环保行业2016年投资策略：改革大幕徐徐拉开，百花齐放精彩纷呈

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 环保II [Table_IndustryInfo] 环保行业2016年投资策略 超配 （维持评级） 2016年1月13日 [Table_BaseInfo] 一年该行业与上证综指走势比较 相关研究报告： 《碳减排专题研究：气候峰会召开，国内碳减排大幕拉开》 ——2015-11-30 《海绵城市专题研究：新趋势，新机遇》 ——2015-10-22 《环境监测行业专题研究：强者恒强，行业整合大幕渐拉开》 ——2014-10-20 《环保行业专题之四（2014年中期投资策略）：拥抱中国环保新时代，看好工业废物处理和新兴细分》 ——2014-06-26 《行业快评：环保部发布新的锅炉排放标准：锅炉烟气排放标准大幅收紧，造就“后电力”时期烟气治理行业发展的新机遇》 ——2014-06-10 证券分析师：陈青青 电话： 0755-22940855 E-MAIL： chenqingq@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513050004 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明。 [Table_Title] 行业投资策略 改革大幕徐徐拉开，百花齐放精彩纷呈  生态文明体制改革完成顶层设计，开启行业全新纪元 一个方案、八大制度、六项配套保障措施，搭建起生态文明基础性制度框架，困扰产业发展的核心问题将一一从顶层制度设计层面解决。“十三五”初期，环保行业进入以实际效果为导向，以市场化为主要特征的2.0时代深入阶段，政府将更注重市场化制度设计、填补基础制度空白及强调监管职责。我们认为《总体方案》从三方面解决了制约环保行业发展的瓶颈：①建立市场化的资源价值体系和产权制度，推行排污权、用能权、碳排放权交易制度；②政府加强化监管，强调建立明确的生态文明绩效评价考核和责任追究制度；③强调以实际效果为导向的深入全面治理。  “十三五”环保行业投资或超十万亿，多细分领域迎来快速发展机遇 1）板块呈现出较明显的由政策预期驱动->订单预期驱动->业绩预期驱动的五年周期行情。2）根据多方预期，“十三五”环保投资总额预计将超十万亿，为“十二五”期间环保投资的三倍以上。3）环保“十三五”规划以提高环境质量为核心，实行最严格环保制度：①在工作目标上，环保工作不仅再局限于修复与维持环境现状，而是要求环境质量全面改善；②在工作手段上，要求由被动管理转型为积极治理。  竞争格局分析：平台价值凸显，技术服务核心 我们认为环保企业未来将主要分化为第一梯队跨区域多领域能力全面的“平台型”公司、第二梯队区域平台型公司、及第三梯队技术实力强的细分领域系统解决方案提供商，其中第一梯队公司将拥有跨区域扩张的能力，进入全国迅速跑马圈地时期，提供区域整体面向效果的环境服务，典型特征为拥有资金实力强、技术能力全面、拥有整体模式创新的能力。两主要因素驱动此行业变化趋势：1）PPP渐成主流模式，推动行业加速整合，平台型公司进入跑马圈地期。2）环保上市公司有望成为地方政府新融资平台，发展为地方环保问题整体解决方案提供商，提供环保多个子行业全方位服务，平台型公司将加速成长。行业趋势主要体现为：1）平台型公司通过引入战略投资者及不断再融资的方式发展自身实力。2）企业通过不断并购完善自身技术及服务能力，致力于打造平台型公司。  投资思路：看好“平台型”公司及新兴细分投资机会 投资思路1：布局“平台型”公司。1）跨区域平台型公司碧水源、启迪桑德。2）地方性平台型公司江南水务、南方泵业等。投资思路2：布局新兴细分领域。