旅游物业帮助扭转局面，度假业务稳步增长

证券研究报告公司研究请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明复星旅游沪港通（SZ）未分级中国物业服务（01992.HK）旅游物业帮助扭转局面，度假业务稳步增长20/03/2019关键数据2019年3月18日收盘价（港币）15.6612.3股份总数（mn）市值（百万港元）193净资产（人民币百万元）83.2总资产（人民币百万元）295.3BPS（元）6.76 分析员宋健songjian@xyzq.com.cn证监会：宝马912 SAC：S019051801000 联系宋乔安songjingru@xyzq.com.cn SAC：S01901180101三亚的旅游房地产业务带动了公司的收入增长：2009年，复星集团成立了旅游业务部门，并于2015年从巴黎泛欧交易所收购了Club Med并将其私有化。然后，该公司开始在全球范围内提供度假胜地服务，并扩展到各种服务，例如培育旅游目的地，旅游和休闲场所。该公司在休闲旅游度假胜地市场的全球市场份额为0.8％，按收入计算，它是世界上最大的度假胜地集团。 2018年，公司收入达到163亿元（下同），同比增长37.9％。增长最大的部分来自三亚的旅游房地产销售。在2018财年，该公司的度假收入占73.7％，三亚亚特兰蒂斯的旅游目的地收入占25.5％（其中旅游目的地业务占4.7％，旅游房地产销售及其他占20.9％）。旅游目的地业务成为公司的主要增长点，年入住率快速增长：截至2018年，三亚亚特兰蒂斯项目收入达到7.52亿元，其中非住房收入占43％。 2018年，RevPAR公司从4月的609元升至7-9月的最高1447元。年平均可出租客房收入达到1112元，并保持较高水平。该项目的入住率也实现了快速增长：入住率从开业时的42％迅速增加到7月至9月的旺季的73％，并全年保持在58％的高水平。在2019年春节长假期间，项目实现总收入1.5亿元，出租率达到93％。每个ADR均稳定增长，入住率稳步上升：2018年Club Med的ADR达到1,275元，同比增长4.6％，并保持了稳定的增长趋势。 2018年，地中海俱乐部的年出租率达到66％，同比下降300个基点，主要是由于亚太地区出租率相对较低的房屋数量增加。 2018年，地中海俱乐部总共开设了五个新的4/5星级度假村，其中两个位于中国，所有度假村均属于Joyview系列。 4/5星级度假村的容量达到80.1％，增加了170bps。调整后EBITDA稳步改善，全年扭亏为盈：2018年，公司调整后EBITDA为20.7亿元，同比增长178％。调整后的息税折旧摊销前利润率为12.7％，同比增长640个基点。 2018年，公司实现扭亏为盈，全年调整后净利润达到5.8亿元，调整后净利润率达到3.6％。三亚唐安在2018年交付了764套旅游公寓，为该公司的EBITDA贡献了12.5亿元，这是该公司扭亏为盈的重要原因。风险提示：宏观经济增长放慢；流动性收紧，度假村入住率不理想，人民币贬值。关键财务指标风云2015A2016年2017年2018年收入（百万元/人民币）8902.610783.011799.416269.8同比（％）-21.19.437.9调整后的EBITDA（百万元/人民币）2.4630.3746.32073.0同比（％） 25762.918.4177.8核心净利润率（％）23.223.624.032.4调整后的EBITDA利润率（％）0.05.86.312.7净资产收益率（％）141.2-40.5-6.54.7 证券研究报告公司研究请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-页2 -内容这是报告的翻译版本《2018财年旅游地产助力扭亏，度假村业务稳健增长》20190319.三亚的旅游房地产业务带动了公司的收入增长：2009年，复星集团成立了旅游业务部门，并于2015年从巴黎泛欧交易所收购了Club Med并将其私有化。然后，该公司开始在全球范围内提供度假胜地服务，并扩展到各种服务，例如培育旅游目的地，旅游和休闲场所。