重大事件快评：应需而变，待时而飞

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 2011-08-10a [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/公司快评 汽车汽配 [Table_StockInfo] 宇通客车（600066） 买入 重大事件快评 （维持评级） 汽车零配件II 2019年04月22日 [Table_Title] 应需而变，待时而飞 证券分析师： 梁超 0755-22940097 liangchao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980515080001 联系人： 唐旭霞 tangxx@guosen.com.cn 事项： [Table_Summary] 我们近期梳理宇通客车在房车、燃料电池客车等新领域布局及进展。 国信汽车观点：新能源客车补贴下滑背景下（2020年完全退坡），宇通客车短期业绩承压。中长期来看，一方面城镇化率提升，高铁地铁对座位客车有一定替代，传统座位客车空间基本饱和，未来看稳定的更新需求，另一方面房车旅游和氢燃料电池均是国家政策的鼓励扶持方向，宇通客车应需而变，紧抓房车和燃料电池机遇开辟新品类。未来随着1）国家旅游宿营地基础设施和配套管理法规的完善，房车未来可能会成为客车市场的重要增长点。预计未来3-5年国内房车市场能维持30%以上增幅，宇通在房车领域深耕十年，凭借优质产品和售后服务有望实现销量、市占率的提升；2）目前宇通客车在燃料电池车型、团队、研发方面均已具备成熟实力，2018年实现燃料电池客车小批量供应（55辆），“十城千辆”政策预期下有望持续增长。此外以T7为代表的高端商务客车和海外新能源市场也是宇通后续发力点，继续维持此前盈利预测，预计19/20/21年归母净利润23.24/27.17/31.90亿，对应EPS为1.05/1.23/1.44元，对应当前股价PE为15.2/13.0/11.0X，可比公司2019年平均PE估值20.73倍，平均PB估值2.4倍，根据可比公司估值法，给予宇通客车一年期目标估值区间18.9-21.77元，当前（4月21日收盘价）股价15.92元，距目标价仍有19%-37%提升空间，维持买入评级。 评论：  政策鼓励房车游览模式，公路客车后新增成长 国家政策鼓励自驾车旅居生态。2016年以来，国家针对房车露营、房车游览的政策越来越清楚，在国家政策的支撑下，全国各地正在加速房车营地缔造。根据全国各省区市房车营地的“十三五”规划，到2020年全国将建成由4000个房车营地组成的房车效劳设施网络。目前中国房车露营地已建成800多个，仅2018年就增加了300多个。2016年底年国家发布《关于促进自驾车旅居车旅游发展的若干意见》，助推房车产业与特色小镇融合发展，2020年初步构建起自驾车旅居车产业体系。 表1：2016年以来国家对房车的相关政策 时间 发布机构 发布文件 发展目标 2016年9月 国家6部委 《关于加快推进2016年自驾车房车露营地建设的通知》 落实国务院提出的“加快自驾车房车营地建设，2016年建设500个营地”的部署 2016年11月 国家11部委 《关于促进自驾车旅居车旅游发展的若干意见》 到2020年，重点建成一批公共服务完善的自驾车旅居车旅游目的地，推出一批精品自驾车旅居车旅游线路，培育一批自驾游和营地连锁品牌企业，增强旅居车产品与使用管理技术保障能力，形成网络化的营地服务体系和完整的自驾车旅居车旅游产业链条，建成各类自驾车旅居车营地2000个，相关政策环境明显优化，产业规模快速壮大，发展质量和综合效益大幅提升，初步构建起自驾车旅居车旅游产业体系。 2017年2月 国务院 《“十三五”现代综合交通运对自驾车、房车营地、配套生活服务功能区等领域的发展作了引导。