1）环境监测行业确定性高增长；VOCs监测及治理业务将释放，推荐聚光、先河、雪迪龙。2）“土十条”出台将逐步打开土壤修复万亿市场，推荐永清、高能。3）海绵城市建设将快速推进；特别限值排放区域及再生水回用领域的深度水处理市场将开启；黑臭水体治理业务迎来发展，推荐环能科技、碧水源、南方汇通。4）污泥处臵或将有突破，推荐天保重装。5）固废方面：危废处理行业处于高成长期；电废拆解行业进入利润快速释放期。推荐东江、格林美、ST秦岭、桑德。6）治霾方面：整治燃煤小锅炉，千亿投资机会存在于集中供热热电联产及分布式能源替代供能等领域之中；碳减排方面重点关注工业节能领域。推荐长青、迪森、派思、神雾。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） (百万元) 2015E 2016E 2015E 2016E 000826 启迪桑德 买入 39.6 33540 1.30 1.83 30 22 300070 碧水源 买入 51.80 65200 1.16 1.79 45 29 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 0.63 1.13 1.63 14-12 15-3 15-6 15-9 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 为什么生态文明体制改革开启行业全新时代？ 环保工作多年以来存在着地方干预、产权不明晰等难题，其根本原因是因为缺乏顶层设计，15年出台的《生态文明体制改革总体方案》及其配套制度搭建起生态文明基础性制度框架，终于从顶层设计上填补了这一空白，勾勒出了环保产业长期的发展方向，标志着困扰环保产业发展的系列核心问题将一一从顶层制度设计层面解决，正如我们多次策略报告强调的，环保行业真正开始进入以“效果”导向、以“市场化”为主要特征的2.0时代深入阶段。 环保企业未来发展的趋势是什么？ 我们认为环保产业未来企业将主要分化为跨区域多领域能力全面的“平台型”公司、区域平台型公司、及技术实力强的细分领域系统解决方案提供商。  其中，处于行业第一梯队的为跨区域多领域能力全面的“平台型”公司，此类公司拥有跨区域扩张的能力，进入全国迅速跑马圈地时期，并对已有项目提供精细化运营，提供区域整体面向效果的环境服务和解决方案，并有望成为该区域地方性融资平台。这类企业的典型特征为拥有强大的资金实力、全面的技术能力、优秀的运营服务水平及整体模式创新的能力，例如①碧水源与多地地方政府建立合资公司，跑马圈地拓展项目与地方利益绑定，并参与到综合环境服务的开发中，且在去年引入国开资本作为第三大股东，极大增强了异地扩张拿单能力和资金实力；②启迪桑德转让控股权于清华控股，获得国家队强有力支持。  第二梯队的区域平台型公司也有望发挥地方融资平台的作用，扮演地方整体环境综合服务商的角色，这类企业主要特征为融资能力强，技术水平及运营水平突出，能提供有竞争力、高性价比的环境服务。  第三梯队为技术方案竞争力强、市场拓展能力出色、客户关系广阔的细分领域专业解决方案提供商。 企业分化驱动因素：PPP成主流+上市公司发挥地方融资平台功能=推动平台型公司加速成长。 驱动因素1：PPP渐成主流模式，推动行业加速整合，平台型公司进入跑马圈地期。行业的公用事业属性使得地方政府掌握着大量水务、固废运营等资产，存在着运营效率较低、融资成本高等问题。在国家政策的支持下，PPP逐渐成为环保行业主流模式之一：①在财政部出台的第二批总投资6588亿的PPP项目示范名单里，市政和水务项目的投资额合计占总投资额的30%，其中市政项目主要包括生活垃圾处臵、集中供热及地下管廊、海绵城市的建设。②在发改委发布的第二批总投资22604亿的PPP推介项目里，市政设施投资额占投资总额比例为26%，其中，污水处理/供水相关的项目、固废处理投资占比分别为17%，3%。