2018年报及2019年一季报预告点评：逆变器加速出海，储能业务迎来爆发

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 阳光电源（300274）2018年报及2019年一季报预告点评 推荐（维持） 逆变器加速出海，储能业务迎来爆发 目标价：14.4元 当前价：12.23元 事项：  2019年3月29日阳光电源公布公司2018年报及2019年一季报业绩预告。报告期内公司实现营业收入103.69亿元，同比增长16.69%；公司实现盈利8.10亿元，同比下滑20.95%，对应EPS 0.56元；公司扣非后归母净利润7亿元，同比下滑24.10%；公司业绩略好于此前业绩快报，符合市场预期。同时公司公布了2019年一季度业绩预告，预计一季度公司盈利1.5-1.8亿，同比下滑26%-11%。 评论：  公司2018年盈利8.1亿，2019年一季度盈利1.5-1.8亿，基本符合预期。2018年公司实现营业收入103.69亿元，同比增长16.69%；实现盈利8.10亿元，同比下滑20.95%，对应EPS 0.56元；扣非后归母净利润7亿元，同比下滑24.10%。其中第四季度公司实现营业收入47.24亿元，同比增长110.49%，环比增长170。10%；实现盈利2.02亿元，同比下滑25.88%，环比下滑9.82%。同时公司预计一季度实现归母净利润1.5-1.8亿元，同比下滑26%-11%，主要系一季度国内政策未落地，新增光伏装机同比大幅下降。  逆变器加速出海，市占率维持高位。2018年公司完成逆变器全球出货16.7GW，同比增长1.2%；其中国内出货量11.9GW，同比下跌9.8%；国外出货量4.8G，同比增长45.5%；2015年起公司逆变器发货量连续多年全球第一，累计发货量高达79GW。在国内光伏装机由于补贴政策调整下滑的大背景下，公司大力推动逆变器出口，在印度等新兴潜力市场加大产能布局。公司逆变器已逐步摆脱单纯依赖中国市场，出口业务正呈现加速态势。  系统集成稳健增长，储能业务迎来爆发。公司光伏系统集成量保持稳定增长，2018年公司系统集成实现营业收入58.68亿元，同比增长25.73%；毛利率19.04%，同比增加3.2个百分点。具体来看，BT项目486MW，EPC项目963.651MW；同比均呈现稳健增长。公司储能业务经过几年的布局与耕耘，已逐步迎来爆发，2018年公司储能实现营业收入3.83亿元，同比增长496%，毛利率28.98%，同比增加0.05个百分点；在全球新能源持续加速发展，调峰调频需求爆发的大背景下，公司储能业务正迎来爆发期，2019年有望持续维持高速增长，实质性增厚公司盈利能力。  预计公司2019年有望实现盈利11.72亿元，维持“推荐”评级。我们预计公司2019-2021年有望实现盈利11.72亿元/14.60亿元/18.37亿元（2019-2020年原值11.15亿元/13.92亿元）；对应EPS 0.8元/1元/1.26元。公司作为全球逆变器龙头，有望显著受益于全球平价驱动下的新一轮光伏行业的高速发展，逆变器出口业务有望打开全新增长空间。同时公司积极推动储能业务发展，目前已逐步进入收获期。我们看好公司中长期发展，参考行业的估值中枢，给予公司2019年18倍估值，对应目标价14.4元，维持“推荐”评级。  风险提示：逆变器出口不及预期，海外光伏需求不及预期。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 10,369 12,814 15,258 18,343 同比增速(%) 16.7% 23.6% 19.1% 20.2% 净利润(百万) 810 1172 1460 1837 同比增速(%) -20.9% 44.8% 24.6% 25.8% 每股盈利(元) 0.55 0.80 1.00 1.26 市盈率(倍) 22 15 12 10 市净率(倍) 2 2 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年04月03日收盘价 证券分析师：胡毅 电话：0755-82027731 邮箱：huyi@hcyjs.com 执业编号：S0360517060005 联系人：杨达伟 电话：021-20572572 邮箱：yangdawei@hcyjs.com 总股本(万股) 145,886 已上市流通股(万股) 106,593 总市值(亿元) 178.42 流通市值(亿元) 130.36 资产负债率(%) 57.8 每股净资产(元) 5.3 12个月内最高/最低价 19.19/5.17 《阳光电源（300274）2018年中报点评：光伏业务短期承压，长期成长空间有望逐级打开》 2018-08-20 《阳光电源（300274）2018年三季报点评：逆变器需求短期承压，储能业务值得期待》 2018-10-28 《阳光电源（300274）重大事项点评：股权激励方案出台，融资租赁助力户用分布式发展》 2018-12-12 -70%-44%-18%8%18/0418/0618/0818/1018/1219/022018-04-04～2019-04-03 沪深300 阳光电源 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 光伏设备 2019年04月04日 阳光电源（300274）2018年报及2019年一季报预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 3,176 3,518 4,032 4,676 营业收入 10,369 12,814 15,258 18,343 应收票据 920 1,137 1,354 1,628 营业成本 7,791 9,742 11,583 13,894 应收账款 6,313 7,794 9,280 11,156 税金及附加 35 43 51 61 预付账款 166 