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 输体系发展规划》 2017年5月 国家8部委 《汽车自驾运动营地发展规划》 到2020年将建成1000家专业性强、基础设施完善的汽车自驾运动营地，并初步形成“三圈三线”自驾线路和汽车自驾运动营地网络体系。 资料来源:各政府官网、国信证券经济研究所整理 目前我国和海外露营地建设、房车数量差距悬殊，房车市场空间广阔。现在，我国的自驾车房车游与世界比较，还有不小的间隔。1）从露营地的视角对比海外来看，美国有露营地16500个，每百万人拥有量为51.72个，欧洲有营地约25000个，每百万人拥有量为33.88个。中国截至2017年底细分和深化露营地总数1273个（已建成825个，在建448个）。2）从房车数量的视角来看，根据美国房车工业协会公布的数据显示，2017年美国房车销量为50.46万辆，比2016年的43.07万辆增长了17.2%。根据欧洲工业协会公布显示，2017年欧洲房车销量达到19.06万辆，同比增长了12.1%。自行式房车和拖挂式房车市场均达到史上最高增长，从2007年开始保持10年连续强劲增长。而根据中国露营行业会议数据显示，2017年我国房车销量2.1万辆（保有量6.94万辆），进口1000+辆房车，出口15000+辆房车，房车改装企业300+，房车公告新车型456种，比2016年增长了80%，全国租赁房车3700+，租赁公司或俱乐部500+等。 图1：2017年欧美中露营地数量比较 图2：2017年欧美中房车销量及同比增速 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 我们认为，相比房车行业发达的国家，我国露营地缺口较多、房车保有量、销量基数低，未来发展空间广阔。近年来在国家政策和地方政府的强力推动下，房车旅游持续升温，销量近两年增长42.9%，我国房车行业已加速进入快车道。中国有望成为世界第四大房车旅游市场。 宇通房车沿袭宇通客车产研理念，有望成细分市场龙头。宇通客车房车部门2009年成立，至今已有10年历史。宇通房车传承了宇通客车的制造工艺优势，并通过与美国房车生产企业合作，建立了国外设计工作室，从产品设计、生产工艺规划均由美国专业房车设计师完成，配合宇通全金属车身、金刚封闭环、整车阴极电泳等成熟工艺结构，建立更高水平的研发制造能力。 16500250001273050001000015000200002500030000美国欧洲中国露营地数量（个）0%10%20%30%40%50%60%70%0102030405060美国欧洲中国2017年房车销量（万辆）同比增速 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图3：宇通房车竞争优势 资料来源:宇通客车官网、国信证券经济研究所整理 宇通客车房车品牌已覆盖A型、B型、C型自行式和拖挂式房车，给客户更多自由、个性化选择空间。 A型房车是房车里最豪华的级别，此类房车大多以的重型底盘框架为基础，比如大型卡车或公交车底盘，此类房车配备了房车旅行所需要的几乎所有元素，一应俱全的装备非常适用于长途旅行。 B型房车，是ABC型三类房车中体型最小的房车，得益于灵活的车身移动，B型房车被认为是最适合上路，甚至面对一些苛刻的路况时，B型房车的表现通常也是最令人满意的。B型房车通常由箱式货车(Van)改装而来，车身的框架保持不变，或者车顶略作改动。 C型房车介于超豪华的A型和便捷版B型之间，通常采用厢式货车(Van)的底盘外加车壳组合在一起，有的会在驾驶舱顶部设计一张床，称之为外凸式房车，也属于C型的一种。与A型房车的极尽奢华不同，C型房车也能提供多种舒适的设计，价格也会更亲民一些。C型房车更像是A型和B型的中和，具备了相对纤细的身材，可以灵活移动，又不失房车的舒适性。目前C型房车也是宇通推广数目最多的一类车型。