[Table_Title] 科伦药业（002422）2019年一季报点评 大输液高基数叠加研发高投入影响表观净利润，但不改长期增长逻辑 2019 年 04 月 22 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 科伦药业发布2019年一季报，公司实现营业收入42.88亿元，同比增长9.05%；实现归母净利润3.36亿元，同比下滑12.40%；实现扣非归母净利润3.17亿元，同比下滑2.04%。 ◆ 各板块业务稳步推进，业绩符合预期。2019Q1业绩增长来自于三个方面：1）输液产品价格复苏以及软塑化结构调整，但考虑到去年一季度流感影响大输液产品销售基数较高，预计大输液Q1贡献收入相较去年同期个位数增长；2）由于川宁项目稳定满产，预计抗生素中间体板块相较去年同期小幅增长；3）以科瑞舒为代表的新产品放量持续推进，非输液制剂板块收入快速增长。 ◆ 三费费率基本稳定，研发投入持续加大。2019Q1销售费用为14.58亿元（YOY+9.62%），从2018Q1、2018Q2、2018Q3、2018Q4、2019Q1销售费用率分别为33.83%、32.27%、39.90%、39.82%、34%来看，2019Q1销售费用率相较去年下半年显著回落且相较去年同期基本持平。财务费用率3.46%，相较去年同期下降0.53pct。管理费用率11.51%（加回研发费用），相较去年增加1.78pct。其中研发费用2.52亿元（YOY+31.09%），符合公司走仿创结合研发路线并以“创新驱动未来”的长期发展逻辑。 ◆ 进一步打造科伦博泰成为公司创新药研发的核心平台，创新研发有望提速。公司将科伦药物研究院尚在从事的生物大分子和创新小分子研发项目相关资产转移至科伦博泰，进一步将科伦博泰打造为公司专注创新药研发的核心平台，有利于公司创新药相关资产和业务进行更有效的配置和整合，有利于公司创新药战略发展，创新研发有望提速。 [Table_Rank] 买入（维持） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：何玮 证书编号：S1160517110001 联系人：喻凤 电话：021-23586480 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 43553.63 流通市值（百万元) 31248.86 52周最高/最低（元） 36.07/19.13 52周最高/最低（PE） 104.21/20.19 52周最高/最低（PB） 4.37/2.19 52周涨幅（%） 1.76 52周换手率（%） 252.83 [Table_Report] 相关研究 《新产品放量助力收入端保持较快增长》 2019.03.22 《业绩符合预期，专科制剂放量势头良好》 2019.02.28 《一致性评价又过两品种，专科制剂再添新看点》 2018.12.06 《首个国产舒更葡糖钠申报上市，研发能力再获印证》 2018.11.29 《输液王者日，仿创启航时》 2018.11.07 -34.65%-23.79%-12.94%-2.09%8.76%19.61%4/236/238/2310/2312/232/23科伦药业沪深300挖掘价值 投资成长 [Table_Industry] 公司研究 / 医药生物 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 科伦药业（002422）2019年一季报点评 【投资建议】 ◆ 预计公司2019/2020/2021年营业收入分别为195.80/224.23/248.95亿元，归母净利润为15.97/19.37/22.25亿元，每股收益为1.11/1.35/1.55元，对应市盈率分别为27/22/20倍。考虑到公司的大输液和抗生素中间体板块均能提供稳定现金流，且仿制药和创新药同步推进，维持“买入”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 16351.79 19580.37 22422.99 24894.99 增长率(%) 43.00 19.74 14.52 11.02 EBITDA（百万元） 2953.89 3397.29 3845.57 4235.57 归属母公司净利润（百万元） 1212.94 1596.50 1936.53 2225.14 增长率(%) 62.04 31.62 21.30 14.90 EPS(元/股) 0.84 1.11 1.35 1.55 市盈率（P/E） 35.91 27.28 22.49 19.57 市净率（P/B） 3.41 3.09 2.77 2.47 EV/EBITDA 17.14 14.84 12.96 11.58 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 ◆ 大输液行业竞争风险； ◆ 产品放量不及预期风险； ◆ 环保风险。