208 247 297 销售费用 698 871 1,038 1,247 存货 2,459 3,075 3,655 4,385 管理费用 295 365 435 523 其他流动资产 1,431 1,766 2,104 2,528 财务费用 16 76 93 109 流动资产合计 14,465 17,498 20,672 24,670 资产减值损失 300 400 400 400 其他长期投资 1,093 1,164 1,236 1,326 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 124 124 124 124 投资收益 66 50 50 50 固定资产 2,409 2,949 3,444 3,896 其他收益 94 20 20 20 在建工程 98 148 198 248 营业利润 1,395 1,387 1,730 2,179 无形资产 89 80 72 65 营业外收入 14 14 14 14 其他非流动资产 215 212 208 206 营业外支出 4 4 4 4 非流动资产合计 4,028 4,677 5,282 5,865 利润总额 1,405 1,397 1,740 2,189 资产合计 18,493 22,175 25,954 30,535 所得税 105 213 266 335 短期借款 423 836 1,249 1,661 净利润 1,300 1,184 1,474 1,854 应付票据 3,098 3,873 4,605 5,524 少数股东损益 490 12 14 17 应付账款 3,957 4,948 5,883 7,057 归属母公司净利润 810 1,172 1,460 1,837 预收款项 617 763 909 1,092 NOPLAT 1,314 1,248 1,553 1,946 其他应付款 252 252 252 252 EPS(摊薄)（元） 0.55 0.8 1 1.26 一年内到期的非流动负债 299 299 299 299 其他流动负债 602 769 933 1,116 主要财务比率 流动负债合计 9,248 11,740 14,130 17,001 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 1,255.00 1,287.00 1,318.00 1,350.00 成长能力 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 营业收入增长率 16.7% 23.6% 19.1% 20.2% 其他非流动负债 195 169 170 170 EBIT增长率 16.8% 3.7% 24.4% 25.3% 非流动负债合计 1,450 1,456 1,488 1,520 归母净利润增长率 -20.9% 44.8% 24.6% 25.8% 负债合计 10,698 13,196 15,618 18,521 获利能力 归属母公司所有者权益 7,706 8,879 10,222 11,882 毛利率 24.9% 24.0% 24.1% 24.3% 少数股东权益 89 100 114 132 净利率 12.5% 9.2% 9.7% 10.1% 所有者权益合计 7,795 8,979 10,336 12,014 ROE 16.6% 13.1% 14.1% 15.3% 负债和股东权益 18,493 22,175 25,954 30,535 ROIC 15.4% 13.5% 14.4% 15.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 57.8% 59.5% 60.2% 60.7% 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 债务权益比 27.9% 28.9% 29.4% 29.0% 经营活动现金流 195 669 929 1,141 流动比率 156.4% 149.0% 146.3% 145.1% 现金收益 1,462 1,431 1,773 2,200 速动比率 129.8% 122.9% 120.4% 119.3% 存货影响 -86 -616 -581 -730 营运能力 经营性应收影响 -1,686 -2,139 -2,143 -2,599 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 经营性应付影响 441 1,912 1,812 2,277 应收帐款周转天数 197 198 201 201 其他影响 64 80 68 -7 应付帐款周转天数 160 165 168 168 投资活动现金流 -555 -750 -740 -730 存货周转天数 112 102 105 104 资本支出 -797 -753 -742 -731 每股指标(元) 股权投资 46 0 0 0 每股收益 0.55 0.80 1.00 1.26 其他长期资产变化 196 3 2 1 每股经营现金流 0.13 0.46 0.64 0.78 融资活动现金流 615 423 325 233 每股净资产 5.28 6.09 7.01 8.14 借款增加 744 444 444 444 估值比率 财务费用 -194 -210 -179 -225 P/E 22 15 12 10 股东融资 37 37 37 37 P/B 2 2 2 2 其他长期负债变化 28 152 23 -23 EV/EBITDA 15 15 12 9 资料来源：公司公告，华创证券预测 阳光电源（300274）2018年报及2019年一季报预告点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 电力设备与新能源组团队介绍 首席分析师：胡毅 北京化工大学硕士。曾任职于天津力神、普华永道、中银