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图4：宇通A/B/C型房车外观和内饰一览 资料来源:宇通客车官网、国信证券经济研究所整理 宇通房车型号以C型房车为主，兼有A型/B型/拖挂式/轻型商旅；底盘配置有江铃全顺、奔驰、上汽大通、南京汽车、依维柯和郑州宇通（自配）几大来源；价位方面，拖挂式房车价格最为亲民，在15-20万区间（6-10米拖挂），其余国产版本底盘的房车价位主要在40-60万元，进口底盘的房车价格在90万甚至以上。 表2：宇通官网上所有陈列房车型号、参数、标价一览 类型 型号 底盘厂家 排放标准 参考报价 B型房车 ZK5040XLJ2黑金版 江铃汽车股份有限公司 国五 - B型房车 ZK5040XLJ4英伦风房车 上海汽车商用车有限公司 国五 - B型房车 凯伦宾威 ZK5040XLJ进口依维柯B型房车 - - - B型房车 凯伦宾威 ZK5049XLJ奔驰B型房车 - - - B型房车 ZK5040XLJ2房车--福特升降床版 江铃汽车股份有限公司 国五 - C型房车 ZK5041XLJ3大通旅居版 上海汽车商用车有限公司 国五 45.8万元 C型房车 ZK5043XLJ6国产依维柯单拓展房车 南京汽车集团有限公司 国五 56.8万元 C型房车 ZK5043XLJ6国产依维柯舒适版房车 - - - C型房车 ZK5043XLJ7国产依维柯双拓展 南京汽车集团有限公司 国五 62.8万元 C型房车 ZK5045XLJ2房车-大顶进口依维柯版 依维柯股份有限公司苏扎拉工厂 国五 92.8万元 C型房车 ZK5048XLJ1房车-奔驰双拓展版 奔驰 国四 - C型房车 凯伦宾威 依维柯双拓ZK5043XLJ7房车 - - - C型房车 凯伦宾威 国产依维柯无拓ZK5043XLJ7房车 南京汽车集团有限公司 国五 56.8万元 C型房车 凯伦宾威 进口依维柯小顶ZK5045XLJ房车 - - - C型房车 国产依维柯 2018款ZK5043XLJ7（AD02底盘双拓展） - - C型房车 国产依维柯 ZK5043XLJ6 双拓展 - - - C型房车 大通 ZK5041XLJ 小顶 - - - C型房车 大通 ZK5041XLJ3 大顶 - - - 拖挂式房车 凯伦宾威 6米拖挂ZK9025XLJ房车 郑州宇通客车股份有限公司 - - 轻型商旅车 ZK5031XLJ2绅威商旅车 福建奔驰汽车工业有限公司 国五 - 轻型商旅车 ZK5049XLJ1绅智商旅车 福建奔驰汽车工业有限公司 国五 79.8万元 资料来源:宇通客车官网、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 5 宇通客车自2009年进入房车行业至今，宇通房车品牌——宇通凯伦宾威已经实现从年销几十台到千台的跨越，成为房车业界的第一品牌。2018年，宇通房车实现了突破性进展，房车销量实现1100辆，同比增长95.4%，细分市场市占率达10%，2019年宇通房车销量有望达1800辆，目标增速超60%。未来随着国家旅游宿营地基础设施和配套 管理法规的完善，房车未来可能会成为客车市场的重要增长点。预计未来3-5年国内房车市场能维持30%以上增幅，宇通在房车领域深耕十年，凭借优质产品和售后服务有望实现销量、市占率的提升。  燃料电池万事具备，等待政策东风 宇通作为全球大中客龙头，是行业内最早研发燃料电池客车的企业之一，2009年开发了第一代燃料电池客车，是国内首家通过燃料电池商用车资质认证的企业，取得了国内首个燃料电池客车正式的公告，建成了中原地区首个加氢站，获批客车行业首个燃料电池与氢能中心。宇通客车已经开发三代燃料电池客车产品，正在开发第四代。 表3：宇通客车燃料电池近期进展 时间 事件 2018年5月28日 宇通10.5米氢燃料电池客车ZK6105FCEVG1型新品(F10)全球首发。 2018年8月16日 GEF/UNDP“促进中国燃料电池汽车商业化发展”项目在河南郑州启动,2辆12米燃料电池公交车在727路正式运营,累计运营里程已经超过5万公里。同时为满足首条示范线用氢需求,宇通建设并扩建加氢站,