PPP模式的推广使得环保资产市场化程度逐步提高，行业进入加速整合阶段，平台型公司进入快速拓展项目的发展壮大期。 驱动因素2：环保上市公司有望成为地方政府新融资平台，发展为地方环保问题整体解决方案提供商，提供环保多个子行业全方位服务，平台型公司将加速成长。14年10月，国务院发布的《关于加强地方政府性债务管理的意见》明确要求剥离融资平台公司政府融资职能。为降低负债率同时减轻环保项目工程融资压力，利用上市公司低成本的融资手段，地方政府将有充足的动力将地方上市环保企业或在当地 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 承揽重要环保项目的全国性上市环保企业打造为当地政府新的融资平台，借力市场化的模式，将当地一揽子环保项目打包给到平台型环保企业，这将加速具备提供水、气、固废处理服务的综合性平台型公司成长。我们认为环保产业未来企业将主要分化为跨区域多领域能力全面的“平台型”公司、区域平台型公司、及技术实力强的细分领域系统解决方案提供商。 环保“十三五”规划将使得行业哪些细分领域最受益？ 根据《国家环境保护“十三五”规划基本思路》，要建立环境质量和排放总量双约束指标体系，突出可达可控性且贴近群众感受，具体可能包括水、气、土壤、生态环境及核辐射等五个方面的指标，到2020年：  水环境质量：城镇集中式饮用水源水质稳定达标，基本消除劣五类水体，城市内无黑臭水体，现状水质优于III类水体保持稳定，近岸海域水质略有改善。  大气环境质量：地级以上城市空气质量明显改善、重污染天气减少60%、可吸入颗粒物和细颗粒物浓度下降30%以上，二氧化硫、二氧化氮、一氧化碳和臭氧平均浓度达标。  土壤环境质量：全国耕地土壤环境质量达标率不低于82%，新增建设用地土壤环境安全保障率100%，完成土壤污染综合治理试点200个，区域土壤综合治理示范区6个。  生态环境：水土流失面积下降，生态系统维持稳定、生态服务功能有所改善。环境风险防控方面：重特大突发环境事件数量显著下降，环境和人群健康风险得到有效管控，环境应急管理体系基本完善。  核与辐射环境：核设施安全水平进一步提高，放射性污染防治水平全面提升，辐射环境质量继续保持良好，核安全得到保障。 我们据此判断未来将有如下细分领域的投资机会： 1) 效果时代政府更强调监管职责，因此首先要完善环境监测网络，环境监测行业确定性高增长，拥有每年300亿以上的投资空间；污染物总量指标体系扩容，VOCs监测及治理业务将释放，未来五年市场空间千亿以上。推荐标的：聚光科技、先河环保、雪迪龙。 2) 土壤方面：“土十条”出台开启土壤修复新时代，将逐步打开土壤修复万亿市场。推荐标的：永清环保、高能环境。 3) 水方面：①海绵城市作为城市水环境整体系统解决方案和生态文明建设的重要标志将快速稳步推进，将拉动万亿投资；②作为水系统整体解决方案的一部分，黑臭水体治理及特别限值排放区域的膜法水处理及再生水回用建设将成为重要投资热点。推荐标的：环能科技、碧水源、南方汇通。 4) 污泥处臵：作为污水处理的终产物，长久以来被忽视但却至关重要的污泥处臵将取得突破。推荐标的：天保重装。 5) 固废方面：①如同我们在以前的策略报告中多次重申的逻辑，效果时代政府加强监管，危废处理行业处于高成长期；②体量巨大的“城市矿山”待挖掘，再生资源行业的废弃电器电子产品子行业随着政策完善，龙头加速整合，我们预计“十三五”龙头将进入利润快速释放时期。推荐标的：东江环保、格林美、ST秦岭、启迪桑德。 6) 大气方面：①治理雾霾：整治和改造作为雾霾最重要污染源之一的燃煤小锅炉，千亿投资机会存在于集中式热电联产代替工业园片区传统小锅炉及分布式替代能源供能等细分领域之中，具体形式包括清洁煤热电联