C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2018年04月24日 姜以宁 C0062@capital.com.tw 目标价(元) 24元 公司基本资讯 产业别 房地产 A股价(2018/4/23) 21.16 深证成指(2018/4/23) 10330.63 股价12个月高/低 27.4/17.32 总发行股数(百万) 7904.09 A股数(百万) 1899.65 A市值(亿元) 401.97 主要股东 招商局集团有限公司(66.10%) 每股净值(元) 8.80 股价/账面净值 2.40 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) -1.3 -17.6 13.4 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2017-06-12 20.69 买入 产品组合 社区开发与运营 88.3% 园区开发与运营 11.2% 邮轮产业建设与运营 0.5% 机构投资者占流通A股比例 基金 10.4% 一般法人 15.4% 股价相对大盘走势 招商蛇口(001979.SZ) Buy 买入 公司2018 Q1业绩大幅增长，销售增速稳定，给予“买入”评级 结论与建议： 公司公布2018年Q1财报，营收YOY+32%,净利润YOY+172%（扣非后净利润YOY+144%）,公司Q1项目结转量价齐升，为全年业绩增长奠定基础，我们预计公司2018、2019年净利润将分别达到155亿元和173亿元，YOY分别+27%和+11%，EPS分别为1.96元和2.18元，按目前A股价格计算，对应PE分别为10.8倍和9.7倍，PB2.7倍。目前A股估值偏低，我们给予A股买入的投资建议。  公司2018Q1业绩大幅增长：公司发布2018年Q1财报，实现营业收入91.6亿元，同比增长32%;实现归属于上市公司股东净利润为57.8亿元，同比增长172%(扣非后净利润51亿，YOY+144%)；基本每股收益为0.73元。公司业绩略超业绩预告（业绩预告净利润为55亿-57亿元）。  业绩分析：公司2018Q1业绩同比大幅增长主要由于（1）报告期内公司房地产开发业务结转的深圳区域高毛利项目占比大幅提高，综合毛利率同比上升26.3个百分点达49.5%。（2）报告期内公司结转项目的权益占比大幅提升，少数股东权益比同比下降13.4个百分点至0.82%。(3)报告期内公司汇兑收益同比增加2.3亿元，同时管理和销售费用率均有不同程度下降，整体三项费用率同比大幅下降4.1个百分点至3.5%。(4)报告期内公司京沪有三项资产整体转让获得了投资性收益38亿元，同比增加13.5亿，YOY+54%。  公司2018 Q1地产销售增速稳定：公司2018Q1实现销售面积149万平米，销售金额313亿元， YOY分别为+8.5%和+18%，销售均价21033元/平米，YOY+8.9%，好于地产行业的平均水平(1-3月全国商品房销售面积和金额YOY分别为+3.6%和10.4%)。  Q1土地拓展积极，可结资源充足：2018Q1公司累计新增土地建筑面积360万平方，达销售面积的2.4倍，支付地价款290亿元，占销售金额93%，公司土地拓展速度大幅提升。公司目前共拥有待开发面积超过2500万平方，全年计划新开工1066万平方，竣工600万平方，土地储备和货源充足，有效保障公司未来2年的开发和推盘需求；可结转资源方面，据我们测算公司2017年末已售未结金额约950亿，叠加公司18年目标销售金额1500亿元，累计可结转金额近2500亿，可结资源充足，锁定公司未来2-3年业绩可持续增长。  盈利预测与投资建议：虽然公司Q1业绩大幅增长，但是房地产公司业绩与项目结转关联性较强，未来结转的高毛利项目占比或将有所下降，我们判断公司全年业绩增速仍将维持在相对稳定的水准，考虑到公司Q1业绩超预期增长且项目整体出售获得的收益大幅提升，我们小幅上调公司全年盈利预测，预计公司2018、2019年净利润将达到155亿和172亿，YOY分别+27%和+11%，EPS分别为1.96元和2.18元，按目前A股价格计算，对应PE分别为10.8倍和9.7倍，PB2.7倍。公司目前估值偏低，销售增速稳定，给予“买入”的投资建议。  风险提示：房地产调控政策日益严格 信贷政策趋紧 销售增速趋缓 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2 2018年4月24日 年度截止12月31日 2015 2016 2017 2018F 2019F 纯利 (Net profit) RMB百万元 4850 9581 12220 15524 17245 同比增减 ％ 51.36% 97.54% 27.54% 27.03% 11.09% 每股盈余 (EPS) RMB元 0.61 1.21 1.55 1.96 2.18 同比增减 ％ 15.78% 97.54% 27.54% 27.03% 11.07% A股市盈率(P/E) X 34.5 17.5 13.7 10.8 9.7 股利 (DPS) RMB元 0.26 0.50 0.62 0.79 0.87 股息率 (Yield) ％ 1.23% 2.35% 2.92% 3.71% 4.12% 预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER ≦ -30%) 图1：招商蛇口单月销售面积及同比增速 数据来源：公司公告、群益整理 图2：招商蛇口单月销售金额及同比增速 数据来源：公司公告、群益整理 C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 3 2018年4月24日 附一：合幷损益表 百万元 2015 2016 2017 2018F 2019F 营业额 49222 63573 75455 94790 105237 经营成本 39787 51381 57629 68105 75868 主营业务利润 30677 41617 47039 56263 63157 销售费用 1124 1160 1468 1899 2151 管理费用 1227 1066 1282 1658 1860 财务费用 1549 1418 836 997 1052 营业利润 10027 16338 20752 26684 29369 税前利润 10410 16480 20734 27009 29694 所得税 2364 4293 5725 7409 8003 少数股东损益 3196 2605 2789 4077 4447 净利润 4850 9581 12220 15524 17245 附二：合幷资产负债表 百万元 2015 2016F 2017F 2018F 2019F 货币资金 40644 45603 45278 47395 57880 存货净额 121381 114187 164233 180656 198722 应收帐款净额 97 227 220 106 107 流动资产合计 186573 210952 286585 315244 346768 长期投资净额 2100 2952 8264 8429 8851 固定资产合计 2544 2624 2839 2896 3040 无形资产及其他资产合计 507 494 465 442 531 资产总计 210899 250732 332621 363121 396560 流动负债合计 102894 120788 167310 221689 262180 长期负债合计 45842 52118 72529 55001 55002 负债合计 148736 172906 239838 276690 317182 少数股东权益 15535 21395 24415 24415 24415 股东权益合计 46628 56430 68368 62017 54964 负债和股东权益总计 210899 250732 332621 363121 396560 附三：合幷现金流量表 百万元 2015 2016 2017F 2018F 2019F 经营活动产生的现金流量净额 -8066 -12715 -4709 3820 703 投资活动产生的现金流量净额 874 5483 -32657 -10243 1242 筹资活动产生的现金流量净额 9152 11756 33783 8540 8541 现金及现金等价物净增加额 1966 4952 -3881 2117 10486 1 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。