公司2018年年报点评：网络可视化业绩增长逻辑明确，长期继续看好国产嵌入式

恒为科技（603496）公司动态点评 2019年04月18日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：强烈推荐（维持） 报告日期：2019年04月18日 目前股价 32.67 总市值（亿元） 46.63 流通市值（亿元） 24.85 总股本（万股） 14,273 流通股本（万股） 7,607 12个月最高/最低 39.97/16.75 分析师：周伟佳 S1070514110001 ☎ CFA, ACCA 0755-83516551 联系人（研究助理）：李雪薇 S1070118060010 ☎ 021-31829697  lixuewei@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<业绩预告符合预期，网络可视化助力公司高速发展>> 2019-01-31 <<业绩增长符合预期，持续深度受益网络可视化行业发展>> 2018-10-30 <<业绩超预期，网络可视化业务高速增长>> 2018-08-21 网络可视化业绩增长逻辑明确，长期继续看好国产嵌入式 ——恒为科技（603496）公司2018年年报点评 2019E 2020E 2021E 营业收入 589.21 757.59 1,004.45 (+/-%) 36.58% 28.58% 32.58% 净利润 146.83 196.91 261.78 (+/-%) 39.62% 34.10% 32.95% 摊薄EPS 0.80 1.07 1.42 PE 40.81 30.55 22.98 资料来源：长城证券研究所  事件：公司于4月17日晚间发布2018年年报，公司实现营业收入4.31亿元，较上年同期增长38.18%，实现归属于上市公司股东的净利润1.05亿元，同期增长39.78%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润9,657.62万元，同期增长39.07%。  投资建议：公司作为行业领先的网络可视化基础架构供应商，目前已与多家集成商合作，业务规模位列行业第一梯队，贡献目前公司主要的收入及利润。未来网络可视化将持续受益移动通信升级换代、大数据和信息安全升级、视频和图像数据爆发所带来的行业高速增长。此外，公司持续加大在嵌入式国产自主可控方向的研发投入力度，产品在多个重要客户逐步得到认可，伴随着物联网、工业互联网、智能制造等发展浪潮，预计也将逐步涉足电力、能源、政企等国计民生关键行业领域，切入更大市场，未来成长可期。我们预计公司2019-2021年将实现营业收入5.89亿元、7.58亿元、10.04亿元，实现归母净利1.49亿元、1.97亿元、2.62亿元，对应EPS分别为0.80元、1.07元、1.42元，对应PE分别为41倍、31倍和23倍。考虑到公司在网络可视化领域的优势地位和嵌入式国产化自主可控产品的成长空间，我们看好公司未来业绩爆发潜力，继续维持“强烈推荐”评级。  网络可视化受益行业发展，营收利润保持高增长：公司作为国内领先的网络可视化基础架构提供商，产品核心竞争力、技术创新能力得到市场和客户的认可。在互联网流量规模持续增长、以及信息安全和大数据运营等网络可视化下游应用不断发展的推动下，网络可视化行业在2018 年保持了良好的发展态势。公司2018年网络可视化基础架构业务增长也十分显著，报告期内实现营收3.62亿元，同比增长56.42%，占营收比重由17年的74%增长至84%；毛利率59.08%，受产品结构调整等因素影响较上年同期减少1.63个pct，但总体依然保持接近60%的高位。另一方面，嵌入式与融合计算平台产品营收6,851.32万元，同比下降 15.08%，毛利率-100%0%100%18-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-03恒为科技沪深300计算机核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 计算机 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 提升4.53个pct至41.70%。  扣除股权激励毛利率增长明显，研发继续保持高投入：公司2018年整体毛利率达到56.20%，同期受销售产品结构变化等因素影响虽有小幅下降，但相较于今年上半年提升了 2.39 个百分点。期间费用方面，整体水平保持稳定，销售费用率为3.38%，较同期有小幅上升，基本保持与营业收入规模的同比例变动；管理费用率达到29.40%（包括研发费用），较去年同期提升2.56个百点，主要是受员工限制性股票激励计划计提的股份支付影响；其中2018年度研发费用达到7,718.10万元，较去年同期增长38.54%；财务费用率为-0.64%，主要是本期利息收入增加所致。公司于2018年5月实施员工限制性股票激励计划，报告期内确认股份支付1,341.96万元。若扣除因此而计提的股份支付费用影响，公司实现归属于上市公司股东的净利润为1.09亿元，同比增长达56.94%，超出营收增速近20个百分点，盈利能力提升明显。  