该公司在休闲旅游度假胜地市场的全球市场份额为0.8％，按收入计算，它是世界上最大的度假胜地集团。 2018年，公司收入达到163亿元（下同），同比增长37.9％。增长最大的部分来自三亚的旅游房地产销售。在2018财年，该公司的度假收入占73.7％，三亚亚特兰蒂斯的旅游目的地收入占25.5％（其中旅游目的地业务占4.7％，旅游房地产销售及其他占20.9％）。基于旅游胜地的度假胜地服务和解决方案占0.8％。图1.收入稳定增长图2. 2018年业务拆分资料来源：公司资料，工业证券资料来源：公司资料，工业证券旅游目的地业务成为公司的主要增长点，年入住率快速增长：截至2018年，三亚亚特兰蒂斯项目收入达到7.52亿元，其中非住房收入占43％。 2018年，RevPAR公司从4月的609元升至7-9月的最高1447元。年平均可出租客房收入达到1112元，并保持较高水平。该项目的入住率也实现了快速增长：入住率从开业时的42％迅速增加到7月至9月的旺季的73％，并全年保持在58％的高水平。在2019年春节长假期间，项目实现总收入1.5亿元，出租率达到93％。 证券研究报告公司研究请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-页3 -资料来源：公司资料，工业证券资料来源：公司资料，工业证券图5.三亚亚特兰蒂斯项目收入构成图6.三亚亚特兰蒂斯RevPAR和入住率 率资料来源：公司资料，工业证券资料来源：公司资料，工业证券 表1.住宅度假村项目-唐安的销售额项目完成单位售出单位2018交付单位别墅197183 公寓式807783764总1004966764预计亚太地区的全球旅游市场将引领增长。在欧洲和非洲开展业务的Club Med现在将重点放在亚洲和美洲。据弗若斯特沙利文公司介绍，欧洲，非洲，中东，美洲和亚太地区的旅游市场将分别达到2463.6亿美元和2640亿元人民币。五年复合年增长率将分别达到4.4％，9.4％和10.1％。该公司的度假业务基于2015年收购的Club Med。截至2018年，Club Med在欧洲，非洲，中东，美洲和亚太地区的度假客户数量分别达到685,000、318,000和439,000。复合年增长率分别达到3.3％，11.9％和14.3％。资料来源：公司资料，兴业证券图3.Club Med图4.三亚亚特兰蒂斯 证券研究报告公司研究请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-页4 -资料来源：公司资料，工业证券资料来源：公司资料，工业证券Club Med各项ADR均保持稳定增长，入住率稳步上升：2018年Club Med的ADR达到1,275元，同比增长4.6％，并保持了稳定的增长态势。 2018年，地中海俱乐部的年出租率达到66％，同比下降300个基点，主要是由于亚太地区出租率相对较低的房屋数量增加。 2018年，地中海俱乐部总共开设了五个新的4/5星级度假村，其中两个位于中国，所有度假村均属于Joyview系列。 4/5星级度假村的容量达到80.1％，增加了170bps。图9.图10. Club Med度假村的入住率 地区资料来源：公司资料，工业证券资料来源：公司资料，工业证券有了充足的现金和等价物，杠杆比率一直在下降：截至2018年12月31日，公司拥有现金和等价物18.8亿元人民币，其中包括公司于2018年12月14日在香港上市的32.09亿港元。杠杆比率从2017年底的22.1％进一步下降至2018年底的14％。图7.全球旅游市场收入预测图8. Club Med度假村的客户数量 通过地区 证券研究报告公司研究请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-页5 -资料来源：公司资料，工业证券资料来源：公司资料，工业证券度假胜地和目的地业务的毛利率稳步增长：2018年公司实现毛利润52.8亿元人民币，同比增长86.4％，毛利率32.4％，同比增长840bps。分部来看，度假村和旅游目的地业务的毛利率达到28.0％，同比增长80个基点。