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 科伦药业（002422）2019年一季报点评 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2018A 2019E 2020E 2021E 至12月31日 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 12622.49 14741.41 17495.11 20399.19 经营活动现金流 2953.51 1617.56 2112.98 2475.52 货币资金 1825.83 2049.44 2636.57 3436.32 净利润 1267.48 1713.00 2073.37 2377.56 应收及预付 7334.21 8545.14 10151.75 11678.87 折旧摊销 988.98 937.70 962.79 996.98 存货 2973.43 3657.82 4217.77 4794.98 营运资金变动 90.43 -1342.35 -1238.32 -1213.57 其他流动资产 489.02 489.02 489.02 489.02 其它 606.61 309.21 315.14 314.55 非流动资产 16738.39 16600.88 16555.75 16628.33 投资活动现金流 -959.00 -658.70 -782.12 -933.42 长期股权投资 2306.30 2456.30 2606.30 2756.30 资本支出 -1317.60 -658.70 -782.12 -933.42 固定资产 11259.90 10788.95 10383.80 10036.84 投资变动 358.60 0.00 0.00 0.00 在建工程 822.93 1022.93 1272.93 1572.93 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 1106.77 947.42 839.78 749.75 筹资活动现金流 -1381.89 -735.25 -743.72 -742.36 其他长期资产 1242.49 1385.28 1452.95 1512.50 银行借款 4050.00 0.00 0.00 0.00 资产总计 29360.88 31342.29 34050.87 37027.52 债券融资 10922.33 0.00 0.00 0.00 流动负债 10372.39 10925.35 11853.59 12744.35 股权融资 7.23 0.00 0.00 0.00 短期借款 2650.00 2650.00 2650.00 2650.00 其他 -16361.45 -735.25 -743.72 -742.36 应付及预收 4708.05 5261.01 6189.25 7080.01 现金净增加额 612.62 223.61 587.14 799.75 其他流动负债 3014.34 3014.34 3014.34 3014.34 期初现金余额 1231.43 1825.83 2049.44 2636.57 非流动负债 6024.38 6024.38 6024.38 6024.38 期末现金余额 1843.75 2049.44 2636.57 3436.32 长期借款 870.33 870.33 870.33 870.33 应付债券 4579.13 4579.13 4579.13 4579.13 其他非流动负债 574.91 574.91 574.91 574.91 负债合计 16396.76 16949.73 17877.97 18768.73 实收资本 1439.85 1439.85 1439.85 1439.85 资本公积 3550.00 3550.00 3550.00 3550.00 留存收益 7826.50 9138.43 10781.93 12715.40 主要财务比率 归属母公司股东权益 12763.48 14075.41 15718.91 17652.38 至12月31日 2018A 2019E 2020E 2021E 少数股东权益 200.64 317.15 453.99 606.41 成长能力（%） 负债和股东权益 29360.88 31342.29 34050.87 37027.52 营业收入增长 43.00 19.74 14.52 11.02 营业利润增长 17.23 49.23 21.24 14.56 利润表（百万元） 归属母公司净利润增长 62.04 31.62 21.30 14.90 至12月31日 2018A 2019E 2020E 2021E 获利能力（%） 营业收入 16351.79 19580.37 22422.99 24894.99 毛利率 59.56 59.89 59.99 59.77 营业成本 6612.15 7852.80 8972.19 10014.17 净利率 7.42 8.15 8.64 8.94 税金及附加 229.21 287.89 329.95 363.33 ROE 9.50 11.34 12.32 12.61 销售费用 5987.23 7146.84 8139.55 8962.20 ROIC 4.49 5.44 5.99 6.36 管理费用 830.41 994.68 1132.36 1244.75 偿债能力 研发费用 885.23 1076.92 1210.84 1319.43 资产负债率（%） 55.85 54.08 52.50 50.69 财务费用 631.50 444.30 443.52 441.46 净负债比率 0.55 0.48 0.39 0.30 资产减值损失 113.49 0.00 0.00 0.00 流动比率 1.22 1.35 1.48 1.60 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 速动比率 0.93 1.01 1.12 1.22 投资净收益 146.68 150.00 150.00 150.00 营运能力 资产处置收益 -11.14 -12.68 -13.61 -12.89 总资产周转率 0.57 0.65 0.69 0.70 其他收益 158.09 109.56 122.73 124.24 应收账款周转率 3.10 3.23 3.16 2.98 营业利润 1356.20 2023.82 2453.71 2810.99 存货周转率 2.42 2.37 2.28 2.22 营业外收入 146.34 91.36 95.64