业绩符合预期，拿地放缓源于储备货值充足

请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 海外研 究 跟踪报告 证券研究报告 ＃industryId＃ 房地产行业 ＃investSuggestion＃ 未评级 ＃investSuggestionChange＃ ＃marketData＃ 市场数据 日期 2019.03.25 收盘价（港元） 16.82 总股本（亿股） 32.22 流通股本（亿股） 10.15 总市值（亿港元） 542 流通市值（亿港元） 171 净资产（亿元） 682.51 总资产（亿元） 3661.94 每股净资产（元） 21.18 数据来源：Wind ＃relatedReport＃ 相关报告 《销售加速，利润突出》20180826 《销售规模大幅提升，积极布局豪华酒店业务》跟踪报告20180402 《积极获取土地储备，合约销售增速提升》跟踪报告20170828 《业绩符合预期，继续维持高派息》跟踪报告20170315 ＃emailAuthor＃ 海外房地产研究 分析师： 宋健 songjian@xyzq.com.cn SFC：BMV912 SAC：S0190518010002 联系人: 严宁馨 yanningxin@xyzq.com.cn SAC：S0190118100175 ＃dyStockcode＃ 02777 .HK ＃dyCompany＃ 富力地产 港股通（沪、深） ＃title＃ 业绩符合预期，拿地放缓源于储备货值充足 ＃createTime1＃ 2019年03月25日 主要财务指标 ＄zycwzbzw|主要财务指标中文＄ 会计年度 2015A 2016A 2017A 2018A 营业收入(百万元) 44,291 53,730 59,278 76,858 同比增长(%) 27.6 21.3 10.3 29.7 净利润(百万元) 5,616 6,756 21,186 8,371 同比增长(%) 7.6 20.3 213.6 -60.5 毛利率(%) 32.1 28.3 35.4 36.4 净利润率(%) 12.7 12.6 35.7 10.9 净资产收益率（%） 13.8 15.4 34.4 12.3 每股收益(分) 175 210 657 260 每股股息(分) 120 100 110 123 数据来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理 投资要点 ＃summary＃  我们的观点：公司2018年受到汇兑损失及酒店处置消除影响较大，但核心净利润仍然维持增速，符合预期。公司销售规模增长迅速，同时拿地速度放缓，源于公司已有相当充足的资源储备，总货值及2019年预计可推货值均比较丰富。公司派息丰厚，并预计将持续保持约40%的高派息率水平。公司的当前股价对应2018年PE为5.6倍，股息收益率高达8.5%，建议投资者关注。  2018年业绩符合预期：2018公司实现营业收入769亿元人民币（下同），同比增长30%。公司的毛利润为280亿元，同比增长33%，毛利率为36.4%，锁定中待结转金额780亿毛利率也维持在35%至40%的较高水平，预计较高的毛利率水平将继续维持。核心净利润为95.3亿元，核心净利率为12.4%，全年业绩符合预期。期内归母净利润大幅下降60%，主要由于去年酒店收购议价收益消除以及年内产生18亿融资汇兑损失。公司仍然维持较强派息力度，全年每股分派股息1.23元，分派总额占核心净利润比例达到42%。  此前储备大量货值，2018年拿地偏谨慎：2018年公司新增了61个土地储备项目，新获权益可售土储面积为1405万平米，收购地价为371亿元，平均获地成本为2600元/平米，公司2018年获地整体偏谨慎，但公司已储备了大量资源，目前总货值为2018年销售金额的4.7倍，同比有所降低但依然略高于行业平均，比较充足。截至2018年末，公司的权益可售土储面积为5783万平米，同比增长13%。  融资环境趋于宽松，公司或将受益：截至2018年公司按酒店公允价值计算调整后净负债率为152%，同比下降2个百分点，融资成本为5.74%，同比上升62bps。2018年公司承受了较大的资金压力但已于年年成功进行了再融资和完成到期债务的偿还和赎回，2019年资金环境趋于宽松，房企资金流动性普遍有较大改善，美国加息进程也如预期放缓，人民币汇率趋于稳定，公司或将受益。 风险提示：宏观经济增长放缓、行业调控政策加严、流动性收紧、商品房销售不及预期、人民币贬值。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 海外跟踪报告(未评级) 报告正文  2018年业绩符合预期：2018公司实现营业收入769亿元人民币（下同），同比增长30%，其中物业发展、物业投资、酒店运营和其他业务分别占比86%、1%、9%、3%，物业发展业绩增长确定性强，2019年结转面积同比增长有望达到50%。公司的毛利润为280亿元，同比增长33%，毛利率为36.4%，锁定中待结转金额780亿毛利率也维持在35%至40%的较高水平，预计较高的毛利率水平将继续维持。核心净利润为95.3亿元，核心净利率为12.4%，全年业绩符合预期。期内归母净利润大幅下降60%，在预期之内，主要由于去年酒店收购议价收益消除以及年内产生18亿融资汇兑损失，净利润占比中，物业发展、物业投资、酒店运营和其他业务分别占比103%、12%、-5%、-10%。公司仍然维持较强派息力度，全年每股分派股息1.23元，分派总额占核心净利润比例达到42%。 