旅游相关物业销售及建筑服务的毛利率由去年的6％上升至58.4％，主要由于三亚唐安项目于2018年集中交付所致。的服务和解决方案达到14.3％，略微下降了30个基点。图13.毛利润和毛利率图14.按部门划分的毛利率资料来源：公司资料，工业证券资料来源：公司资料，工业证券调整后EBITDA稳步改善，全年扭亏为盈：2018年，公司调整后EBITDA为20.7亿元，同比增长178％。调整后的息税折旧摊销前利润率为12.7％，同比增长640个基点。 2018年，公司实现扭亏为盈，全年调整后净利润达到5.8亿元，调整后净利润率达到3.6％。三亚唐安在2018年交付了764套旅游公寓，为该公司的EBITDA贡献了12.5亿元，这是该公司扭亏为盈的重要原因。图11.现金和等价物图12.杠杆比率 证券研究报告公司研究请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-页6 -图15.公司调整后的EBITDA和调整后的EBITDA率图16.公司调整后的净利润和调整后的净利润率资料来源：公司资料，工业证券资料来源：公司资料，工业证券风险提示：宏观经济增速放缓；流动性收紧，度假村入住率不理想，人民币贬值。 证券研究报告公司研究请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-页7 -行业投资评级在发布报告后的十二个月内衡量行业指数和市场基准指数（上证综合指数/深圳成分指数）之间的差价时，我们将术语定义如下：超重：行业表现优于整个市场；中性：行业表现与整个市场大致相同；体重过轻：行业表现不及整体市场公司投资评级在衡量本报告发布后十二个月内公司股票价格与市场基准价格（上证指数/深圳成分指数）之间的价差时，我们定义以下术语：购买： 加价幅度比市场高出15％以上；跑赢大市：加价幅度比市场高5％至15％；中性： 加价幅度小于或低于市场的5％；表现不佳：加价幅度比市场差5％以上。信息披露兴业证券股份有限公司在其知识范围内履行其披露义务。客户可以访问www.xyzq.com.cn上的内幕交易预防与控制专栏，了解平静时期的安排和会员的持股情况。重要声明本报告中包含的信息来自公共信息。我们不保证此类信息的准确性和完整性，也不保证所包含的信息和建议永远不会改变。我们已尽力做到客观，公正地对待本报告的内容。本文中的观点，结论和建议不构成目标证券的任何要约或要约价格。本公司和作者对投资者的任何投资决定概不负责。分析师认证我们被中国证券业协会授予证券投资顾问行业专业素质，并已注册为证券分析师。我们特此以尽职调查，专业和审慎的研究方法独立客观地发布本报告，本报告仅使用合法信息。我们特此证明，本报告中表达的观点准确反映了我们对此处提及的任何或所有主题证券或发行人的个人观点。对于本文中的特定建议或意见，我们从未，没有或不会以任何形式直接或间接地得到补偿。免责声明兴业证券股份有限公司（以下简称“公司”）是经中国证监会批准的合格证券投资咨询机构。该报告由中国工业证券国际经纪有限公司在香港发行，该公司由香港证券及期货事务监察委员会监管（香港证监会证书编号：AYE823）。有关香港读者对报告的查询，请直接联系我们的香港销售经理。该报告仅供公司客户使用。公司不会将未经授权的报告接收者视为客户。客户了解，短信提醒和电话推荐仅是对研究意见的简短交流，这些意见以公司网站（http://www.xyzq.com.cn）上发布的完整报告为准。客户如果愿意，可以要求后续解释。根据不同的假设或标准以及不同的分析方法，公司的销售人员，交易员和其他专业人员可能对市场趋势和证券交易表达书面或口头观点，但与本文中的观点和建议不一致。本报告中的观点可能会发生变化，并且公司没有义务与报告的所有接收者一起更新其信息。公司的资产管理部门，自营业务部门和其他与投资有关的部门可能会根据与本文中所包含的观点和建议不一致的投资做出独立的投资决策。该报告并未提供给投资者，包括但不限于美国居民，他们可能会误导公司违反任何县，地区或辖区的当地法律法规（规则15a中指定的“美国主要机构投资者”除外，根据193