性。此外，Career HK的减持已到期，共减持4.765%，减持完成后持股8.764%。  风险提示：宏观经济波动；并购整合不达预期；市场竞争激烈；汇率风险。  投资建议：人服稀缺龙头，内生外延双轮驱动，维持中线“买入” 预计19-21年EPS0.90/1.17/1.45元，对应PE43/33/27x。未来行业高增长+政策利好+外延扩张有望支撑业绩，公司则有望凭借龙头优势持续受益。公司虽短期估值不低，但灵活用工业务具有较显著的逆经济周期属性，且题材较为稀缺，维持“中线”买入评级。建议持续关注，逢低布局。 盈利预测和财务指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 1,135 2,197 3,251 4,026 4,884 (+/-%) 30.7% 93.5% 48.0% 23.8% 21.3% 净利润(百万元) 74 118 161.59 210.80 261.05 (+/-%) 20.8% 58.3% 37.3% 30.5% 23.8% 摊薄每股收益(元) 0.41 0.65 0.90 1.17 1.45 EBIT Margin 9.1% 7.3% 7.0% 7.5% 7.7% 净资产收益率(ROE) 11.9% 16.2% 18.7% 20.2% 20.6% 市盈率(PE) 93.5 59.1 43.0 33.0 26.6 EV/EBITDA 66.4 44.7 31.4 24.6 20.4 市净率(PB) 11.12 9.55 8.03 6.65 5.49 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.01.02.03.0A/18J/18A/18O/18D/18F/19沪深300科锐国际 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 2018年业绩增长58%，基本符合预期 2018年，公司实现营收21.97亿元/+93.54%；实现归母业绩1.18亿元/+58.3%（扣非业绩+54.45%），基本符合业绩快报；EPS0.65元。Q4单季，公司收入/扣非业绩分别增140.12%/61.54%。 图1：科锐国际的收入和业绩增长情况 图2：科锐国际Q4单季收入和业绩增长情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 三大主业增长靓丽，Investigo表现良好 2018年，公司三大主业均表现靓丽，其中中高端访寻业务加速二、三线城市布局，实现收入4.49亿元/+42%；灵活用工业务管理外派员工1.17万人/+86%，实现收入15.12亿元/+130%，剔除Investigo贡献后同增56%；招聘流程外包业务1.58亿元/+29%。整体来看，剔除Investigo并表影响，公司2018年业绩同增48%（进一步剔除融睿诚通、无锡智睿增41%），增长强劲；Q4+32%，较Q3增速58%有所放缓，预计主要受Q4计提顾问奖金提成影响。外延方面，Investigo18年下半年并表后实现营收5.48亿元，贡献权益净利润777万元，其中Q4贡献收入/业绩2.71亿/252万元（增速不匹配预计也因计提奖金提成）。 图3：公司分业务收入增长情况 资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图4：科锐国际管理的灵活用工派出人员数量 图5：科锐国际的分支机构及专业顾问数量 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 综合来看，公司毛利率同减4.34pct，主要因毛利率较低的灵活用工业务占比提升及Investigo并表；期间费用率同减1.87pct，主要系管理、研发费用率分别降1.68pct/0.43pct（17年上市费用影响），销售费用率微降0.08pct，财务费用率微增0.32pct。 图6：科锐国际毛利率和净利率变化 图7：科锐国际期间费率变化趋势（%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 政策利好+技术赋能推动，内生外延有望维持高增长 内生角度，预计公司三大主业未来仍能维持高增长：1）社保新规已于今年初正式实施，灵活用工业务在政策利好及用工理念转变背景下，需求有望加大；2）对标发达国家，未来3年猎头业务有望保持17%-19%的增速，公司作为本土龙头有望高于行业平均；3）招聘流程外包业务空间广阔；4）开发新技术平台覆盖长尾客户。且城市户籍政策的放松也有望加大人力资源的流动性。外延方面，Investigo表现良好，未来不排除进一步并购的可能性。此外，Career HK的减持已到期，共减持4.765%，减持完成后持股8.764%。 风险提示 宏观经济波动；并购整合不达预期；市场竞争激烈；汇率风险。 投资建议：人服稀缺龙头，内生外延双轮驱动，维持中线“买入” 预计19-21年EPS0.90/1.17/1.45元，对应PE43/33/27x。未来行业高增长+政策利好+外延扩张有望支撑业绩，公司则有望凭借龙头优势持续受益。公司虽短期估值不低，但灵活用工业务具有较显著的逆经济周期属性，且题材较为稀 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 缺，维持“中线”买入评级。建议持续关注，逢低布局。 附表：重点公司盈利预测及估值 公司 公司 投资 收盘价 EPS PE PB 代码 名称 评级 19-4-22 2017 2018E 2019E 2017 2018E 2019E 2017 601888 中国国旅 买入 78.00 1.29 1.61 2.00 60.47 48.39 39.00 6.04 600258 首旅酒店 买入 21.21 0.64 0.88 0.96 33.14 24.23 22.09 3.00 600754 锦江股份 买入 27.56 0.92 1.13 1.15 29.96 24.39 23.87 2.38 300144 宋城演艺 买入 22.74 0.73 0.89 1.06 30.94 25.66 21.41 3.70 600138 中青旅 买入 17.10 0.79 0.83 0.96 21.65 20.60 17.81 2.70 300662 科锐国际 买入 38.61 0.47 0.65 0.90 82.15 59.06 43.01 7.14 002707 众信旅游 增持 7.63 0.26 0.04 0.30 29.35 186.10 25.43 4.14 000796 凯撒旅游 增持 10.03 0.27 0.31 0.40 37.15 32.35 25.08 5.61 603043 广州酒家 买入 28.93 0.90 1.05 1.25 32.14 27.55 23.14 4.64 002159 三特索道 买入 21.29 0.04 0.97 0.28 532.25 21.91 74.94 3.16 603136 天目湖 增持 24.38 1.06 1.29 1.46 23.00 18.90 16.70