把控国产自主可控机遇，5G新成长空间打开：在网络可视化前端采集设备对宽带骨干网、 4G 移动网络的升级扩容及未来商用5G网络的大规模部署的推动下，国内网络基础设施持续演进发展，公司持续加大在国产自主可控方向的研发投入力度，有望切入更大市场，未来成长可期。另外伴随着物联网、工业互联网、智能制造等发展浪潮，国产自主可控进程将逐步加速，且将逐步涉足电力、能源、政企等国计民生关键行业领域，公司有望取得先发优势，在国内市场占有一席之地，成为未来业绩的主要增量。  风险提示：公司新增订单情况不及预期的风险；公司自主可控领域布局成效不及预期的风险；网络可视化行业增速不及预期的风险；公司产品毛利率下降的风险。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 主要财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 141.81 188.96 255.69 326.01 436.10 成长性 营业成本 3.11 5.42 6.53 8.49 11.67 营业收入增长 26.02% 38.18% 36.58% 28.58% 32.58% 销售费用 9.87 14.60 19.98 25.10 33.78 营业成本增长 27.24% 33.25% 35.31% 27.50% 33.77% 管理费用 83.80 49.66 169.69 211.13 269.25 营业利润增长 34.67% 44.15% 39.24% 35.18% 33.79% 财务费用 -0.43 -2.83 -1.37 -2.59 -4.11 利润总额增长 28.46% 36.21% 42.70% 33.83% 33.08% 投资净收益 2.60 4.56 5.01 5.51 6.07 净利润增长 21.31% 39.78% 39.62% 34.10% 32.95% 营业利润 78.79 113.58 158.14 213.77 285.99 盈利能力 营业外收支 4.43 -0.22 3.63 2.71 2.11 毛利率 54.58% 56.20% 56.60% 56.97% 56.58% 利润总额 83.22 113.36 161.76 216.48 288.10 销售净利率 25.24% 26.33% 26.84% 28.22% 28.47% 所得税 8.22 10.35 15.37 20.16 27.10 ROE 11.41% 13.68% 15.71% 18.36% 20.86% 少数股东损益 -0.23 -2.15 -0.44 -0.59 -0.78 ROIC 37.66% 23.49% 29.26% 27.73% 29.27% 净利润 75.24 105.17 146.83 196.91 261.78 营运效率 资产负债表 （百万） 销售费用/营业收入 3.16% 3.38% 3.39% 3.31% 3.36% 流动资产 652.44 737.70 905.87 957.47 1,186.83 管理费用/营业收入 26.84% 11.51% 28.80% 27.87% 26.81% 货币资金 248.60 259.66 256.50 214.49 215.34 财务费用/营业收入 -0.14% -0.66% -0.23% -0.34% -0.41% 应收账款 130.71 224.34 201.70 383.95 367.43 投资收益/营业利润 3.30% 4.01% 3.17% 2.58% 2.12% 应收票据 28.02 46.61 74.88 69.37 121.33 所得税/利润总额 0.10 0.09 0.10 0.09 0.09 存货 184.32 175.72 335.66 243.90 434.47 应收账款周转率 3.21 2.43 2.77 2.59 2.67 非流动资产 117.31 175.94 227.56 289.72 350.72 存货周转率 2.19 2.40 2.30 2.61 2.96 固定资产 60.74 135.08 199.53 263.23 326.12 流动资产周转率 0.65 0.62 0.72 0.81 0.94 资产总计 769.75 913.64 1,133.43 1,247.19 1,537.55 总资产周转率 54.59% 51.25% 57.57% 63.65% 72.14% 流动负债 110.13 159.44 199.92 176.43 284.54 偿债能力 短期借款 25.00 15.00 26.25 27.56 28.94 资产负债率 14.62% 17.57% 17.79% 14.29% 18.61% 应付款项 60.84 107.49 116.32 111.89 169.15 流动比率 5.92 4.63 4.53 5.43 4.17 非流动负债 2.40 1.13 1.76 1.76 1.55 速动比率 4.25 3.52 2.85 4.04 2.64 长期借款 - - - - - 每股指标（元） 负债合计 112.53 160.57 201.69 178.20 286.09 EPS 0.86 0.75 0.80 1.07 1.42 股东权益 657.22 753.07 931.74 1,068.99 1,251