图1、公司的核心净利润 图2、公司的历年每股派息 资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理  合约销售增长迅速：2018年公司实现权益合约销售金额和面积1311亿元、1018万平米，分别同比增长60%、61%。平均销售价格为12878元/平米，与去年基本持平。公司的合约销售中，华南、华北、华东、西北、中南、海南和海外分别占比22%、23%、22%、15%、8%、5%、5%。公司2019年的合约销售目标为1600亿元，同比增长22%。2019年公司的将推货值约3000亿元，下半年供货更多。 图3、公司历年的合约销售金额 图4、合约销售金额按区域占比 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 海外跟踪报告(未评级) 资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理  此前储备大量货值，2018年拿地偏谨慎：2018年公司新增了61个土地储备项目，新获权益可售土储面积为1405万平米，收购地价为371亿元，平均获地成本为2600元/平米，公司2018年获地整体偏谨慎，但公司已储备了大量资源，目前总货值为2018年销售金额的4.7倍，同比有所降低但依然略高于行业平均，比较充足。截至2018年末，公司的权益可售土储面积为5783万平米，同比增长13%，货值按区域分布，华南、华北、华东、西北、中南、海南、海外分别占比16%、22%、13%、15%、10%、7%、17%。 图5、公司的历年土地储备可售建筑面积 图6、公司的土地储备按区域分布 、 资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理  融资环境趋于宽松，公司或将受益：截至2018年公司的净负债率为184%，同比提升14%，若按酒店公允价值计算调整后净负债率为152%，同比下降2个百分点。公司的融资成本为5.74%，同比上升62bps。债务结构中，短期债务占比15%，境内债务占据绝大部分。2018年公司承受了较大的资金压力但已于年年成功进行了再融资和完成到期债务的偿还和赎回，2019年资金环境趋于宽松，房企资金流动性普遍有较大改善，美国加息进程也如预期放缓，人民币汇率趋于稳定，公司或将受益。 图7、公司的净负债率 图8、公司的平均融资成本 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 4 - 海外跟踪报告(未评级) 资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理 图9、公司的债务期限结构 图10、公司的境内外债务结构 资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司资料，兴业证券经济与金融研究院整理  我们的观点：公司2018年受到汇兑损失及酒店处置消除影响较大，但核心净利润仍然维持增速，符合预期。公司销售规模增长迅速，同时拿地速度放缓，源于公司已有相当充足的资源储备，总货值及2019年预计可推货值均比较丰富。公司派息丰厚，并预计将持续保持约40%的高派息率水平。公司的当前股价对应2018年PE为5.6倍，股息收益率高达8.5%，建议投资者关注。  风险提示：宏观经济增长放缓、行业调控政策加严、流动性收紧、商品房销售不及预期、人民币贬值。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 5 - 海外跟踪报告(未评级) 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 投资评级说明 投资建议的评级标准 类别 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以上证综指或深圳成指为基准，香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15% 审慎增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间 减持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5% 无评级 由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业评级 推荐 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 回避 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。 有关财务权益及商务关系的披露 兴证国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与大森控股集团有限公司、兴证国际金融集团有限公司、Dangdai Henju International Inc.、阳光油砂有限公司、浦江中国控股有限公司、中国山东高速金融集团有限公司、惠理集团有限公司、游莱互动集团有限公司、华立大学集团有限公司、龙皇集团控股有限公司、民信国际控股有限公司、浙商银行股份有限公司、MS Concept Limited、惠陶集团（控股）有限公司、信源企业集团有限公司、银合控股有限公司、Republic Healthcare Limited、江西银行股份有限公司、胜利证券（控股）有限公司、百应租赁控股有限公司、融创中国控股有限公司、华夏幸福基业股份有限公司、永续农业发